JP Morgan: Τα capital controls και η Ελλάδα

Αυξημένη ροή δημοσιευμάτων στον Τύπο ότι προετοιμάζονται έλεγχοι κεφαλαίου, ακόμη και αυτό το Σαββατοκύριακο εάν οι συζητήσεις για την Ελλάδα δεν φέρουν μια συμφωνία, αναφέρει σε ανάλυση της η JP Morgan.

Οι πρακτικές λεπτομέρειες των ελέγχων κεφαλαίου

Για την JP Morgan, η Κύπρος αποτελεί το σχέδιο. Οι έλεγχοι κεφαλαίου θα πρέπει να ιδωθούν ως ένα σύνολο διοικητικών φραγμών με σκοπό να αποτρέψουν την εκροή στις καταθέσεις από το τραπεζικό σύστημα της χώρας επιχειρώντας παράλληλα να συνεχιστεί η «κανονική» οικονομική δραστηριότητα. Έτσι, επιβάλλονται όρια αναλήψεων μετρητών σε νοικοκυριά και επιχειρήσεις. Οι επιχειρήσεις που έχουν ανάγκη να μεταφέρουν κεφάλαια στο εξωτερικό παρέχουν έγγραφα που θα αποδεικνύουν ότι αυτές οι μεταφορές αποτελούν μέρος της εμπορικής δραστηριότητας τους.

Οι πολιτικές πίσω από τους ελέγχους κεφαλαίων

Η απόφαση επιβολής κεφαλαιακών ελέγχων έγκειται αποκλειστικά στις ελληνικές αρχές, και χρειάζεται να ψηφιστεί νομοθεσία στη Βουλή που δώσει στους ελέγχους την πλήρη ισχύ της νομοθετικής στήριξης. Βασικό θέμα είναι ο βαθμός στον οποίο οι ελληνικές αρχές θα συνεργαστούν με τις άλλες χώρες για την επιβολή των κεφαλαιακών ελέγχων.

Η απόφαση για την παροχή χρηματοδότησης στις ελληνικές τράπεζες ωστόσο λαμβάνεται από την ΕΚΤ. Εάν η ΕΚΤ αποφασίσει την αύξηση των εκπτώσεων στα χρεόγραφα που κάνει αποδεκτά για ρευστότητα ή να μην αυξήσει τον ELA για να αντιμετωπίσει τις εκροές, τότε οι ελληνικές τράπεζες δεν θα μπορούν να ανταποκριθούν στις αναλήψεις και είτε θα καταλήξουν σε ένα σχήμα για μερική πρόσβαση στις καταθέσεις ή -το πιο πιθανό- να κλείσουν τις πόρτες.

Η επιβολή κεφαλαιακών ελέγχων μπορεί να θεωρηθεί ως προσπάθεια να γίνει αυτό με τάξη, γεγονός που κάνει την ΕΚΤ να φαίνεται ο «κακός» της υπόθεσης. Ωστόσο από την πλευρά της κεντρικής τράπεζας και της υπόλοιπης ΕΕ, κάθε αύξηση του ELA αυξάνει την έκθεση στην Ελλάδα μέσω του Target2.

Οι κανόνες της ΕΚΤ

Ο κ. Ντράγκι δήλωσε ότι η ΕΚΤ είναι ένας οργανισμός που λειτουργεί βάσει κανόνων και ότι οι θεμελιώδεις αποφάσεις- θα ληφθούν από τους πολιτικούς.

Η JP Morgan επισημαίνει ότι σε αυτή την περίπτωση, δύσκολα η ΕΚΤ θα κάνει κινηθεί χωρίς να έχει την πλήρη και ξεκάθαρη πολιτική υποστήριξη τόσο από το Eurogroup, όσο και από την κ. Μέρκελ και τους άλλους Ευρωπαίους ηγέτες.

Ο anti-euro Τσίπρας;

Υπάρχουν δημοσιεύματα ότι η ελληνική κυβέρνηση απειλεί μέσω του Ευρωπαϊκού Δικαστηρίου εάν γίνουν ενέργειες που θα απαγορεύουν την πρόσβαση της τράπεζας στη ρευστότητα και έτσι θα καθιστούν αναγκαστική την επιβολή κεφαλαιακών ελέγχων ή το κλείσιμο των τραπεζών της.

Η JP Morgan αμφισβητεί την επιτυχία μιας τέτοιας νομικής κίνησης και όπως επισημαίνει, θα χρειαζόταν σημαντικό χρονικό διάστημα έως ότου εξεταστεί η υπόθεση.

Στο μεταξύ, η ρητορική από τον κ. Τσίπρα γίνεται όλο και πιο πολεμική, με αναφορές σε όρους όπως "λεηλασία" της Ελλάδας και ανάγκη να αποφευχθεί η "εθνική ταπείνωση".

Σε ένα ιδιαίτερα κακό σενάριο της JP Morgan, οι ελληνικές αρχές αντιστέκονται στην επιβολή ελέγχων κεφαλαίου, υποστηρίζουν ότι οι περιορισμοί στην πρόσβαση των τραπεζών στη ρευστότητα είναι άδικοι και στη συνέχεια προσπαθούν να χρησιμοποιήσουν την αντιπάθεια που δημιουργείται μεταξύ του πληθυσμού, για να ξεκινήσουν την επιχειρηματολογία για την έξοδο από το ευρώ. Σε αυτό το σενάριο, στο οποίο η JP Morgan δίνει μικρή πιθανότητα, κυρίως λόγω του ότι δεν είναι σαφές αν ο ελληνικός λαός θα ακολουθούσε τις «εντολές» και θα θεωρούσε την κατάσταση που προέκυψε ως ευθύνη της υπόλοιπης Ευρώπης. Ωστόσο, η ιδιαίτερα αυξημένη επιθετική ρητορική έχει ανησυχήσει τους αναλυτές της JP Morgan πολύ περισσότερο από ποτέ.

