Α. Κεφαλάς: Η αγορά δεν αντανακλά την οικονομία

Η κρίση που ξέσπασε με τα υποβαθμισμένα στεγαστικά δάνεια ολοένα και εξαπλώνεται. Τα χρηματιστήρια την αντανακλούν επιδεικνύοντας αυξημένη ευαισθησία στις προβλέψεις -και στις υλοποιήσεις- ως προς τα κέρδη. Περίοπτη θέση κατέχουν οι τράπεζες αφού εκείνες βρίσκονται στην πρώτη γραμμή του προβλήματος. Γράφει ο Αντ. Κεφαλάς.

Δημοσιεύθηκε: 2 Νοεμβρίου 2007 - 08:24

Α. Κεφαλάς: Η αγορά δεν αντανακλά την οικονομία

του Αντώνη Κεφαλά

Eνα πράγμα είναι βέβαιο όσον αφορά στην παρούσα χρονική στιγμή της παγκόσμιας (και της ελληνικής φυσικά) οικονομίας: Η κυριαρχία της αβεβαιότητας.

Η κρίση που ξέσπασε με τα υποβαθμισμένα στεγαστικά δάνεια ολοένα και εξαπλώνεται.

Τα χρηματιστήρια την αντανακλούν επιδεικνύοντας αυξημένη ευαισθησία στις προβλέψεις -και στις υλοποιήσεις- ως προς τα κέρδη. Περίοπτη θέση κατέχουν οι τράπεζες αφού εκείνες βρίσκονται στην πρώτη γραμμή του προβλήματος.

Το αποτέλεσμα είναι ότι οι αγορές κινούνται με υψηλότερη μεταβλητότητα.

Όλα αυτά ίσως είναι φυσιολογικά. Αυτό, εξάλλου, δεν αναμένεται να κάνουν οι αγορές; Να αντικατοπτρίζουν τις προβλέψεις των επενδυτών και να σιγουρεύουν έτσι ότι επιτυγχάνεται η καλύτερη κατανομή των πόρων, δηλαδή, στην περίπτωση αυτή, των κεφαλαίων;

Με τον τρόπο αυτόν κινείται μια αγορά που θεωρητικά φτάνει στο επίπεδο του υγιούς και ελεύθερου ανταγωνισμού: πολλοί επενδυτές, με το ίδιο λίγο-πολύ επίπεδο γνώσεων, λειτουργούν ανεξάρτητα και πετυχαίνουν αυτό που η οικονομική επιστήμη χαρακτηρίζει άριστη κατανομή των πόρων.

Η αγορά, το σύνολο πολλών και μικρών και ανεξάρτητων αποφάσεων, καθορίζει τι ”χρειάζεται” και τι ”απαιτεί” η κοινωνία, λειτουργώντας ως ο κυρίαρχος οικονομικός ατζέντης. Αυτή είναι η θεωρία.

Άλλη η πράξη

Είναι και η πράξη; Η απάντηση τείνει να είναι αρνητική. Οι εξελίξεις των τελευταίων ετών οδηγούν σε μια κατάσταση όπου η αγορά των κεφαλαίων δεν είναι πλέον ελεύθερη, ούτε ανεπηρέαστη, ούτε και χώρος όπου οι πολλές μικρές αποφάσεις κατατείνουν σε μία ξεκάθαρη απόφαση.

Η ιδέα και η πρακτική του χρηματιστηρίου ως αγοράς του ”ιδανικού ανταγωνισμού” είναι πλέον νεκρή. Οι παράγοντες που οδήγησαν και οδηγούν σε αυτό είναι πολλοί.

Το... κακό ξεκίνησε με τη δημιουργία των αμοιβαίων κεφαλαίων. Η λογική ήταν απλή. Οι μικροί επενδυτές δεν έχουν τον χρόνο και τη γνώση να τοποθετηθούν στο χρηματιστήριο. Ιδρύεται, λοιπόν, ένας νέος οργανισμός από ανθρώπους που έχουν γνώση, χρόνο και εμπειρία, ο οποίος συγκεντρώνει την αποταμίευση των μικρών και επενδύει σε πολλές μετοχές, σκορπίζοντας έτσι τον κίνδυνο και προσφέροντας μάλιστα ”εγγυημένες” αποδόσεις.

Από εκεί και πέρα ξεκίνησε ο κατήφορος. Μια έντονα πτωτική αγορά δεν άφηνε τα αμοιβαία αλώβητα.

