του Στέφανου Κοτζαμάνη

*Οι αποδόσεις των εταιριών των ιχθυοκαλλιεργειών σε διάστημα 6 και 12 μηνών αλλά και 2 ετών δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη ”Συνοδευτικό Υλικό”

Μπορούν οι μετοχές του κλάδου των ιχθυοκαλλιεργειών να συνεχίσουν να αποφέρουν σημαντικές αποδόσεις, μετά το ράλι της τελευταίας διετίας; Η αλήθεια είναι ότι οι μετοχικές αποδόσεις του κλάδου τα τελευταία δύο χρόνια μόνο ευκαταφρόνητες δεν ήταν: +134% για τον Νηρέα (+325% στην τριετία), +347% για τα Ιχθυοτροφεία Σελόντα, +312% για τις Ελληνικές Ιχθυοκαλλιέργειες, +202% για το Γαλαξίδι και +613% για τον Δία!

Όμως, παρά την εκτίναξη των αποτιμήσεων, ιδιαίτερα ανοδικά κινούνται και οι κερδοφορίες, με αποτέλεσμα -στις περισσότερες περιπτώσεις- τα P/E των μετοχών να βρίσκονται είτε στον μέσο όρο της Σοφοκλέους είτε και κάτω από αυτόν.

Ο Νηρέας, για παράδειγμα, σημείωσε το 2006 καθαρά κέρδη 9 εκατ. ευρώ, τα οποία φέτος η Eurobank Χρηματιστηριακή αναμένει να αυξηθούν στα 15 εκατ. ευρώ. Με βάση το κλείσιμο της 5ης/10/2007, η κεφαλαιοποίηση της εισηγμένης ανερχόταν στα 204,6 εκατ. ευρώ και το P/E υπολογιζόταν στο 13,6.

Ακόμη πιο χαμηλός ήταν την ίδια ημερομηνία ο συγκεκριμένος δείκτης για τα Ιχθυοτροφεία Σελόντα, με την κεφαλαιοποίηση να βρίσκεται στα 128,2 εκατ. και τον εισηγμένο όμιλο να αναθεωρεί προς τα πάνω τις εκτιμήσεις του και να προβλέπει κέρδη 11,1 εκατ. για το 2007 και 13,4 εκατ. για το 2008. Έτσι, το P/E με βάση τα φετινά κέρδη υπολογίζεται στο 11,5 και με βάση τα κέρδη του 2008 στο 9,6.

Οι Ελληνικές Ιχθυοκαλλιέργειες, με κεφαλαιοποίηση 51,3 εκατ. ευρώ, σημείωσαν πέρυσι κέρδη 2,35 εκατ. ευρώ και προβλέπουν 4,69 εκατ. για φέτος και πολύ υψηλότερη επίδοση για το 2008. Αυτό σημαίνει ότι το P/E της μετοχής υπολογίζεται στο 21,8 με βάση τα περυσινά αποτελέσματα, στο 10,9 με βάση τα φετινά και σε μονοψήφιο αριθμό (μάλιστα σαφώς χαμηλότερο του 10) με βάση τις προβλέψεις για το 2008.

Η Δίας Ιχθυοκαλλιέργειες σημείωσε πέρυσι καθαρά κέρδη 4,18 εκατ. ευρώ, με αποτέλεσμα ο δείκτης P/E να βρίσκεται στο 20,5. Ωστόσο, η εισηγμένη εταιρεία παρουσίασε μόνο κατά το πρώτο φετινό εξάμηνο οριακά υψηλότερη επίδοση (4,25 εκατ.) από αυτήν που είχε ολόκληρο το 2006!

Αν όλα αυτά συνεκτιμηθούν και με εξαγορές που πραγματοποιήθηκαν, τότε θα πρέπει να θεωρείται βέβαιο ότι για τη διετία 2007 - 2008 το P/E θα υποχωρήσει σε πολύ χαμηλότερα επίπεδα.

Tο Γαλαξίδι, διαπραγματεύεται στo X.A. με κεφαλαιοποίηση περίπου 22 εκατ. ευρώ και με βάση την περυσινή κερδοφορία, που ανήλθε σε 1,87 εκατ. ευρώ, το P/E υπολογίζεται στο 11,7. Κατά το πρώτο φετινό εξάμηνο η εταιρεία βελτίωσε την κερδοφορία της. Πάντως, η φετινή χρήση θα επιβαρυνθεί εκτάκτως κατά 104 χιλιάδες ευρώ λόγω των αποτελεσμάτων του φορολογικού ελέγχου για παρελθούσες χρήσεις.

H Interfish είναι η μικρότερη εισηγμένη του κλάδου (με +150% στο ταμπλό την τελευταία διετία), με κεφαλαιοποίηση 15 εκατ. ευρώ και περσινή κερδοφορία στα 535 χιλ. ευρώ (Ρ/Ε 28). Κατά το πρώτο φετινό εξάμηνο τα καθαρά κέρδη ανέβηκαν κατά 23%.

