Αισιόδοξοι οι αναλυτές για τα εταιρικά κέρδη

* Οι σχετικοί πίνακες που αφορούν στη μεταβολή στο κόστος ασφάλισης έναντι χρεοκοπίας, στις προβλέψεις για τα εταιρικά κέρδη, στις αναθεωρημένες προβλέψεις για τα κέρδη των κλάδων το 2010-2011, δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη: "Συνοδευτικό Υλικό".

Yστερα από σωρευτικές απώλειες 55% στα κέρδη των επιχειρήσεων παγκοσμίως από το τελευταίο υψηλό του εταιρικού κύκλου που ολοκληρώθηκε τον Νοέμβριο του 2007, η ανάκαμψη των εταιρικών κερδών κατά 50% - 60% από τα χαμηλά του ίδιου κύκλου αναμένεται να επηρεάσει μεσοπρόθεσμα τις αποτιμήσεις αλλά και την πορεία των μετοχών.

Για ορισμένους αναλυτές, πάντως, ένα σημαντικό ζήτημα, που θα μπορούσε να επηρεάσει τις αγορές μεσοπρόθεσμα, αφορά και στον υπολογισμό της χρονικής στιγμής (timing) κατά την οποία θα ήταν δυνατόν να μεταστραφούν οι εκτιμήσεις αναφορικά με την πορεία των εταιρικών κερδών.

Η δυναμική οικονομική δραστηριότητα και τα καλύτερα του αναμενομένου αποτελέσματα αυξάνουν, για παράδειγμα, τις ανοδικές προσδοκίες στο πρώτο εξάμηνο του 2010, αλλά κάποια στιγμή είναι πιθανόν να δημιουργηθούν ανησυχίες ότι ο ρυθμός αύξησης δεν θα ήταν εφικτό να επαναληφθεί στο δεύτερο εξάμηνο του έτους ή πολύ περισσότερο το 2011, γεγονός το οποίο θα μπορούσε να αποσταθεροποιήσει τις μετοχικές αγορές μεσοπρόθεσμα.

Σύμφωνα, πάντως, με τις τελευταίες συγκεντρωτικές εκτιμήσεις του μέσου όρου των προβλέψεων των αναλυτών βάσει στοιχείων των Τhomson Financial ΙΒΕS και Datastream, αναμένεται αύξηση στα παγκόσμια κέρδη κατά 26,7% το τρέχον οικονομικό έτος και σε ποσοστό 20% το 2011.

Πρόκειται πράγματι για μια αισιόδοξη εικόνα, αλλά από το 1871 έχουν υπάρξει επτά περιπτώσεις στις οποίες επί δύο συναπτά έτη σημειωνόταν άνοδος κερδών που ξεπερνούσε το 20%, τρεις από τις οποίες ήταν μετά το 1945 (το 1947 - 1948, το 1987 - 1988 και το 2003 - 2004).

Από μία bottom-up προσέγγιση (που δίνει έμφαση πρωταρχικά στις εταιρείες, μετά στους κλάδους και κατόπιν στην ευρύτερη οικονομία), η JP Morgan προβλέπει αύξηση της κερδοφορίας παγκοσμίως της τάξης του 28,3% για το 2010 και του 20% για το 2011, με σωρευτική άνοδο 56% από το 2009 έως το 2011 για τα κέρδη του S&P.

Τα στοιχεία του τρέχοντος έτους θα ωφεληθούν σε μεγάλο βαθμό από τους κλάδους των χρηματοοικονομικών υπηρεσιών, των μη βασικών καταναλωτικών αγαθών και της ενέργειας, αλλά η ποιότητα των κερδών και οι προοπτικές αύξησης των πωλήσεων και των εσόδων θα πρέπει να ληφθούν σοβαρά υπόψη μετά τις πολύ επιθετικές περικοπές δαπανών που πραγματοποιήθηκαν πέρυσι, ιδιαίτερα μάλιστα στις ΗΠΑ.

Από τις εταιρείες που έχουν ήδη ανακοινώσει αποτελέσματα στη συγκεκριμένη χώρα, το 74% κατέγραψε κέρδη καλύτερα του αναμενομένου (μάλιστα, τουλάχιστον οι μισές από αυτές άνω του 10%), αλλά το ποσοστό αυτό είναι χαμηλότερο από το εκτιμώμενο (run rate) 80% που είχε διαμορφωθεί το τρίτο τρίμηνο. Το ευχάριστο είναι ότι πολύ περισσότερες επιχειρήσεις ανακοίνωσαν καλύτερα έσοδα: 56% μέχρι σήμερα, έναντι 44% κατά το τρίτο τρίμηνο.

