* Οι πίνακες που αφορούν στις ανάγκες χρηματοδότησης των ευρωπαϊκών κρατών το 2011, δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη: "Συνοδευτικό Υλικό".

Αν και οι αγορές δείχνουν συνολικά να ευνοούνται από τα υψηλά επίπεδα χρηματικής ρευστότητας, εντούτοις έξι κυρίως παράμετροι αναμένεται να διαμορφώσουν τη μεσοπρόθεσμη πορεία τους, καθορίζοντας και τις οικονομικές εξελίξεις.

1. Η ΠΟΛΙΤΙΚΗ ΤΩΝ ΚΕΝΤΡΙΚΩΝ ΤΡΑΠΕΖΩΝ ΚΑΙ ΟΙ ΠΑΡΕΝΕΡΓΕΙΕΣ

Σ’ έναν ανεπτυγμένο κόσμο, στον οποίο η εμπιστοσύνη των καταναλωτών εξακολουθεί να είναι εύθραυστη, οι κεντρικές τράπεζες παραμένουν πρόθυμες να τυπώσουν χρήμα. Μόνο η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα είναι περισσότερο συγκρατημένη στη χρήση «αντισυμβατικών μέτρων», αλλά είναι εξίσου πρόθυμη να διατηρήσει τα επιτόκια χαμηλά για μεγάλο διάστημα. Οι κάνουλες της ρευστότητας, λοιπόν, θα είναι ανοιχτές και ενδέχεται να παραμείνουν έτσι για αρκετό καιρό ακόμα.

Με τις κεντρικές τράπεζες, ωστόσο, να σηματοδοτούν την παραμονή σε ένα περισσότερο χαλαρό περιβάλλον ρευστότητας, η διάθεση για την ανάληψη επενδυτικού ρίσκου αυξάνεται μεσοπρόθεσμα, ενώ η παρενέργεια από την πολιτική της ποσοτικής χαλάρωσης είναι η νομισματική αποδυνάμωση.

Οι χώρες που προχωρούν σε ενίσχυση των οικονομιών τους απολαμβάνουν επιπλέον ώθηση από την υποχώρηση του νομίσματός τους, καθώς στηρίζονται οι εξαγωγές τους. Φυσικά, εξετάζοντάς το σε παγκόσμια κλίμακα πρόκειται για ισορροπία χωρίς τελικό όφελος, δεδομένου ότι σε όρους ανταγωνιστικότητας το κέρδος του ενός είναι η ζημία του άλλου.

Παράλληλα, ορισμένοι αναλυτές συνιστούν αύξηση θέσεων στις μετοχές, καθώς το δολάριο αναμένεται να αποδυναμωθεί στο 1,50 - 1,60 ως προς το ευρώ πριν η Κεντρική Τράπεζα των ΗΠΑ ανησυχήσει για τον πληθωρισμό. Οι μεγάλες αναδυόμενες αγορές, ιδίως της Ασίας, εκτιμάται ότι θα ωφεληθούν, όπως και ο χρυσός, που μπορεί να κινηθεί προς τα 1.500 δολ. ανά ουγκιά.

Από την άλλη πλευρά, σύμφωνα με ορισμένους διαχειριστές, οι επενδυτές θα πρέπει να έχουν πλέον στο πίσω μέρος του μυαλού τους και τις φωνές εκείνων που κρούουν τον κώδωνα του κινδύνου για την πιθανότητα δημιουργίας «διπλής φούσκας» τόσο στα αμερικανικά ομόλογα όσο και στις αναδυόμενες αγορές.

2. ΤΟ ΔΟΛΑΡΙΟ ΚΑΙ Ο ΧΡΥΣΟΣ

Η τάση του δολαρίου μπορεί να παραμείνει πτωτική, αλλά πρέπει να θυμόμαστε ότι δεν υπάρχουν πολλές εναλλακτικές επιλογές στα νομίσματα, υποστηρίζουν ορισμένοι αναλυτές. Το ευρώ πρόσφατα έκανε ορατές τις ατέλειές του με την άνοδο των ιρλανδικών, των πορτογαλικών και των ελληνικών spreads και το γεν ενδυναμώθηκε υπερβολικά δεδομένων των αποπληθωριστικών συνθηκών στην Ιαπωνία. Καθώς, μάλιστα, ενισχύονται οι ανησυχίες για τα δημοσιονομικά προβλήματα χωρών της ευρωζώνης, οι επενδυτές προβαίνουν σε κλείσιμο θέσεων short στο δολάριο.

