**Οι πίνακες που αφορούν στις "Αποτιμήσεις των αγορών" και στην "Ετήσια απόδοση ανεπτυγμένων και αναδυόμενων αγορών" δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη "Συνοδευτικό Υλικό".

Aν και οι αγορές, σε γενικές γραμμές, αναμένουν κέρδη 10% - 20% για τις μετοχές τους ερχόμενους μήνες, οι νεότερες εκτιμήσεις έξι οίκων σκιαγραφούν το τοπίο για το επόμενο διάστημα ώστε οι επενδυτές να έχουν καλύτερη εικόνα των εξελίξεων. Αναλυτικά, οι εκτιμήσεις έχουν ως εξής:

- Citigroup

Όπως παρατηρεί η Citigroup, ο παγκόσμιος δείκτης μετοχών της MSCI πέρυσι σημείωσε κέρδη 26% (σε τοπικό νόμισμα). Όμως, αν και η επίδοση αυτή ήταν η καλύτερη από το 2003, ο εν λόγω δείκτης έκλεισε μια μάλλον... μελαγχολική δεκαετία με σωρευτικές απώλειες άνω του 20%, ενώ τη δεκαετία του ’90 κατέγραψε σωρευτικά κέρδη 160%. Οι αναδυόμενες αγορές ήταν οι νικητές των αποδόσεων όχι μόνο το 2009 αλλά συνολικά όλη την πρώτη δεκαετία του 21ου αιώνα, με κέρδη 59% και 104% αντίστοιχα, έναντι κερδών 23% για το 2009 και σωρευτικών απωλειών 26% για τις ανεπτυγμένες.

Το 2010, σύμφωνα με τις εκτιμήσεις της Citigroup, καθώς τα εταιρικά κέρδη θα ανακάμψουν σημειώνοντας άνοδο 36% (έπειτα από σωρευτική πτώση 50% στην κρίση) και συνολικά θα παρουσιάσουν άνοδο 65% την ερχόμενη διετία, οι μετοχές θα συνεχίσουν την ανοδική πορεία τους, καθώς οι μεγάλες κεντρικές τράπεζες θα κρατήσουν χαμηλά τα επιτόκια για το μεγαλύτερο μέρος του 2010, αυξάνοντάς τα μόλις βεβαιωθούν για την πορεία των οικονομιών.

Οι αποτιμήσεις πάντως δεν είναι πλέον φθηνές, αλλά μάλλον εύλογα αποτιμημένες, αφού ο παγκόσμιος πολλαπλασιαστής κερδών (Ρ/Ε) κυμαίνεται στο 14, οι τιμές των μετοχών προς λογιστική αξία (P/BV) προσεγγίζουν το 1,9 και η μέση μερισματική απόδοση υπολογίζεται στο 2,7%, ωστόσο οι αγορές εισήλθαν πια στην τρίτη φάση ενός τυπικού μετοχικού κύκλου:

- Στην πρώτη φάση, της «πτωτικής αναπροσαρμογής», τα εταιρικά κέρδη εν μέσω ύφεσης υποχωρούν, αφού οι τιμές σημειώσουν το χαμηλό του μετοχικού κύκλου. Αυτό συνέβη το 2009 όπου οι τιμές των τίτλων στις 9 Μαρτίου σημείωσαν το χαμηλό τους, ενώ τα κέρδη συνέχισαν να υποχωρούν.

- Στη δεύτερη φάση, της «ζώνης του λυκόφωτος», ενώ το οικονομικό σκηνικό παραμένει αρνητικό και τα εταιρικά κέρδη σημειώνουν το χαμηλό του κύκλου, οι μετοχές ως απόρροια των αυξημένων προσδοκιών καταγράφουν μεγάλα κέρδη. Αυτό συνέβη μετά τις 9 Μαρτίου, οπότε οι τίτλοι παρουσίασαν άνοδο 71%, ενώ τα κέρδη ολοκλήρωναν τον πτωτικό κύκλο τους.

