* Οι πίνακες που αφορούν στις εκτιμήσεις για την πορεία του παγκόσμιου ΑΕΠ, τις προβλέψεις για την πορεία των EPS στην Ευρώπη και τις συστάσεις για τους κλάδους δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη: "Συνοδευτικό Υλικό".


H κλιμάκωση των ανησυχιών για την ευρωζώνη και οι αρνητικές οικονομικές εκπλήξεις προκάλεσαν αυξημένη αποστροφή κινδύνου, οδηγώντας τη μεταβλητότητα σε άνοδο και τις ριψοκίνδυνες αξίες σε νέες πιέσεις.

Στις αγορές την παρούσα χρονική στιγμή δεν δείχνει να διαμορφώνεται κάποια διατηρήσιμη τάση, καθώς οι κίνδυνοι για την ανάπτυξη παραμένουν σε ισχύ λόγω τόσο του αντισταθμίσματος της δημοσιονομικής λιτότητας προς την ανάπτυξη όσο και της αμφίβολης πορείας της κατανάλωσης στις ΗΠΑ.

Αναφορικά με την παγκόσμια ανάπτυξη, τα μακροπρόθεσμα ρίσκα διατηρούνται, λαμβάνοντας υπόψη το αντιστάθμισμα μεταξύ δημοσιονομικής σύνεσης και μελλοντικής ανάπτυξης. Ειδικά υπό τις παρούσες συνθήκες, είναι αμφίβολο κατά πόσον η ιδιωτική ζήτηση μπορεί να συντηρηθεί στις ανεπτυγμένες οικονομίες χωρίς τη στήριξη των κυβερνήσεων.

Ένα αξιόλογο παράδειγμα είναι η περίπτωση της αγοράς κατοικίας στις ΗΠΑ, όπου είναι πολύ πιθανόν ένα μεγάλο τμήμα της πρόσφατης βελτίωσης να οφείλεται στην ύπαρξη κρατικών φοροελαφρύνσεων (που όμως εξαντλούνται), ενώ η αδυναμία της κατανάλωσης η οποία εμφανίστηκε τον προηγούμενο μήνα θα μπορούσε να εξελιχτεί σε σημαντική πηγή κινδύνου εάν συνεχιστεί.

Σε αυτό το πλαίσιο, μάλιστα, μία ομάδα αναλυτών εκτιμά πως η νευρικότητα και η μεταβλητότητα των αγορών δεν αφήνουν περιθώρια για αυξημένες θέσεις στις μετοχές και στα ομόλογα, καθώς έχουν αυξημένη έκθεση σε κινδύνους που σχετίζονται με την κρίση κρατικού χρέους, όπως τον χρηματοπιστωτικό κλάδο, τις περιφερειακές χώρες της ευρωζώνης και τα εταιρικά ομόλογα υψηλής διαβάθμισης.

Μία άλλη ομάδα αναλυτών θεωρεί επίσης πως, παρά την αποστροφή στην έκθεση επενδυτικού κινδύνου, η ανάκαμψη (έστω και ανώμαλη) των οικονομιών παραμένει σε ισχύ, οι αποτιμήσεις δείχνουν σε καλά επίπεδα -έστω κι αν τα εταιρικά κέρδη αποδειχτούν ελαφρώς χαμηλότερα των προσδοκιών. Βάσει των παραπάνω προτείνουν ως ενδεδειγμένη στρατηγική, για τους ερχόμενους 12 μήνες, αγορές μετοχών όταν αυτές σημειώνουν απώλειες.

Για κάποιους, πάλι, είναι ιδιαίτερα πιθανό οι αποκλίσεις μεταξύ των μετοχικών αγορών να ενταθούν μεσοπρόθεσμα. Οι παράγοντες που τις διαφοροποιούν έγκεινται στην ανάπτυξη την οποία σημειώνουν οι ανεπτυγμένες οικονομίες σε σχέση με τις αναδυόμενες και στη διαφορετική αντίληψη που επικρατεί αναφορικά με τους κινδύνους των κρατικών χρεών.