Λαμβάνοντας υπόψη την αβεβαιότητα που περιβάλλει συνολικά τα εθνικά νομίσματα και τη συγχρονισμένη αύξηση της ρευστότητας παγκοσμίως, ο χρυσός παίζει τον ρόλο του βασικού θεματοφύλακα της αξίας και η ανοδική τάση του αποτελεί βαρόμετρο αυτής της πλεονάζουσας ρευστότητας.

3. ΟΙ ΕΥΡΩΠΑΪΚΕΣ ΠΟΛΙΤΙΚΕΣ ΙΣΟΡΡΟΠΙΕΣ

Σύμφωνα με ορισμένους αναλυτές, το σημαντικότερο όπλο που χρειάζεται σήμερα η Ευρώπη είναι η πολιτική ομοψυχία. Για να πείσει τις αγορές ότι έχει τη βούληση να αποτρέψει τη μετάδοση της κρίσης, θα πρέπει πρώτα να πείσει τον ίδιο της τον εαυτό. Αν η Ιρλανδία, για παράδειγμα, αναγκαστεί να προσφύγει στον μηχανισμό διάσωσης της Ευρωπαϊκής Ένωσης, τότε ενδεχομένως η Πορτογαλία και πιθανόν και η Ισπανία να μπουν κι αυτές στη δίνη της κρίσης. Η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα διαθέτει όλα τα εργαλεία για να αποτρέψει τη μετάδοσή της, το ερώτημα όμως είναι αν η Ευρωπαϊκή Ένωση διαθέτει την απαραίτητη πολιτική βούληση.

Κάποιοι αναλυτές υποστηρίζουν ότι η καλύτερη προσέγγιση θα ήταν να επιστρατευτεί το πλήρες οπλοστάσιο της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας. Η κεντρική τράπεζα θα μπορούσε να χορηγήσει στις τράπεζες φθηνά, μεγάλης διάρκειας δάνεια, τα οποία να δανείσουν στη συνέχεια τα πισωτικά ιδρύματα στις κυβερνήσεις τους. Η ΕΚΤ θα μπορούσε ακόμα να ενισχύσει τις αγορές κρατικών ομολόγων.

Παράλληλα, οι κυβερνήσεις θα πρέπει να βρουν τρόπους να καταστήσουν σαφές ότι ο σχεδιαζόμενος μηχανισμός αναδιάρθρωσης δεν θα επηρεάσει τα χρέη που έχουν ήδη εκδοθεί ή προγραμματίζεται να εκδοθούν τα επόμενα χρόνια.

Ωστόσο, τέτοια μέτρα δεν θα αρέσουν σε όλους. Η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα επιδιώκει περισσότερο να σταματήσει σταδιακά τις ενέσεις ρευστότητας παρά να τις ενισχύσει. Ο επικεφαλής της Bundesbank και μέλος του διοικητικού συμβουλίου της ΕΚΤ, κ. Axel Weber, έχει ταχθεί ουκ ολίγες φορές κατά του προγράμματος αγοράς ομολόγων από την τράπεζα, ακόμα και με τον συγκρατημένο τρόπο με τον οποίο γίνεται.

4. ΣΧΕΔΙΟ ΕΛΕΓΧΟΜΕΝΗΣ ΧΡΕΟΚΟΠΙΑΣ

Το γερμανικό σχέδιο της ελεγχόμενης χρεοκοπίας δίνει μεγάλη σημασία στον ρόλο των ιδιωτών επενδυτών και του Διεθνούς Νομισματικού Ταμείου και περιλαμβάνει μια διαδικασία διάσωσης σε δύο φάσεις, κατά την οποία οι ιδιώτες πιστωτές για πρώτη φορά κινδυνεύουν να υποστούν σοβαρές περικοπές των απαιτήσεών τους.

Αρχικά θα μπορούσε να επιμηκυνθεί η διάρκεια εκείνων των ομολόγων των οποίων σ’ αυτήν την κρίσιμη φάση λήγει η προθεσμία αποπληρωμής. Αν αυτό δεν βοηθήσει, σε δεύτερο χρόνο οι ιδιώτες πιστωτές θα πρέπει να δεχτούν περικοπή των απαιτήσεών τους. Σε αντάλλαγμα θα λάβουν εγγυήσεις για τις υπόλοιπες.