--- Στο όριο

Η «κεκτημένη ταχύτητα» της κερδοφορίας, πάντως, φαίνεται ότι φτάνει σε ανώτατα σημεία, καθώς, για παράδειγμα, από τις 24 αγορές που παρακολουθεί η JP Morgan Asset Management μόνο οι 8 εμφανίζουν βελτίωση ρυθμών σε σύγκριση με τις μετρήσεις τον προηγούμενο μήνα.

Οι αναλυτές, ωστόσο, εξακολουθούν να διατυπώνουν θετικές αναθεωρήσεις και οι αγορές της Ισπανίας και της Ιταλίας είναι οι μόνες για τις οποίες οι αρνητικές αναθεωρήσεις είναι περισσότερες από τις θετικές.

Οι σύνθετοι δείκτες αποτίμησης οι οποίοι χρησιμοποιούνται και εξετάζουν τις αποτιμήσεις σε μεσοπρόθεσμη βάση δείχνουν επίσης ότι στις περισσότερες αγορές οι αποτιμήσεις σήμερα βρίσκονται σε περίπου ουδέτερα επίπεδα, ενώ με βάση ιστορικά στοιχεία οι αποτιμήσεις των μετοχών δεν εμφανίζονται ιδιαίτερα φθηνές.

Με δεκαετή κυκλική προσαρμογή, ο δείκτης Ρ/Ε (τιμή προς κέρδη) για τις ΗΠΑ π.χ. διαμορφώνεται στο 20, βρίσκεται δηλαδή κατά 0,25 τυπική απόκλιση πάνω από τον μέσο όρο του μετά τον Β΄ Παγκόσμιο Πόλεμο. Ωστόσο, σε σχέση με τα ομόλογα και τα διαθέσιμα - ισοδύναμα διαθεσίμων, οι μετοχές εξακολουθούν να αποτελούν προτιμότερη κατηγορία επένδυσης.

Συνολικά, βάσει των στοιχείων της Τhomson Financial ΙΒΕS, τα κέρδη των εταιρειών του παγκόσμιου δείκτη μετοχών της ΜSCΙ (ΜSCΙ World) αναμένεται να αυξηθούν κατά 26,7% το 2010, με την αντίστοιχη άνοδο στην Ευρώπη (δείκτης MSCI Europe) να εκτιμάται σε ποσοστό 27,7%, στις ΗΠΑ (δείκτης MSCI US) στο 27,2%, στην Ιαπωνία (δείκτης MSCI Japan) στο 81,2% και στις αναδυόμενες αγορές σε ποσοστό 30,3%.

--- Ο Έλλην ασθενής

Στην Ελλάδα, πάντως, τα πράγματα είναι μάλλον πιο ξεκάθαρα. Με την ελληνική οικονομία εξάλλου να βρίσκεται αντιμέτωπη με τη στενωπό μιας βαθιάς ύφεσης (-4% έως -5% εκτιμούν οι οικονομολόγοι), τα κέρδη των εταιρειών δεν μπορούν παρά να ακολουθήσουν αυτήν ακριβώς την πτωτική πορεία.

Τα στοιχεία της Τhomson Financial IBES, ωστόσο, αποτυπώνουν ακόμη μία αισιόδοξη κατάσταση, καθώς η μέση εκτίμηση των αναλυτών προβλέπει τώρα πτώση στα κέρδη ανά μετοχή των επιχειρήσεων του δείκτη MSCI Greece κατά 2,5% το τρέχον έτος, εικόνα που αντιστρέφεται το 2011 με κέρδη 26% και με άνοδο 27,8% το 2012 - επίπεδα τα οποία μάλλον θα αναθεωρηθούν πτωτικά το επόμενο διάστημα.

Αν και στην παρούσα φάση το ζητούμενο είναι η αντιμετώπιση των δημοσιονομικών προβλημάτων της χώρας -έτσι ώστε να ομαλοποιηθούν και οι ασφυκτικές συνθήκες χρηματοδότησης της ελληνικής οικονομίας-, οι εξελίξεις στην πραγματική οικονομία παραμένουν αρνητικές.