- Στην τρίτη φάση των μετοχικών κύκλων, αυτήν της «ανάκαμψης της κερδοφορίας», ο ρυθμός αύξησης των κερδών ανά μετοχή παίρνει την ανιούσα, ενώ οι τιμές των μετοχών εν μέσω μικρών διορθώσεων σημειώνουν διψήφια κέρδη. Σύμφωνα με τη Citigroup, τώρα βρισκόμαστε σε αυτήν τη φάση, καθώς το 2010 τα εταιρικά κέρδη θα ανακάμψουν, ενώ οι τίτλοι του παγκόσμιου δείκτη της MSCI θα σημειώσουν κέρδη 10% τους επόμενους 12 μήνες και σωρευτικά 24% την ερχόμενη διετία.

- Morgan Stanley

H ευρωπαϊκή ομάδα αναλυτών της Morgan Stanley αναμένει ισχυρούς ρυθμούς ανάπτυξης, αλλά αδύναμες μετοχικές αγορές για το 2010. Οι καλές οικονομικές ειδήσεις θα γίνονται κακά νέα για τις μετοχές, αφού θα φέρνουν πιο κοντά την απόσυρση των μέτρων στήριξης και την άνοδο των επιτοκίων.

Καθώς οι κεντρικοί τραπεζίτες φοβούνται ότι αν διατηρήσουν τα επιτόκια σε αυτά τα επίπεδα επί μακρόν μπορεί να δημιουργήσουν νέες φούσκες, κάποια στιγμή θα δώσουν σήμα στις αγορές πως έχει αρχίσει η σταδιακή άνοδός τους. Έτσι, ενώ για την ανάπτυξη παγκοσμίως ίσως θα πρέπει να ανησυχούμε από το 2011, για τις μετοχές τα πράγματα θα μεταβληθούν το 2010.

Στο βασικό τους σενάριο, οι ευρωπαϊκές μετοχές του δείκτη MSCI Europe, αφού πρώτα αυξηθούν ως τις 1.200 μονάδες, στη συνέχεια θα υποχωρήσουν μέχρι τις 950 μονάδες, για να κλείσουν τη χρονιά στις 1.030 μονάδες με απώλειες 5% περίπου. Αυτό καθώς οι αποδόσεις των ευρωπαϊκών ομολόγων θα ενισχυθούν στο 4,5%, τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια θα φτάσουν στο 2%, ο πληθωρισμός θα κυμανθεί στο 1,8% και τα κέρδη ανά μετοχή θα αυξηθούν κατά 35%, οδηγώντας το μέσο P/E των ευρωπαϊκών τίτλων στο 12,5.

Στο αρνητικό (bear) σενάριο της Morgan Stanley, πέρα από την άνοδο του πληθωρισμού, οι αγορές έχουν να αντιμετωπίσουν και ένα πρόβλημα αξιοπιστίας από την πλευρά των κεντρικών τραπεζών Οι αποδόσεις των δεκαετών ευρωπαϊκών ομολόγων ξεπερνούν το 5%, ενώ τα επιτόκια από το 1% αυξάνονται στο 2,5% και τα κέρδη ανά μετοχή δεν κατορθώνουν τελικά να ξεπεράσουν το +20%. Έτσι, ο MSCI Europe οδηγείται 31% χαμηλότερα προς τις 750 μονάδες. Τέλος, στο θετικό (bull) σενάριο του οίκου, επανέρχεται στο προσκήνιο η «goldilocks» φάση των αγορών, δηλαδή έχουμε ισχυρή ανάπτυξη με πολύ χαμηλό πληθωρισμό. Τα επιτόκια αυξάνονται μόνο οριακά στο 1,25%, όπως και οι αποδόσεις των δεκαετών ομολόγων στο 3,75, ενώ ο πληθωρισμός δεν ξεπερνά το 1,5% και τα εταιρικά κέρδη εκτοξεύονται στο +50%.