Γιατί τα IOUs δεν είναι λύση

Υπάρχει η εικασία (speculation) ότι εάν η Ελλάδα υποχρεωθεί να επιβάλλει ελέγχους κεφαλαίου, τότε η κυβέρνηση θα διαλέξει την έκδοση IOUs (I owe you – σου χρωστάω) προκειμένου να πληρώσει δημοσίους υπαλλήλους, προμηθευτές και συντάξεις, σημειώνει η JP Morgan.

Κάποιο σχολιαστές θεωρούν ότι τα IOUs είναι όντος ένας τρόπος η Ελλάδα να πετύχει δημοσιονομική ευελιξία εντός της νομισματικής ένωσης και έτσι θα μπορέσει να παραμείνει σε αυτήν χωρίς μια πολιτική συμφωνία με τους πιστωτές της.

Η αμερικανική τράπεζα δεν θεωρεί ότι αξιόπιστη αυτήν την άποψη και οι λόγοι είναι ότι πρώτον, η κυβέρνηση εκδίδει ήδη IOUs στην πράξη (de facto) και όχι επίσημα (de jure) λόγω της συσσώρευσης των καθυστερούμενων οφειλών σε ιδιώτες προμηθευτές.

Δεύτερον, η Ελλάδα απέχει ακόμα ακόμα από την έκδοση ευμεγεθών IOUs, διότι δεν έχει ακόμα υψηλά ελλείμματα. Εάν υποτεθεί ότι η κυβέρνηση σταμάτησε τις πληρωμές τόκων και χρεολυσίων της, τότε θα χρειαζόταν να εκδώσει IOUs μόνο για να καλύψει το πρωτογενές της έλλειμμα. Επομένως, βραχυπρόθεσμα, η ανάγκη για την έκδοση ενός σημαντικού ποσού σε IOUs θα ήταν περιορισμένη.

Εάν η ελληνική κυβέρνηση ξεκινούσε την έκδοση των IOUs, θα ήταν υποσχετικές πληρωμής του κατόχου για ένα συγκεκριμένο ποσό ευρώ ή εναλλακτικά, θα μπορούσαν να αποτελούν υποσχετικές μείωσης μελλοντικών φορολογικών υποχρεώσεων και το πιο πιθανό είναι ότι θα ήταν αορίστου χρόνου.

Κατά την άποψη της JP Morgan, τα IOUs θα αποτελέσουν ένα προσωρινό μόνο μέτρο, παρά έναν διαρκή τρόπο παραμονής στην ένωση. Πιθανότατα θα διαπραγματευόταν με υψηλή έκπτωση (discount) έναντι του ευρώ, για τέσσερις λόγους.

Πρώτον, τα IOUs είναι ουσιαστικά ένα εργαλείο χρέους που εκδίδεται από μια χώρα που βιώνει χρηματοοικονομικές πιέσεις. Με δεδομένο ότι μια κυβέρνηση μπορεί να χρεοκοπήσει στις υποχρεώσεις της, μπορεί να αθετούσε και τις υποχρεώσεις της στα IOUs. Με μια έξοδο της Ελλάδας από το ευρώ, η κυβέρνηση δεν θα ήταν σε θέση να αποπληρώσει τα IOUs σε ευρώ

Δεύτερον, η εισαγωγή των IOUs πιθανότατα θα θεωρούνταν ως ένα μεγάλο βήμα προς την έξοδο από την ευρωζώνη και συνεπώς οι πολίτες θα κρατούσαν τα ευρώ, απρόθυμοι να τα ανταλλάξουν με IOUs

Τρίτον, οι τράπεζες δεν θα μπορούσαν να επιβάλλουν discount στα IOUs έναντι μετρητών, αφού η ΕΚΤ δεν θα τα δεχόταν ως collateral για τον ELA ή για πράξεις αναχρηματοδότησης.

Τέταρτον, κανείς εκτός της Ελλάδας δεν θα αποδεχόταν τα IOUs για διακανονισμό στο εμπόριο αγαθών και υπηρεσιών.

Η JP Morgan αμφισβητεί αν μια εισαγωγή IOUs θα ήταν πολιτικά ανεκτή, διότι θα τελικά θα έβλαπταν τους πολίτες που η κυβέρνηση προσπαθεί να προστατέψει. Για παράδειγμα αν μια σύνταξη καταβάλλεται αποκλειστικά σε IOUs και εκείνα διαπραγματεύονται σε με έκπτωση 30%, τότε η μείωση στην πραγματική σύνταξη θα είναι 30% και αυτό είναι πολύ μεγαλύτερο από την μείωση της σύνταξης που απαιτείται από τους πιστωτές στις τρέχουσες διαπραγματεύσεις.

Σύμφωνα με την JP Morgan, μακροπρόθεσμα η εισαγωγή των IOUs δεν δημιουργεί το μηχανισμό για να παραμείνει η Ελλάδα στο ευρώ και χωρίς μια πολιτική συμφωνία. Αν τα πράγματα οδηγηθούν σε ελέγχους κεφαλαίων, κατάσταση ιδιαίτερα πιθανή, η Ελλάδα και οι πιστωτές της θα πρέπει να αποφασίσουν αρκετά γρήγορα αν μια συμφωνία είναι εφικτή.

Εάν όχι, τότε η Ελλάδα θα επιλέξει πιθανότατα να εγκαταλείψει την νομισματική ένωση. Τα IOUs είναι απίθανο να παίξουν σημαντικό ρόλο στη διαδικασία, εκτός και αν η Ελλάδα διαλέξει τον δρόμο της εξόδου.