Επίσης, αξίζει να σημειωθεί η πορεία που έχει ακολουθήσει στην αγορά το συγκεκριμένο έντοκο γραμμάτιο για να φθάσει στο σημερινό σημείο στρέβλωσης. Όταν δημοπρατήθηκε
η απόδοσή του ορίστηκε στο 2,2%, με τιμή 97,82 (υπενθυμίζουμε ότι τα έντοκα γραμμάτια αποδίδουν στον επενδυτή ολόκληρη την απόδοσή τους στη λήξη, άρα αγοράζονται με κάποια αρχική έκπτωση).
Στη συνέχεια και από την επόμενη μέρα που άρχισε να είναι διαπραγματεύσιμο στην ΗΔΑΤ η τιμή του ακολούθησε
συνεχή πτωτική πορεία (παρατιθέμενος πίνακας 1), όπου μάλιστα τη Δευτέρα 25 Ιανουαρίου η απόδοσή του "χτύπησε" το ιστορικό υψηλό
του 5,39%, με την τιμή να έχει πέσει στα 95,01 ευρώ ανά 100 ευρώ ονομαστικής αξίας του συγκεκριμένου τίτλου!
Πίνακας 1: Πορεία της τιμής του εντόκου γραμματίου του Δημοσίου
Ημερομηνία |
Τιμή |
Απόδοση |
13/1 |
97,6 |
2,45% |
14/1 |
97,2 |
2,88% |
15/1 |
97 |
3.1% |
18/1 |
97,1 |
3% |
19/1 |
97 |
3,12% |
20/1 |
96,9 |
3,25% |
21/1 |
96,6 |
3,59% |
22/1 |
95,8 |
4,48% |
25/1 |
95,01 |
5,39% |
26/1 |
95,4 |
4,96% |
Πηγή: Τιμές ΗΔΑΤ (υπολογίζονται στις 14:00 κάθε μέρα).
Παράδοξο 2.
Είναι δυνατόν οι πιθανότητες να πτωχεύσει ένα κράτος σε δέκα ή ακόμα και σε τριάντα έτη από σήμερα να είναι
πολύ χαμηλότερες από αυτές που έχει να πτωχεύσει μέσα στα επόμενα πέντε χρόνια; Πώς ακριβώς ένα κράτος, που πιθανότατα έχει ήδη πτωχεύσει μέσα σε πέντε χρόνια, θα παραμένει (αναλογικά) ακέραιο
έπειτα από δέκα ή δεκαπέντε; Και όμως, αυτό συμβαίνει σύμφωνα με τις αγορές ομολόγων!
Για την ακρίβεια, εάν κοιτάξουμε την καμπύλη των spreads των ελληνικών ομολόγων έναντι των αντίστοιχης διάρκειας γερμανικών (πίνακας 2), θα διαπιστώσουμε ότι οι επενδυτές ζητούν"
αποζημίωση" 372 μ.β. για να αγοράσουν το πενταετές ομόλογο της Ελλάδας, ενώ αρκούνται με "μόλις" 305 μονάδες βάσης πάνω απο το bund (δεκαετές γερμανικό) για να αγοράσουν το δεκαετές και καλύπτονται με ακόμη λιγότερες
241 μ.β. για να αγοράσουν το τριακονταετές ελληνικό ομόλογο.
Με ποιά λογική ακριβώς κάποιος επενδυτής θα αρκούταν να εισπράττει μικρότερο ασφάλιστρο κινδύνου για να διακρατήσει ένα ομόλογο για περισσότερο χρονικό διάστημα και επομένως
πολύ μεγαλύτερη αβεβαιότητα;
Πίνακας 2: Spreads των ελληνικών έναντι των γερμανικών ομολόγων
Διάρκεια ελληνικού ομολόγου |
Spread (σε μονάδες βάσης) |
1 έτος |
429 |
2 έτη |
378 |
3 έτη |
400 |
4 έτη |
385 |
5 έτη |
372 |
6 έτη |
341 |
7 έτη |
323 |
8 έτη |
310 |
10 έτη |
305 |
15 έτη |
295 |
30 έτη |
241 |
Πηγή: Bloomberg, τιμές 27/1/2010. Παράδοξο 3.
