Τα ελληνικά περιθώρια των δεκαετών ομολόγων αναμένεται να μειωθούν στο μέλλον, εφόσον η παγκόσμια κρίση περάσει τονίζει η Eurobank Sec στην περιοδική έκδοση Οικονομία και αγορές.

Η Διεύθυνση Οικονομικών Μελετών και Προβλέψεων της Eurobank EFG εξέδωσε σήμερα νέο τεύχος του τέταρτου τόμου της περιοδικής έκδοσης Οικονομία και Αγορές.

Στο τεύχος αυτό φιλοξενείται το άρθρο της Δρς. Βένης Αρακελιάν, οικονομολόγου, με τίτλο: «Η Διεύρυνση του Περιθωρίου Απόδοσης του 10ετούς Ελληνικού Κυβερνητικού Ομολόγου εν μέσω της Διεθνούς Χρηματοπιστωτικής κρίσης».

H μεγάλη διεύρυνση του περιθωρίου απόδοσης μεταξύ του ελληνικού 10ετούς κυβερνητικού ομολόγου και του αντίστοιχου γερμανικού τίτλου ενέτεινε την ανησυχία για την πορεία των δημοσιονομικών μεγεθών της Ελλάδας.

Το περιθώριο αυξήθηκε από 0,24% στο τέλος Ιουνίου του 2007 στο 3,00% στα μέσα Μαρτίου του 2009, για να μειωθεί στο 2,10% στα τέλη Απριλίου του 2009 και 1,65% σήμερα.

Η διεύρυνση του περιθωρίου απόδοσης αντανακλά το γεγονός ότι οι δυνητικοί επενδυτές σε ελληνικά κυβερνητικά ομόλογα απαιτούν επιπλέον εξασφάλιση - με την μορφή υψηλότερων υποσχόμενων αποδόσεων - προκειμένου να προβούν σε τοποθετήσεις σε τίτλους του ελληνικού δημοσίου. Συνεπώς, αυξάνεται το κόστος κάλυψης των δημοσιονομικών αναγκών και δυσχεραίνεται η αναχρηματοδότηση του υφιστάμενου δημοσίου χρέους.

Δυσχεραίνεται, επίσης, και η ομαλή εκτέλεση του προγράμματος δανεισμού της χώρας σε ένα δυσμενές διεθνές περιβάλλον, που χαρακτηρίζεται από περιορισμένη διάθεση για ανάληψη επενδυτικών κινδύνων.

Την περίοδο αυτή της παγκόσμιας κρίσης, η διεύρυνση των ασφαλίστρων κινδύνου δεν περιορίστηκε μόνο στα ελληνικά κυβερνητικά ομόλογα. Επεκτάθηκε και στα αντίστοιχα ομόλογα και άλλων χωρών, όπως η Ιταλία, η Ιρλανδία, ακόμα και η Γαλλία. Επεκτάθηκε και σε άλλες αγορές, όπως η διατραπεζική αγορά, η αγορά ομολόγων τω αναδυόμενων αγορών ή οι αγορές των credit default swaps για την κάλυψη του πιστωτικού κινδύνου.

Σε προηγούμενη μελέτη της Διεύθυνσης Τρέχουσας Οικονομικής Ανάλυσης της Eurobank αναλύσαμε τη σχέση μεταξύ των ελληνικών περιθωρίων και των περιθωρίων άλλων χωρών της ΕΕ και βρήκαμε ότι τα 2/3 της ελληνικής διακύμανσης οφείλονται σε κοινούς παράγοντες, που επιδρούν σε όλα τα ευρωπαϊκά περιθώρια.