Οι προοπτικές και η ”αχίλλειος πτέρνα”

Οι παράγοντες του κλάδου δεν κρύβουν την έντονη αισιοδοξία τους για το μέλλον, χρησιμοποιώντας μάλιστα εκτιμήσεις διεθνών οργανισμών. Σύμφωνα λοιπόν με τον Παγκόσμιο Οργανισμό Τροφίμων (FAO), η ζήτηση για κατανάλωση ψαριών παρουσιάζεται ανοδική, ενώ την επόμενη δεκαετία τα ψάρια ιχθυοκαλλιέργειας θα προσφέρουν το 80% της συνολικής κατανάλωσης, από 50% που είναι σήμερα το ποσοστό αυτό!

Επιπλέον, οι ελληνικοί όμιλοι που κατέχουν ηγετική θέση στην Ευρώπη κάνουν κινήσεις για τη βελτίωση του παραγωγικού κύκλου των ψαριών, προκειμένου με μικρότερο κόστος να παράγονται βαρύτερα ψάρια και σε σχετικά συντομότερο χρονικό διάστημα.

Τι θα μπορούσε ενδεχομένως να ”χαλάσει το πάρτι” των ιχθυοκαλλιεργητών: μια σημαντική υποχώρηση στις τρέχουσες τιμές των ψαριών. Αυτό σχετίζεται σε μεγάλο βαθμό με τα ΔΛΠ, σύμφωνα με τα οποία τα αποθέματα υπολογίζονται κάθε φορά στις εύλογες αξίες.

Και επειδή το ύψος των αποθεμάτων είναι πολύ υψηλό και αυξανόμενο λόγω των επενδύσεων και των εξαγορών, συχνά στις λογιστικές καταστάσεις των εταιρειών του κλάδου τα ”κέρδη από μεταβολές των βιολογικών περιουσιακών στοιχείων στην εύλογη αξία” είναι υψηλότερα των πωλήσεων!

Τα παραδείγματα

Ενδεικτικά θα αναφερθούμε στους δύο μεγαλύτερους ομίλους, τον Νηρέα και τα Σελόντα, όπου σύμφωνα με τις λογιστικές καταστάσεις του 2006:

- Στον Νηρέα τα ”κέρδη από μεταβολές των βιολογικών περιουσιακών στοιχείων στην εύλογη αξία” είχαν ανέλθει στα 106 εκατ. ευρώ, ενώ οι πωλήσεις ήταν περίπου στα 80 εκατ. ευρώ.

- Στα Ιχθυοτροφεία Σελόντα τα δύο αυτά ποσά ήταν 59,7 και 13 εκατ. ευρώ αντίστοιχα.

Σε περίπτωση λοιπόν που μελλοντικά δούμε δραστική υποχώρηση των τιμών, τότε η κερδοφορία του κλάδου θα πληγεί έντονα.

Θα πρέπει, βέβαια, να τονιστεί ότι στην περίπτωση των ιχθυοκαλλιεργειών η έννοια αποθέματα δεν είναι ανάλογη με τα αποθέματα μιας βιομηχανικής εταιρείας, που μένουν αμετάβλητα. Στον τομέα των ιχθυοκαλλιεργειών στον λογαριασμό ”κέρδη από μεταβολές των βιολογικών περιουσιακών στοιχείων στην εύλογη αξία” περιέχεται το αποτέλεσμα από την εκτροφή των ψαριών και τη σταδιακή μετατροπή τους από ιχθύδια σε ψάρια έτοιμα προς πώληση.

Ωστόσο, οι παράγοντες του κλάδου δεν φαίνεται να ανησυχούν ιδιαίτερα απέναντι σε αυτόν τον κίνδυνο, παρά το ότι η προσφορά αυξάνεται με ταχύτατους ρυθμούς (εκτιμήσεις για ευρωπαϊκή παραγωγή +50% μέσα στην επόμενη πενταετία). Και τη στάση τους αυτή τη βασίζουν σε δύο κυρίως λόγους:

1) Εκτός από την προσφορά, πολύ μεγάλη άνοδος υπάρχει και στη ζήτηση, τόσο από υπάρχουσες όσο και από νέες γεωγραφικές αγορές.

2) Το 2007 δεν είναι 2000, όταν είχε ξεσπάσει πόλεμος τιμών. Σήμερα ο αριθμός των εταιρειών του κλάδου έχει μειωθεί κατά πολύ, με τους έξι μεγαλύτερους ομίλους της Ελλάδας να ελέγχουν γύρω στο 1/4 της ευρωπαϊκής παραγωγής.

*Οι αποδόσεις των εταιριών των ιχθυοκαλλιεργειών σε διάστημα 6 και 12 μηνών αλλά και 2 ετών δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη ”Συνοδευτικό Υλικό”