«Μακριά» από ομόλογα και τράπεζες χωρών με υψηλό χρέος

Χώρες με χαμηλή αναλογία χρέους ως προς το ΑΕΠ τους, χαμηλή μόχλευση στο τραπεζικό τους σύστημα, υψηλά ποσοστά αποταμίευσης και πλεόνασμα στο ισοζύγιο τρεχόντων λογαριασμών τους θα είναι οι νικητές. Στην Ευρώπη αυτή η απόκλιση μπορεί να παρατηρηθεί στις συγκριτικές αποδόσεις των αγορών της Γερμανίας και της Γαλλίας ως προς αυτές της Ισπανίας, της Πορτογαλίας και της Ελλάδας.

Ίσως πλέον οι αγορές να συνειδητοποιούν και να αποτιμούν την αντίφαση μεταξύ υγιών δημοσιονομικών μεγεθών και ισχυρής ανάπτυξης. Μέχρι πρόσφατα οι επενδυτές συμπεριφέρονταν σαν να θεωρούσαν ότι η ισχυρή ανάπτυξη της περασμένης χρονιάς ήταν ανεξάρτητη από κυβερνητικές παρεμβάσεις και παραμένει διατηρήσιμη.

Η δημοσιονομική κρίση στην Ευρωζώνη οδηγεί σε καθοδική προσαρμογή των παγκόσμιων προσδοκιών για την ανάπτυξη, τουλάχιστον όσον αφορά στις ανεπτυγμένες χώρες.

Επίσης, ένας άλλος μακροπρόθεσμος προβληματισμός που ίσως έχει αρχίσει να αποτιμάται από τις αγορές είναι μια πιθανή «απάθεια» ως προς την πρόσθετη ρευστότητα. Έπειτα από 30 έτη συνεχούς τροφοδότησης με ρευστότητα και πτωτικών επιτοκίων, μπορεί οι αγορές να μένουν πλέον αδιάφορες ή, ακόμη χειρότερα, ενάντιες στην τόνωση της ρευστότητας από τις Αρχές, στην προσπάθειά τους να προφυλάξουν το σύστημα από ανεπιθύμητους κραδασμούς.

Οι πρόσφατα αναδειχθείσες δημοσιονομικές ανησυχίες μπορεί να πλαισιωθούν στο μέλλον από πληθωριστικές ανησυχίες και αυτό να σημάνει το τέλος της διαχείρισης της οικονομίας μέσω της παροχής ρευστότητας.

Μία ακόμη πηγή πιέσεων φάνηκε να προέρχεται από τις αναζωπυρωμένες ανησυχίες για την αγορά κατοικίας των ΗΠΑ όπου τα κίνητρα και η οικονομική στήριξη της κυβέρνησης τείνουν να εξαντληθούν. Οι μετοχές των κατασκευαστών κατοικίας υποχώρησαν παρασύροντας και τον χρηματοοικονομικό κλάδο.

Οι πιέσεις στον τραπεζικό κλάδο σχετίζονται και με τις προτάσεις της Βασιλείας ΙΙΙ που πιθανώς θα οδηγήσουν σε αυστηρότερες απαιτήσεις κεφαλαιακής επάρκειας με αρνητικό αντίκτυπο στην κερδοφορία καθώς και με την επικείμενη συζήτηση των μεταρρυθμίσεων στις ΗΠΑ που ενδέχεται να στερήσουν από τα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα τη σημερινή ευελιξία την οποία διαθέτουν για ίδιες επενδύσεις και συναλλαγές.

Πρώτη στην λίστα αποφυγής η Ελλάδα

Ειδικά για τη χώρα μας, το 80% των ξένων θεσμικών επενδυτών οι οποίοι είχαν τοποθετήσει περί τα 25 δισ. ευρώ στο ελληνικό χρηματιστήριο μετά τη διεξαγωγή των Ολυμπιακών Αγώνων της Αθήνας δεν θέλει να ακούσει πια τίποτε για τις ελληνικές μετοχές, ενώ οι ξένοι μείωσαν κατά 33% τις θέσεις τους στις μεγάλες εισηγμένες της Ελλάδας, ή σε μέσα επίπεδα κατά 15%.