Στην παρούσα μελέτη η ανάλυση επεκτείνεται στη σχέση του περιθωρίου απόδοσης του ελληνικού 10ετούς κυβερνητικού ομολόγου με σειρά άλλων μεταβλητών της παγκόσμιας χρηματοοικονομικής αγοράς, πέραν των αντίστοιχων περιθωρίων στα υπόλοιπα ευρωπαϊκά κράτη. Αναλύεται οικονομετρικά η πιθανή σχέση μεταξύ των ημερήσιων μεταβολών του ελληνικού περιθωρίου με τις χρηματοοικονομικές αυτές μεταβλητές. Η ύπαρξη σχέσης αναδεικνύει τον ειδικό ρόλο της κρίσης στο κόστος δανεισμού του ελληνικού δημοσίου.
 
Η ανάλυση γίνεται τόσο για τη χρονική διάρκεια πριν το ξέσπασμα της κρίσης όσο και στο χρονικό διάστημα της κρίσης.

Διαπιστώνεται ότι οι παράγοντες που σχετίζονται με τις μεταβολές του ελληνικού περιθωρίου απόδοσης δεν είναι οι ίδιοι πριν και μετά την κρίση, η έναρξη της οποίας χρονολογείται επίσημα στα τέλη Ιουλίου 2007.

Πριν την κρίση, μοναδικός στατιστικά σημαντικός παράγοντας είναι οι συνθήκες που επικρατούσαν στην αγορά ασφαλίστρων κινδύνου στα εταιρικά ομόλογα των ευρωπαϊκών επιχειρήσεων, τα οποία απαρτίζουν τον γνωστό δείκτη iTraxx Europe. Δηλαδή, από όλους τους διεθνείς παράγοντες που εξετάζονται, μόνον ο πιστωτικός κίνδυνος για το ενδεχόμενο χρεοκοπίας ευρωπαϊκών ιδιωτικών επιχειρήσεων φαίνεται να σχετίζεται με τις μεταβολές του ελληνικού περιθωρίου απόδοσης.

Μετά την κρίση, όμως, οι μεταβολές των ελληνικών περιθωρίων σχετίζονται όχι μόνον με αυτών του δείκτη iTraxx , αλλά και με εκείνων των περιθωρίων αποδόσεων των ομολόγων αναδυόμενων αγορών, όπως εκφράζονται στο δείκτη EMBI+, καθώς και με τις δύσκολες συνθήκες που επιστατούσαν στη διατραπεζική αγορά, όπως αυτές αποτυπώνονται στο περιθώριο μεταξύ ‘‘ακάλυπτου’’ και ‘‘καλυμμένου’’ δανεισμού διάρκειας τριών μηνών στο σχετικό περιθώριο μεταξύ του London Interbank Offered Rate, LIBOR, και του αντίστοιχου Overnight Index Swap, OIS. Μετά την κρίση, το 20% της ημερήσιας διακύμανσης του ελληνικού περιθωρίου «εξηγείται» από την ημερήσια διακύμανση των ανωτέρω μεταβλητών.

Συμπεραίνεται ότι η κρίση μεγάλωσε σημαντικά την ανησυχία των επενδυτών και τις δυσκολίες χρηματοδότησης στην αγορά, με αποτέλεσμα να επιδράσει αυξητικά και στο δανεισμό του ελληνικού δημοσίου. Συνεπώς, τα ελληνικά περιθώρια αναμένεται να μειωθούν στο μέλλον, εφόσον η παγκόσμια κρίση περάσει. Αποτελεί, όμως, ανοικτό ερώτημα προς περαιτέρω διερεύνηση αν, πιο μεσοπρόθεσμα μετά την κρίση, τα περιθώρια αυτά επανέλθουν στα προ- κρίσης χαμηλά επίπεδα.

Επειδή η διακύμανση των υπό εξέταση διεθνών παραγόντων εξηγεί μόνον το 20% της ημερήσιας διακύμανσης του ελληνικού περιθωρίου, η λήξη της κρίσης δεν σημαίνει αναγκαστικά και επάνοδο στα προ-κρίσης επίπεδα του περιθωρίου αυτού.

* To πλήρες κείμενο της μελέτης της Eurobank δημοσιεύεται στη δεξιά στήλη: "Συνοδευτικό Υλικό".