Τα ρίσκα στο κυνήγι υψηλής απόδοσης στα ομόλογα

Οι αγορές εταιρικών ομολόγων υψηλής απόδοσης της Ευρώπης απόλαυσαν μια ακμαία χρονιά το 2013, σε σύγκριση με τις αποδόσεις των ομολόγων με υψηλή επενδυτική βαθμολογία και των κρατικών ομολόγων. Θα συνεχιστούν όμως οι καλές ημέρες;

Πολλοί αναλυτές εξακολουθούν να βλέπουν ευκαιρίες σε αυτήν την πιο ριψοκίνδυνη άκρη της αγοράς ομολόγων, που χαρακτηρίζεται «junk». Και αυτοί όμως συμφιλιώνονται με τις καταστάσεις και περιμένουν χαμηλότερες αποδόσεις, ενώ υπάρχουν και κάποιοι που φοβούνται ότι επιστροφή της κρίσης της ευρωζώνης θα προκαλέσει αναταράξεις.

Οι επενδύσεις στα χρεόγραφα ορισμένων από τις πιο ριψοκίνδυνες εταιρίες της ευρωπαϊκής ηπείρου πέρσι πρόσφεραν μεγάλη ανταμοιβή. Οι τζίροι στην ευρωπαϊκή αγορά υψηλής απόδοσης έφτασαν στο ρεκόρ των 141,2 δισ. δολ. το 2013, σύμφωνα με την Dealogic. Πανευρωπαϊκά τα ομόλογα high yield πρόσφεραν απόδοση 9,9% πέρσι, σύμφωνα με τον ομολογιακό δείκτη της Barclays.

Ανάμεσα στα θετικά της αγοράς, ο οίκος αξιολογήσεων Moody's αναφέρει ότι είναι ενθαρρυντικό που οι ομολογιακές αγορές κεφαλαίου έχουν τη δυνατότητα να προσφέρουν στις εταιρίες ελκυστικές εναλλακτικές χρηματοδότησης, καθώς οι ευρωπαϊκές τράπεζες διανύουν περίοδο υποχώρησης και συρρίκνωσης των δανειακών τους βιβλίων - τάση που πιθανότατα θα συνεχιστεί.

Πράγματι, οι ευρωπαϊκές εταιρίες μπορούν να αξιοποιήσουν περισσότερο τις αγορές χρηματοδότησης μέσω ομολόγων. Οι αναλυτές της Morgan Stanley αναφέρουν ότι η μέση ευρωπαϊκή εταιρία high yield σήμερα καλύπτεται με μίγμα χρηματοδότησης που απαρτίζεται κατά 40% από δάνεια και κατά 60% από ομόλογα, σε σύγκριση με 30% από δάνεια και 70% από ομόλογα στις ΗΠΑ.

«Καθώς οι τράπεζες συνεχίζουν την απομόχλευση και την αποφυγή της χρηματοπιστωτικής μεσολάβησης, η μετάβαση σε μεγαλύτερη χρήση της ομολογιακής χρηματοδότησης στην Ευρώπη πιθανότατα θα συνεχιστεί», δηλώνουν.

Οι αναλυτές της RBS πιστεύουν επίσης ότι η ευρωπαϊκή υψηλή απόδοση θα συνεχίσει να έχει καλύτερη εικόνα σε σύγκριση με άλλα εργαλεία του σταθερού εισοδήματος το 2014, καθώς οι αυξήσεις των επιτοκίων και οι κίνδυνοι της «αναμόχλευσης» επιβαρύνουν τις αποδόσεις των κρατικών ομολόγων και των ομολόγων επενδυτικής αξιολόγησης. «Ωστόσο, η ανάκαμψη πιθανότατα θα ωθήσει περισσότερους επενδυτές εντός των μετοχών και εκτός του σταθερού εισοδήματος, ανεβάζοντας υψηλότερα τα επιτόκια και περιορίζοντας τις συνολικές αποδόσεις στο 5,1%» τονίζουν.

Με δεδομένο ότι η ευρωπαϊκή υψηλή απόδοση παραμένει υποτιμημένη, οι αναλυτές της RBS θεωρούν ότι η βασική διαφορά ανάμεσα στην αγορά των ΗΠΑ και σε αυτήν της Ευρώπης είναι μόνο το γεγονός ότι η τελευταία έχει κάπως καλύτερα θεμελιώδη δεδομένα σε σχέση με τις αποτιμήσεις, όμως η επιχειρηματική συμπεριφορά έχει ουσιώδεις διαφορές.

«Στις ΗΠΑ, οι εταιρίες τόσο της επενδυτικής βαθμίδας όσο και της υψηλής απόδοσης εμπλέκονται σε αναμόχλευση, εξαγορές και φιλική προς τους μετόχους κινητικότητα. Οι επενδυτές από την πλευρά τους αγοράζουν δομημένα προϊόντα, χρεόγραφα PIK (payment-in-kind, πληρωμή σε είδος) και δάνεια covenant-lite. Αυτές οι τάσεις απέχουν ακόμη πολύ από την Ευρώπη».