Σε μια περίοδο κατά την οποία τα εταιρικά κέρδη καταρρέουν, για να αλλάξει το κλίμα οι εν δυνάμει δανειστές και επενδυτές της χώρας, δηλαδή οι αγορές, θα πρέπει να πειστούν πως θα τα καταφέρουμε, αλλά κάτι τέτοιο σε ποσοστό που υπερβαίνει το 50% δεν θεωρείται ακόμη πιθανό.

Αν τώρα, όπως εκτιμούν οι οικονομολόγοι του Ινστιτούτου Διεθνούς Χρηματοοικονομικής της Παγκόσμιας Ένωσης Τραπεζών, το έλλειμμα της γενικής κυβέρνησης της Ελλάδας υποχωρήσει τελικά κοντά στο 6% του ΑΕΠ το 2010 και στο 5,5% του ΑΕΠ το 2011, ενώ το δημόσιο χρέος σταθεροποιηθεί στο 134% του ΑΕΠ το 2011 και ακολουθήσει πτωτική πορεία στη συνέχεια, τότε ίσως τα πράγματα να είναι κάπως καλύτερα από αυτά που προεξοφλούν σήμερα οι αγορές.

Προτιμητέες οι επενδύσεις σε αναδυόμενες αγορές

Το χρέος των αναδυόμενων χωρών, από την άλλη πλευρά, θεωρείται πιο ελκυστικό. Οι αναλυτές προτιμούν ομόλογα εκπεφρασμένα στα επιμέρους εθνικά νομίσματα (local currency). Τα νομίσματα των αναδυόμενων αγορών υπόκεινται σε δομική ανοδική τάση έναντι του ευρώ και του δολαρίου, εν μέρει και λόγω του γεγονότος ότι είναι υποτιμημένα με βάση τη σχέση της αγοραστικής δύναμης που ενσωματώνουν.

Οι θεμελιώδεις τάσεις είναι επίσης ευνοϊκές για τις αναδυόμενες αγορές. Γενικά, καταγράφουν υψηλότερους ρυθμούς οικονομικής μεγέθυνσης, λόγω της αυξανόμενης παραγωγικότητας και των δημογραφικών εξελίξεων. Επιπλέον, οι περισσότερες από αυτές τις χώρες έχουν τακτοποιημένους ισολογισμούς.

Οι αναδυόμενες οικονομίες συχνά παρουσιάζουν εμπορικά πλεονάσματα, οι κεντρικές τους τράπεζες ακολουθούν στόχους για τον πληθωρισμό και οι συναλλαγματικές ισοτιμίες τους μπορούν να διακυμαίνονται με κάποια σχετική ελευθερία.

Αυτά τα επιχειρήματα τεκμηριώνουν τις προσδοκίες σύμφωνα με τις οποίες τα νομίσματα των αναδυόμενων χωρών θα συνεχίσουν να ανατιμώνται κατά την ερχόμενη 10ετία, ενώ οι αναδυόμενες αγορές αναμένεται να «τραβήξουν» την παγκόσμια οικονομία τα επόμενα έτη.

Διατήρηση χαμηλών επιτοκίων από ΕΚΤ και FED

Το πανευρωπαϊκό κύμα μέτρων λιτότητας, υποστηρίζουν οι αναλυτές, έχει από μόνο του ευρύτερες επενδυτικές επιπτώσεις που αρχίζουν να τιμολογούν πλέον οι αγορές: πρώτα απ’ όλα, η ευρωπαϊκή δημοσιονομική σύσφιξη έχει πιθανό αντίκτυπο την καθυστέρηση της νομισματικής σύσφιγξης, καθώς η ΕΚΤ θα τείνει να διατηρήσει τα επιτόκια χαμηλά μάλλον για το σύνολο του 2010 προκειμένου να απαλύνει τις αρνητικές συνέπειες της λιτότητας.