- JP Morgan

Η ευρωπαϊκή ομάδα ανάλυσης της JP Morgan εκτιμά πως οι ευρωπαϊκές μετοχές, παρά τα κέρδη 60% περίπου από τις 9 Μαρτίου 2009, θα καταγράψουν επιπλέον κέρδη 20% το 2010, με τον MSCI Europe να κλείνει στις 1.300 μονάδες. Αν και οι επενδυτές παραμένουν ακόμη δύσπιστοι, ωστόσο η ανάκαμψη αποκτά πιο στέρεα βάση, ενώ η δυναμική των κερδών (τα οποία αναμένεται να αυξηθούν σωρευτικά κατά 40% - 50% την ερχόμενη διετία) θα καθορίσει και την πορεία των μετοχών.

- BofA - Merrill Lynch

Κέρδη 15% - 20% για τις μετοχές παγκοσμίως φέτος αναμένει η BofA - Merrill Lynch, συνιστώντας αυξημένες θέσεις στην Ευρώπη, στην Ασία και στις αναδυόμενες αγορές. Πάντως θεωρεί πως κάποια στιγμή μέσα στο έτος μία διόρθωση θα είναι αναπόφευκτη, αλλά το εάν αυτή θα αποτελέσει ευκαιρία για αγορές θα εξαρτηθεί από τη θέση του Αμερικανού καταναλωτή και του Κινέζου παραγωγού.

- HSBC

Το δεύτερο συνεχόμενο έτος μιας ανοδικής αγοράς δεν είναι ποτέ τόσο εύκολο όσο το πρώτο, εκτιμά η HSBC. Το 2009, για παράδειγμα, οι μεγάλες απώλειες προκάλεσαν βίαιη αντίδραση των κυκλικών κυρίως κλάδων, οδηγώντας σε μεγάλα και «εύκολα» όπως λέγεται κέρδη στα χρηματιστήρια. Με τις μετοχές παγκοσμίως όμως να σημειώνουν κέρδη 71% από τα χαμηλά του περασμένου Μαρτίου, τα πράγματα τώρα δεν είναι τόσο απλά, καθώς αρκετοί κίνδυνοι δείχνουν να ελλοχεύουν (π.χ. διπλή βύθιση των οικονομιών, άνοδος των επιτοκίων, υψηλά χρέη των κρατών). Οι αποτιμήσεις των τίτλων, εξάλλου, δεν είναι πια τόσο φθηνές και γενικά το δεύτερο έτος μιας ανοδικής αγοράς δεν χαρακτηρίζεται ιστορικά από μεγάλα κέρδη. Εντούτοις, υποστηρίζουν οι αναλυτές της HSBC, καθώς θα επανέρχονται διάφορες ανησυχίες στο προσκήνιο και θα έχουμε περιόδους διόρθωσης των τιμών, συνολικά το 2010 οι μετοχές παγκοσμίως σε μέσα επίπεδα αναμένεται να καταγράψουν κέρδη 15%.

Επειδή προβλέπουν πως η Fed δεν θα αυξήσει τα επιτόκια το 2010, συνιστούν αυξημένες θέσεις (από μειωμένες) στους τίτλους των ΗΠΑ, ενώ αναμένουν άνοδο 0,5% στο 1,5% στα επιτόκια του ευρώ, συνιστώντας μειωμένες θέσεις (από αυξημένες) για την ευρωζώνη. Παράλληλα, συνιστούν ουδέτερη θέση (από αυξημένη) στις αναδυόμενες αγορές και στη Βρετανία, αλλά και για τους ιαπωνικούς τίτλους.

- ING Investment Management

Η ανοδική τάση στην ανάπτυξη της οικονομίας σε παγκόσμιο επίπεδο συνεχίζει να ισχυροποιείται, εκτιμά η ING IM. Παγκοσμίως, οι συνδυασμένοι οικονομικοί δείκτες βρέθηκαν στο υψηλότερο σημείο από τον Απρίλιο του 2006, με τον δείκτη νέων παραγγελιών να κυμαίνεται στα ανώτερα επίπεδα των τελευταίων πεντέμισι ετών. Όλα αυτά συνηγορούν, όπως υποστηρίζει ο οίκος, σε οικονομική ανάκαμψη ευρείας κλίμακας. Ακόμη, σύμφωνα με την ING, έχοντας ως γνώμονα την αναμενόμενη ανάπτυξη της εταιρικής κερδοφορίας οι μετοχές αποτιμώνται ελκυστικά σε σχέση με άλλες κατηγορίες επενδύσεων.