Οι αναλυτές της JPMorgan προειδοποιούν ότι ένας κίνδυνος όσον αφορά τη θεσμική ζήτηση για ευρωπαϊκή υψηλή απόδοση το 2014, είναι το κατά πόσον το βελτιωμένο οικονομικό περιβάλλον, το οποίο προκαλεί άνοδο στα απαλλαγμένα κινδύνου επιτόκια, θα συνεχίσει να καθιστά τα κρατικά ομόλογα πιο ελκυστικά από τα εταιρικά ομόλογα.

«Δεν έχουμε ακόμη δει καμία ένδειξη για το αν επίκειται μια τέτοια ανατοποθέτηση, και σίγουρα στις περιόδους ξεπουλήματος των απαλλαγμένων κινδύνου χρεογράφων δεν είδαμε θεσμικούς επενδυτές να στρέφονται προς τα κρατικά ομόλογα», σημειώνουν. «Ωστόσο, αν καθιερωθούν στις αγορές τα υψηλότερα επιτόκια σε πιο μόνιμη βάση, και όχι πρόσκαιρα και ελλειμματικά (για παράδειγμα, αν η ΕΚΤ δεν μπορέσει να κρατήσει άλλο τις επιτοκιακές προσδοκίες χαμηλά για μεγάλο διάστημα) οι θεσμικοί επενδυτές θα αυξήσουν τις τοποθετήσεις σε κρατικά ομόλογα εις βάρος των εταιρικών», πιστεύουν.

Η επιστροφή της αναταραχής στην ευρωζώνη θεωρείται επίσης πιθανός κίνδυνος για τον Sir Michael Hintze, ιδρυτή του CQS, του μεγαλύτερου credit hedge fund της Ευρώπης με βάση τα υπό διαχείριση κεφάλαια, ο οποίος πάντως διαβλέπει περισσότερες «λακκούβες» παρά «μαύρες τρύπες» στις επενδυτικές προοπτικές του 2014.

«Εννοώ ότι δεν μπορώ να διακρίνω κάτι που θα μπορούσε να ξετινάξει τις αγορές», εξηγεί. «Έχω την αίσθηση ότι ούτε κανένας άλλος διακρίνει κάτι τέτοιο - και αυτό από μόνο του συνιστά δυνητικό κίνδυνο. Οι ρυθμιστές και οι κεντρικές τράπεζες έχουν θέσει σε εφαρμογή στρατηγικές και δεσμεύσεις ώστε να ξαλαφρώσουν πολλούς από τους συστημικούς κινδύνους που ξέσπασαν τα τελευταία χρόνια. Για παράδειγμα, υπό την ηγεσία του Mario Draghi, η ΕΚΤ αντιμετώπισε τις κρίσιμες διαρθρωτικές προκλήσεις στο χρηματοπιστωτικό πλαίσιο της Ε.Ε., χωρίς να ξοδέψει ούτε 1 ευρώ».

Ο Sir Michael θεωρεί λοιπόν ότι θα υπάρξουν «λακκούβες» αλλά όχι κάποια «μαύρη τρύπα» στην Ευρώπη. «Παρ' όλα αυτά, αν χαθεί η πίστη στον Draghi ή στα «μαγικά» του, θα πλησιάσουμε σε μαύρη τρύπα.

Όσον αφορά τις λακκούβες, αυτές μπορεί να προέλθουν από κυβερνήσεις οι οποίες προσπαθούν να αντεπεξέλθουν στις χρηματοοικονομικές απαιτήσεις. Άλλες πιθανές αιτίες μπορεί να προέλθουν κατά τον Sir Michael από την ευρωπαϊκή περιφέρεια -την Πορτογαλία ή και την Ελλάδα-, από την επιθεώρηση της ποιότητας των τραπεζικών βιβλίων από την ΕΚΤ ή τις εκλογές για το Ευρωπαϊκό Κοινοβούλιο τον Μάιο.

Ανάλογες ανησυχίες έχει και ο Stewart Cowley της Old Mutual Global Investors. «Στην Ευρώπη, οι εσωτερικές αντιφάσεις της ευρωζώνης εντείνονται, ενώ όλο και περισσότερο αντιλαμβάνονται ότι η ευρωπαϊκή ποσοτική χαλάρωση χρησιμοποιήθηκε απλώς και μόνο για να γεμίσουν οι τράπεζες με ιταλικά και ισπανικά κρατικά ομόλογα και όχι για να δοθεί ώθηση στον ευρωπαϊκό πιστωτικό κύκλο», τονίζει.

«Αυτή η δυναμική και η παραδοχή ότι η Ευρώπη τραβάει τον δικό της δρόμο μπορεί να φέρει αρνητικά αποτελέσματα για μία επιπλέον φορά στο ευρώ και να προκαλέσει ένα ακόμη επεισόδιο στα ευρωπαϊκά προβλήματα».

© The Financial Times Limited 2014. All rights reserved.
FT and Financial Times are trademarks of the Financial Times Ltd.
Not to be redistributed, copied or modified in any way.
Euro2day.gr is solely responsible for providing this translation and the Financial Times Limited does not accept any liability for the accuracy or quality of the translation