Η εμπιστοσύνη των επιχειρήσεων και των καταναλωτών, για παράδειγμα, σχετικά με την πορεία της οικονομίας υποχώρησε σημαντικά, εκφράζοντας την έντονη ανησυχία για τις μελλοντικές εξελίξεις. Παράλληλα, τα στοιχεία για τον κύκλο εργασιών στο λιανικό εμπόριο και στη βιομηχανία σε συνδυασμό με τον χαμηλό ρυθμό της πιστωτικής επέκτασης ολοκληρώνουν την αρνητική εικόνα.

Από την άλλη πλευρά, με την κατανάλωση να αντιστοιχεί στο 72% του ΑΕΠ της ελληνικής οικονομίας και με τα νέα μέτρα να οδηγούν σε βαθιά ύφεση, αναμένονται δύο παρενέργειες:

1. Για το χρηματιστήριο η ύφεση οδηγεί σε πίεση των εταιρικών κερδών, γεγονός το οποίο περιορίζει τις προοπτικές ανόδου των τιμών - πέρα από την όποια βραχυπρόθεσμη κίνηση αν τα πράγματα εξελιχθούν ομαλά όσον αφορά στην επίλυση του «ελληνικού προβλήματος».

2. Η ύφεση, παρά τα σκληρά δημοσιονομικά μέτρα, αυξάνει τον κίνδυνο για έναν φαύλο κύκλο στην οικονομία, καθώς ο λόγος του δημόσιου χρέους προς το ΑΕΠ θα μπορούσε να συνεχίσει να αυξάνεται, αφού ο αριθμητής θα μεγαλώνει ταχύτερα από τον παρονομαστή. Έτσι, το να βρούμε τελικά τρόπους τόνωσης της ανάπτυξης, ώστε οι «μηχανές» να λειτουργήσουν και πάλι, όχι μόνο αποτελεί το νέο στοίχημα της ελληνικής οικονομίας αλλά δείχνει και να καθορίζει και τις προοπτικές τόσο των εγχώριων εταιρειών όσο και του χρηματιστηρίου.

--- Οι λόγοι της αισιοδοξίας

Σε διεθνές επίπεδο, ο συνεχής περιορισμός του κόστους, ο έλεγχος των μισθολογικών αυξήσεων και η ισχυρή παγκόσμια ανάπτυξη πριν από την έναρξη της τελευταίας κρίσης είχαν οδηγήσει τα εταιρικά κέρδη σε ιστορικά υψηλά επίπεδα ως ποσοστά του ΑΕΠ στις τρεις μεγάλες οικονομικές ζώνες (ΗΠΑ, ευρωζώνη, Ιαπωνία).

Αυτό λειτούργησε υποστηρικτικά και στο πενταετές ράλι των μετοχών, ενώ και στην Ελλάδα το «γύρισμα» των εταιρικών κερδών (αλλά και του χρηματιστηρίου) από το 2003 οδήγησε την κερδοφορία των επιχειρήσεων, συμπεριλαμβανομένων και των μερισμάτων, γύρω στο 5% του ΑΕΠ.

Μετά ήρθε η κρίση και η ύφεση και οι μετοχικοί τίτλοι κατέρρευσαν, καθώς τα εταιρικά κέρδη σημειώνουν σωρευτικές απώλειες πάνω από 55% από το υψηλό του κύκλου τους, έναντι 33% του μέσου όρου της μεταπολεμικής ιστορίας των υφέσεων. Καθώς όμως τώρα οι οικονομίες εξέρχονται από την κρίση, η ανάκαμψη των εταιρικών κερδών (50% - 60% από τα χαμηλά του εταιρικού κύκλου) αναμένεται καλύτερη των αρχικών εκτιμήσεων, γεγονός το οποίο για ορισμένους αναλυτές παραπέμπει σε διψήφια άνοδο και των μετοχών μεσοπρόθεσμα.

Οι αναλυτές σε γενικές γραμμές παραμένουν θετικοί για τις μετοχές, καθώς θεωρούν πως εξακολουθούν να επωφελούνται από τα χαμηλά επιτόκια, από την αναπλήρωση των αποθεμάτων των επιχειρήσεων και από την έντονη άνοδο των εταιρικών κερδών μέσα στο 2010.

Ωστόσο, αναφέρουν ορισμένοι διαχειριστές, οι επενδυτές θα πρέπει να αναμένουν μια περίοδο συνεχιζόμενης αβεβαιότητας, η οποία μπορεί να οδηγήσει σε μεγαλύτερες διακυμάνσεις των τιμών.