Το ασφάλιστρο κινδύνου σε όλες τις περιοχές εκτός των ΗΠΑ ευνοεί τους μετοχικούς επενδυτές. Παγκοσμίως η αναμενόμενη ενίσχυση της κερδοφορίας (+25%) τροφοδοτείται από την επιθετική περικοπή εξόδων (η οποία οδηγεί σε σημαντική αύξηση της παραγωγικότητας) και από τη μείωση του κόστους εργασίας. Αυτό το έτος και η πορεία των εσόδων θα λειτουργήσει ως κινητήρια δύναμη ενισχύοντας τα κέρδη.

Όσον αφορά στην κλαδική κατανομή, ο οίκος σημειώνει τη σημασία των εμπορευμάτων σε μια αναπτυσσόμενη παγκόσμια οικονομία, διατηρώντας αυξημένες θέσεις στην ενέργεια και αναβαθμίζοντας τις θέσεις στον κλάδο των πρώτων υλών. Παράλληλα, υπογραμμίζει τις ελκυστικές αποτιμήσεις στους τομείς της υγείας και των καταναλωτικών αγαθών πρώτης ανάγκης. Ο τελευταίος κλάδος (στον οποίο αύξησε τις θέσεις του από μειωμένες σε ουδέτερες) αποτιμάται ελκυστικά, έχει υστερήσει σε αποδόσεις συγκριτικά με το σύνολο της αγοράς το 2009 και μπορεί να επωφεληθεί από την υψηλή ζήτηση στις αναδυόμενες οικονομίες.

Τέλος, σταθερή ανάπτυξη κερδών και θετική πορεία κερδοφορίας ευνοεί τον τεχνολογικό τομέα. Σε βραχυπρόθεσμο ορίζοντα, η ING δεν είναι αρνητική ως προς τον χρηματοπιστωτικό κλάδο (ομαλή καμπύλη επιτοκίων, βελτίωση της αγοράς ακινήτων και υψηλότερο εισόδημα από εργασίες στις χρηματαγορές). Ωστόσο, θεωρεί ότι τα περισσότερα από τα θετικά νέα έχουν ήδη ενσωματωθεί στις τιμές των μετοχών. Πιο μακροχρόνια ζητήματα όπως ο αργός ρυθμός αύξησης δανείων, η αυστηρότερη εποπτεία και κέρδη μικρότερα των συνηθισμένων θα μπορούσαν να αποδυναμώσουν τον χρηματοπιστωτικό τομέα, ο οποίος κατέγραψε εντυπωσιακές επιδόσεις τα έτη που προηγήθηκαν του 2008.

Οι αναδυόμενες αγορές κερδίζουν περισσότερο κύρος και επιρροή διεθνώς και γι’ αυτό συνιστά αυξημένες θέσεις, αν και μετά τη μεγάλη τους άνοδο αναγνωρίζει πως τα ρίσκα έχουν αυξηθεί. Όλο και περισσότεροι επενδυτές, πάντως, αλλάζουν την προσέγγισή τους ως προς τις αναδυόμενες οικονομίες, καθώς δεν τις αντιμετωπίζουν πλέον μόνο ως περιοχή με υψηλή ανάπτυξη αλλά και ως ζώνη η οποία παρουσιάζει το δικό της σύνολο ευκαιριών και χαρακτηριστικών.

* Αναδημοσίευση από το 617ο φύλλο της εβδομαδιαίας εφημερίδας "ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ", 15 - 19 Ιανουαρίου 2010.

**Οι πίνακες που αφορούν στις "Αποτιμήσεις των αγορών" και στην "Ετήσια απόδοση ανεπτυγμένων και αναδυόμενων αγορών" δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη "Συνοδευτικό Υλικό".