Εξάλλου, η επιμονή της Γερμανίας ότι όποια χώρα χρησιμοποιεί το ταμείο διασώσεων της Ευρώπης θα πρέπει αυτόματα να κηρύσσει χρεοστάσιο είναι η βασική αιτία για τη μεγάλη πίεση των ομολόγων στην ευρωπαϊκή περιφέρεια, καθώς οι επενδυτές φοβούνται ότι θα υποστούν μεγάλες ζημίες από ένα πιθανό «κούρεμα» των τιμών τους.

Σε κάθε περίπτωση, το γερμανικό σχέδιο χρειάζεται αρκετές τροποποιήσεις, αναφέρουν ορισμένοι αναλυτές, αν και εκτιμούν -όπως για παράδειγμα η Μorgan Stanley- ότι η πιθανότητα αναδιάρθρωσης χρέους στην περιφέρεια της ευρωζώνης, η οποία θα περιλάμβανε ένα αρκετά μεγάλο «κούρεμα» στις τιμές των ομολόγων, είναι χαμηλότερη των εκτιμήσεων της αγοράς.

«Μια αναδιάρθρωση στην περιφέρεια παραμένει ακόμη πολύ δαπανηρή για τις χώρες του πυρήνα της ευρωζώνης», υποστηρίζει ο οίκος, εκτιμώντας πως τελικά ο νέος μηχανισμός θα τεθεί υπό την ομπρέλα του Ευρωπαϊκού Μηχανισμού Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας (EFSF). Άλλωστε, όπως υποστηρίζουν αρκετοί αναλυτές, ενδεχόμενη πτώχευση θα μπορούσε να φέρει πιο κοντά το χάος.

Από την άλλη πλευρά, με το δημόσιο χρέος της χώρας μας να εκτιμάται στα 311 δισ. ευρώ φέτος, σύμφωνα με ορισμένους αναλυτές, πρέπει το ταχύτερο δυνατόν να επαναπροσδιορίσουμε την ατζέντα και να εστιάσουμε στο πώς θα πετύχουμε με τον βέλτιστο και ταχύτερο τρόπο την υλοποίηση των στόχων που έχουν τεθεί στο μνημόνιο, ώστε η ελληνική οικονομία να εξέλθει ταχύτερα από τη στενωπό.

Σε 24 μήνες από σήμερα το έλλειμμα θα πρέπει να έχει μειωθεί αισθητά και (το κυριότερο) η δυναμική του χρέους να είναι αρνητική. Για να συμβούν αυτά χρειάζονται επιθετική αναπτυξιακή πολιτική (με μείωση φόρων), πόλεμος κατά της διαφθοράς, εξορθολογισμός των δαπανών, εξάλειψη της κακοδιοίκησης και παραχώρηση - εκμετάλλευση κρατικών περιουσιακών στοιχείων.

Δεδομένου ότι μέσω της ανάπτυξης η μείωση του χρέους είναι βραδεία, η τελευταία πηγή εσόδων που αναφέρθηκε είναι κεφαλαιώδους σημασίας: αν καταφέρουμε σε ένα λογικό βάθος χρόνου να συγκεντρώσουμε τουλάχιστον 30 - 60 δισ. ευρώ με όχημα την κρατική περιουσία, θα έχουμε κατορθώσει να επαναφέρουμε το χρέος κοντά στα υψηλά αλλά διαχειρίσιμα επίπεδα του 100% και θα ακυρώσουμε όλες τις συζητήσεις περί αναδιάρθρωσης χρέους. Αν όχι, όπως υποστηρίζουν οι ίδιοι αναλυτές, η προσπάθεια εξόδου της Ελλάδας από την κρίση θα δυσκολέψει πραγματικά.

5. ΤΑ ΕΤΑΙΡΙΚΑ ΚΕΡΔΗ

Εκτός από τα μακροοικονομικά ζητήματα, οι μετοχικές αγορές αναμένεται εκ νέου να εστιάσουν σε ζητήματα εταιρικής κερδοφορίας. Για πρώτη φορά σε διάστημα μεγαλύτερο του έτους οι αναλυτές αναθεωρούν, για παράδειγμα, καθοδικά τις εκτιμήσεις τους όσον αφορά στα κέρδη των εταιρειών του δείκτη S&P 500.

Συγκεκριμένα, οι αναλυτές περιόρισαν τις εκτιμήσεις τους σχετικά με την εταιρική κερδοφορία του 2011 για τους μετοχικούς δείκτες αναφοράς σε 20 από τις 24 ανεπτυγμένες χώρες του κόσμου τον προηγούμενο μήνα, κρίνοντας ότι η αβεβαιότητα για την αμερικανική ανάκαμψη και για την έκβαση των ευρωπαϊκών προγραμμάτων λιτότητας είναι μεγάλη.