Σε συνάφεια με το δεύτερο παράδοξο, μας κάνει ιδιαίτερη εντύπωση και η ακόλουθη κατάσταση στην περίφημη πλέον αγορά
των Credit Default Swaps για τα ελληνικά κρατικά ομόλογα, που και πάλι δεν βγάζει νόημα:
Το ασφάλιστρο που πληρώνουν οι επενδυτές στις διεθνείς αγορές για να αγοράσουν προστασία απέναντι στο ενδεχόμενο πτώχευσης του ελληνικού δημοσίου και μη αποπληρωμής των ομολόγων που διαθέτουν στα χαρτοφυλάκιά τους είναι
πολύ ακριβότερο για ένα συμβόλαιο διάρκειας ενός έτους από ένα συμβόλαιο διάρκειας δέκα ετών!
Μάλιστα, όπως φαίνεται και στον πίνακα 3, για κάθε έτος που περνά το ασφάλιστρο αυτό
μειώνεται σταδιακά σαν να μας λέει ότι είναι πιο πιθανό να παύσει τις πληρωμές του το ελληνικό δημόσιο σε έναν χρόνο από σήμερα απ' ό,τι σε δέκα χρόνια από σήμερα. Το CDS ενός έτους είναι διαπραγματεύσιμο στις 462 μ.β., ενώ
το CDS δεκαετίας στις 305 μ.β., φθηνότερο κατά 33%.
Πίνακας 3: Τιμές των συμβολαίων CDS των ελληνικών κρατικών ομολόγων
Διάρκεια συμβολαίου CDS |
Τιμή του συμβολαίου (σε μονάδες βάσης) |
1 έτος |
462 μ.β |
2 έτη |
412 μ.β. |
3 έτη |
372 μ.β. |
4 έτη |
345 μ.β. |
5 έτη |
327 μ.β. |
7 έτη |
318 μ.β. |
10 έτη |
305 μ.β. |
Πηγή: Bloomberg, τιμές 26/1/2010. Είναι άραγε
τόσο παράλογες οι αγορές; Κάποιοι έχουν προτάξει ως αιτιολογία αυτών των στρεβλώσεων την ψυχολογική φόρτιση π.χ. από το "βάρος" της προσφοράς βραχυπρόθεσμων και μεσοπρόθεσμων ομολόγων (βλέπε τις φετινές νέες εκδόσεις που μέχρι τώρα περιορίστηκαν μέχρι τη διετία και αναμένεται και μία πενταετία μέσα στον Φεβρουάριο) πάνω στην καμπύλη των spreads προς όφελος των πιο μακροπρόθεσμων τίτλων, οι οποίοι δεν έχουν έρθει ακόμα στο στόχαστρο των διεθνών πρωτοσέλιδων.
Μα και πάλι
δεν θα έπρεπε η αγορά να "διορθώνει" αυτές τις ανωμαλίες από μόνη της; Υποτίθεται ότι μιλάμε για
την πιο "σοφιστικέ" και μεγάλη σε κεφαλαιοποίηση αγορά κεφαλαίων του πλανήτη, αυτή των ομολόγων.
Μήπως αυτή η στρέβλωση αποδεικνύει μια
τοπική ανωμαλία λόγω του timing των φετινών εκδόσεων και την αρνητική συγκυρία μείωσης της διάθεσης για ανάληψη ρίσκου των επενδυτών παγκοσμίως;
Όπως και να έχει όμως, είναι ένα αξιοπερίεργο φαινόμενο, η εξομάλυνση του οποίου θα μας αποκαλύψει
αρκετά από τα "παρασκήνια" που παίχτηκαν όλο αυτό το διάστημα και θα απομυθοποιήσει σε κάποιον βαθμό τη δήθεν "αποτελεσματικότητα" των αγορών.
* Ο κ. Χ. Κουρούκλης είναι οικονομικός αναλυτής.