Συγκεκριμένα, το πρόβλημα χρέους που αντιμετωπίζουν κάποιες χώρες ενδέχεται να σκιάζει την αγορά για αρκετό διάστημα, το σχέδιο τραπεζικής αναδιάρθρωσης από τον Πρόεδρο των ΗΠΑ κ. Μπαράκ Ομπάμα θα προκαλέσει κυκεώνα συζητήσεων όσον αφορά στο μέλλον του χρηματοοικονομικού τομέα, ενώ τα μέτρα που έλαβε η Κίνα επηρεάζουν τις εξελίξεις.

Συνολικά, πάντως, τα στοιχεία για την κερδοφορία και τα έσοδα των εταιρειών είναι ακόμη συχνά καλύτερα από τα αναμενόμενα, η ποιότητα των κερδών βελτιώνεται και διακρίνονται περισσότερο ανοδικές παρά καθοδικές αναπροσαρμογές τους (οι 6 στις 10 αναπροσαρμογές κερδών είναι ανοδικές).

Οι εταιρικές δαπάνες, ωστόσο, βρίσκονται ακόμη σε μάλλον απογοητευτικά επίπεδα, όπως μπορεί να δει κανείς από τη χαμηλή ζήτηση σε δάνεια. Όπως λένε οι αναλυτές, η αύξηση της χρήσης των βιομηχανικών συντελεστών παραγωγής (έως 72%) θα μπορούσε να είναι μία ένδειξη ότι η υποχώρηση στις επενδύσεις πιθανώς να λάβει τέλος.
 
Οι παραγγελίες βελτιώθηκαν για έβδομο συνεχή μήνα, ενώ τα αποθέματα άγγιξαν τα κατώτερα επίπεδα των τελευταίων 15 ετών. Αυτό θέτει τις βάσεις για ισχυρή αναπλήρωση των αποθεμάτων στην πορεία του έτους.

Ωστόσο, ερώτημα παραμένει το κατά πόσον η οικονομική ανάκαμψη θα επεκταθεί, οδηγώντας στην ενδυνάμωση της εσωτερικής ζήτησης.

--- Η κατανάλωση

Παρά την ενίσχυση της εμπιστοσύνης στην οικονομία, οι καταναλωτές σε αρκετές χώρες εξακολουθούν να βρίσκονται αντιμέτωποι με την αυξημένη ανεργία. Το γεγονός, μάλιστα, ότι πολλά κράτη «σφίγγουν το ζωνάρι τους» (λιγότερες δαπάνες, υψηλότεροι φόροι) θα μπορούσε επίσης να επηρεάσει αρνητικά την εσωτερική ζήτηση. Ορισμένοι αναλυτές προτείνουν τώρα ισοβαρή κατανομή μεταξύ αμυντικών και κυκλικών κλάδων, με έμφαση στην ποιότητα και στις ελκυστικές αποτιμήσεις.

Άλλοι πάλι σημειώνουν πως οι εταιρείες, εξάλλου, περιέκοψαν δραματικά τα μερίσματά τους κατά τη διάρκεια της ύφεσης, καθώς η έλλειψη χρηματοδότησης και η απότομη άνοδος των αποδόσεων στη λήξη των εταιρικών ομολόγων τις έκαναν πολύ επιφυλακτικές. Τώρα όμως η ανάκαμψη της κερδοφορίας οδηγεί στην εκτίμηση για άνοδο των μερισματικών αποδόσεων κατά 20% εντός του τρέχοντος έτους.

Έτσι, τα αυξημένα μερίσματα θα μπορούσαν να στηρίξουν τις μετοχικές αποτιμήσεις, δεδομένου μάλιστα ότι οι μερισματικές αποδόσεις σε ορισμένες περιπτώσεις προσεγγίζουν εκείνες των εταιρικών ομολόγων.

* Οι σχετικοί πίνακες που αφορούν στη μεταβολή στο κόστος ασφάλισης έναντι χρεοκοπίας, στις προβλέψεις για τα εταιρικά κέρδη, στις αναθεωρημένες προβλέψεις για τα κέρδη των κλάδων το 2010-2011, δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη: "Συνοδευτικό Υλικό".

** Αναδημοσίευση από το 625ο φύλλο της εβδομαδιαίας εφημερίδας ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ, 12 - 16 Μαρτίου 2010.