Σύμφωνα με τις συγκλίνουσες εκτιμήσεις, η κερδοφορία του S&P 500 αναμένεται να ενισχυθεί 15% εντός του 2011, χαμηλότερα από το 20% που προβλεπόταν προηγουμένως.

Τώρα, σε αυτό το στάδιο, οι υποβαθμίσεις μπορεί να σημαίνουν είτε ότι βρισκόμαστε σε κομβικό σημείο για την κερδοφορία, από το οποίο μπορεί να προκύψουν σημαντικές αρνητικές εκπλήξεις που να οδηγήσουν τα χρηματιστήρια χαμηλότερα, είτε ότι οι αναλυτές, λαμβάνοντας υπόψη τη συνολική μακροοικονομική αβεβαιότητα, αναθεώρησαν καθοδικά τις εκτιμήσεις τους. Ίσως όμως να συνθέσει το σκηνικό ένας συνδυασμός των δύο.

Αν και κάποια επιβράδυνση της εταιρικής κερδοφορίας δεν αποτελεί έκπληξη, ωστόσο οι μετοχικές αγορές δεν είναι προετοιμασμένες για μια ισχυρή επιδείνωσή της, που μπορεί να προκύψει εάν η τελική ζήτηση στον ανεπτυγμένο κόσμο βυθιστεί. Σε μια τέτοια περίπτωση και για τις μετοχές των αναδυόμενων αγορών θα υπάρξουν αρνητικές συνέπειες, καθώς θα δεχτούν αντίστοιχο πλήγμα τα κέρδη των εξαγωγικών εταιρειών τους.

6. ΤΟ ΠΑΓΚΟΣΜΙΟ ΕΜΠΟΡΙΟ ΚΑΙ Ο ΚΙΝΔΥΝΟΣ ΠΡΟΣΤΑΤΕΥΤΙΣΜΟΥ

Μια ενδιαφέρουσα πτυχή της πρόσφατης παγκόσμιας οικονομικής κρίσης ήταν και η συγχρονισμένη ανά τον κόσμο κατάρρευση του εμπορίου, καθώς και η ακόλουθη ανάκαμψή του - αν και τους τελευταίους μήνες καταγράφεται επιβράδυνσή του.

Εξάλλου, κατά τη διάρκεια της ύφεσης το παγκόσμιο εμπόριο βοηθήθηκε από τα πακέτα στήριξης των διαφόρων κυβερνήσεων, τα οποία πλέον δεν υφίστανται. Επιπλέον, οι μεγάλες μεταβολές του εμπορίου οφείλονται και στα αποθεματικά που δρουν προ-κυκλικά, επιτείνοντας τόσο την πτώση όσο και την άνοδο.

Τα στοιχεία δείχνουν, λοιπόν, πως, αφού τόσο ο παγκόσμιος δείκτης παρεμβατικού επιτοκίου, με τον οποίο το εμπόριο έχει μεγάλο βαθμό συσχέτισης (καθώς και τα δύο ακολουθούν το παγκόσμιο ΑΕΠ), όσο και ο παγκόσμιος δείκτης ΡΜΙ (με τον οποίο το εμπόριο διεθνώς συσχετίζεται για τον ίδιο λόγο) υποχωρούν, η επιβράδυνση του παγκόσμιου εμπορίου στο άμεσο μέλλον αναμένεται να συνεχιστεί.

Σε αυτό το πλαίσιο, ιδιαίτερη αξία έχουν και οι επισημάνσεις της καγκελαρίου της Γερμανίας, κ. Άγκελας Μέρκελ, ότι η επιστροφή στον προστατευτισμό από το διεθνές εμπόριο είναι ο μεγαλύτερος κίνδυνος που αντιμετωπίζει σήμερα η παγκόσμια οικονομία.

Αλλά και ο πρόεδρος της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας εκτίμησε ότι διατηρείται ο κίνδυνος για ηπιότερη οικονομική ανάπτυξη, αναφέροντας ως πιθανούς αρνητικούς παράγοντες την προσαρμογή των ισολογισμών, τις αγορές εμπορευμάτων, τον προστατευτισμό και τις παγκόσμιες ανισορροπίες.

* Οι πίνακες που αφορούν στις ανάγκες χρηματοδότησης των ευρωπαϊκών κρατών το 2011, δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη: "Συνοδευτικό Υλικό".

** Αναδημοσίευση από το 660ο φύλλο της εβδομαδιαίας εφημερίδας ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ, 12 – 16 Νοεμβρίου 2010.