Από την άλλη πλευρά, η Fed είναι πιθανό να αντιδράσει στην ανατίμηση του δολαρίου παρατείνοντας επίσης την περίοδο χαμηλών επιτοκίων. Επιπλέον, αυτή η υπεράνω εκτιμήσεων ταχεία ανατίμηση του δολαρίου είχε αρνητικό αντίκτυπο στις τιμές των εμπορευμάτων όπως και στις μετοχές που έχουν θετική συσχέτιση με τα εμπορεύματα (κλάδοι ενέργειας και πρώτων υλών και αναδυόμενες αγορές εξαγωγικές σε εμπορεύματα).

Λαμβάνοντας υπόψη ότι οι κινήσεις στο συνάλλαγμα βρέθηκαν απόλυτα στο προσκήνιο επηρεάζοντας μετοχές, ομόλογα και εμπορεύματα, σε μεγάλο βαθμό η μελλοντική βραχυπρόθεσμη τουλάχιστον κατεύθυνση των αγορών θα συνεχίσει να επηρεάζεται από την πορεία της ισοτιμίας ευρώ - δολαρίου.

Ευνοεί τα εμπορεύματα η ανατίμηση του γουάν

Το φθηνότερο ευρώ, πάντως, θέτει την Ευρώπη σε πλεονεκτική εξαγωγική θέση, καθώς τα ευρωπαϊκά προϊόντα είναι φθηνότερα για τους Αμερικανούς και τους Ασιάτες καταναλωτές, ενώ επηρεάζει θετικά τις αποδόσεις των επενδυτών της ευρωζώνης με ξένα χαρτοφυλάκια, καθώς η υποχώρηση του ευρωπαϊκού νομίσματος σημαίνει ότι οι απώλειες εκφρασμένες σε ευρώ δεν είναι και τόσο άσχημες.

Από την άλλη πλευρά, η δέσμευση της Κίνας να ακολουθήσει πιο ευέλικτη νομισματική πολιτική αναζωπύρωσε την αισιοδοξία για την ανάκαμψη της παγκόσμιας οικονομίας.

Για τους οικονομολόγους της Deutsche Βank, το κινεζικό νόμισμα αναμένεται να ενισχύεται σε ποσοστό 3% κάθε χρόνο τα επόμενα 3 - 5 χρόνια, ενώ γι’ αυτούς της Credit Suisse το ρενμινμπί αναμένεται να ανατιμηθεί κατά 1,5% - 2% σε σχέση με το δολάριο έως το τέλος του 2010 και κατά 3% - 4% στη διάρκεια των επόμενων 12 μηνών.

Ένα ενισχυμένο ρενμινμπί είναι θετική εξέλιξη για την εγχώρια κατανάλωση και τις μετοχές των εμπορευμάτων, ενώ αναμένεται να οδηγήσει και σε αύξηση της αγοραστικής δύναμης και της ζήτησης στην Κίνα.

Έτσι, στο πλαίσιο αυτό, είναι μάλλον πιο εύκολο για την Κίνα να προχωρήσει σε μερική ανατίμηση του ρενμινμπί, περιορίζοντας από τη μια πλευρά την γκρίνια των Αμερικανών, βοηθώντας όμως παράλληλα, από την άλλη, και στην άμβλυνση των παγκόσμιων ανισορροπιών που εκπορεύονται από τα πλεονάσματα της νέας «ατμομηχανής» της παγκόσμιας οικονομίας (Κίνα) σε σχέση με τα μεγάλα ελλείμματα της μεγαλύτερης ακόμη οικονομίας του κόσμου (ΗΠΑ).

* Οι πίνακες που αφορούν στις εκτιμήσεις για την πορεία του παγκόσμιου ΑΕΠ, τις προβλέψεις για την πορεία των EPS στην Ευρώπη και τις συστάσεις για τους κλάδους δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη: "Συνοδευτικό Υλικό".

** Επικαιροποιημένη αναδημοσίευση από το 640ο φύλλο της εβδομαδιαίας εφημερίδας ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ, 25 – 25 Ιουνίου 2010.