Η απάντηση είχε δύο σκέλη. Το πρώτο αφορούσε στη δημιουργία των ”αμοιβαίων των αμοιβαίων” (funds of funds). Αυτό οδηγούσε ακόμη περισσότερο σε διάχυση του κινδύνου και αποτελούσε πρώτη γραμμή άμυνας. Το δεύτερο σκέλος δόθηκε από την τεχνολογία: με μοντέλα που διαχειρίζονταν προηγμένοι ηλεκτρονικοί υπολογιστές υπό ορισμένες συνθήκες επιδιώκεται η ελαχιστοποίηση των ζημιών και όχι η μεγιστοποίηση των κερδών.

Οι μάνατζερ των αμοιβαίων διαφυλάσσουν έτσι τις θέσεις τους και τις αμοιβές τους κι έχουν ακόμη μία ευκαιρία να αποδείξουν τις ικανότητές τους.

Παράλληλα, όμως, εντείνεται η όποια πτωτική ή ανοδική πορεία, διότι μόλις το μοντέλο ”δει” ορισμένους δείκτες να ξεπερνούν συγκεκριμένες τιμές, τότε δίνει εντολή για μαζικές πωλήσεις ή αγορές. Και τα μοντέλα αυτά δεν τα έχει ένα αμοιβαίο, είναι κτήμα όλων.

Οι ”ειδικοί” του συστήματος

Με τον μικροεπενδυτή εκτός αγοράς και με τα αμοιβαία συχνά να εντείνουν τις όποιες τάσεις, ο δρόμος ήταν ανοιχτός για τους ”ειδικούς” του συστήματος.

Οι λεγόμενοι ”financial engineers” ήταν συχνά άνθρωποι που διέβλεπαν τόσο τις αδυναμίες του συστήματος όσο και την έκταση της ανθρώπινης απληστίας.

Έτσι, είχαμε τους βασιλιάδες των υποβαθμισμένων ομολόγων (kings of junk bonds) όπως ο περίφημος κ. Michael Milken. Ήταν λογικό ότι τα ομόλογα κατώτερης ποιότητας θα προσέφεραν υψηλό επιτόκιο.

Στο επίπεδο αυτό οι αμοιβές για τη διαμεσολάβηση στην αγοραπωλησία καθώς και η πρακτική ήταν θεμιτές.

Δεν ήταν, όμως, όταν ο Milken και η παρέα του άρχισαν να πωλούν νέα ομόλογα από δανειστές που μέχρι τότε ήταν αποκλεισμένοι από την αγορά ακριβώς λόγω της αναξιοπιστίας τους. Η φούσκα δημιουργήθηκε και αναπόφευκτα έσκασε.

Για μεγάλη χρονική περίοδο, όμως, ο ανταγωνιστικός μηχανισμός του χρηματιστηρίου είχε καταργηθεί.

Ακολούθησαν οι αναλυτές όπως ο Frank Quattrone. Ο δικός του τρόπος να διαχειρίζεται κι έτσι να διαβρώνει τον υγιή ανταγωνισμό που θεωρητικά έδινε το χρηματιστήριο ήταν επίσης απλός: έλεγχε τους αναλυτές.

Όταν μία εταιρεία ήθελε να μπει στο χρηματιστήριο, οι αναλυτές της Credit Suisse δημοσίευαν διθυράμβους γι’ αυτήν -άσχετα αν ανταποκρίνονταν στην πραγματικότητα.

Η εταιρεία-πελάτης διέθετε τις μετοχές σε τιμή πολύ υψηλότερη από το άρτιο, ο κύριος μέτοχος ή οι μέτοχοι έβγαζαν χρήματα και το ίδιο συνέβαινε για τον Quattrone και για τους αναλυτές του.

Μάλιστα, προχώρησαν κι ένα βήμα πιο πέρα: έπαιρναν αμοιβές από αμοιβαία κεφάλαια, τα οποία ειδοποιούσαν να συμμετάσχουν στην αρχική προσφορά (ΙΡΟ) με αποτέλεσμα να βγάζουν όλοι κέρδη -εκτός από τους μικροεπενδυτές, που κι αυτοί συμμετείχαν αγοράζοντας στην υψηλή τιμή, μόνο για να δουν την επένδυσή τους να καταρρέει λίγο μετά.

ΑΝΑΠΟΦΕΥΚΤΕΣ ΚΑΙ ΑΝΑΠΟΤΡΕΠΤΕΣ ΟΙ ΑΛΛΑΓΕΣ

Το σύστημα επιδέχεται παρεμβάσεις που στην ουσία το καταργούν ως προς την έννοια του υγιούς ανταγωνισμού. Η χρήση εσωτερικής πληροφόρησης απαγορεύεται, αλλά κανένας δεν μπορεί να την εμποδίσει.

Σινικά τείχη υπάρχουν θεωρητικά ανάμεσα στους αναλυτές ενός χρηματοπιστωτικού οργανισμού και στον επενδυτικό τομέα του, αλλά η καταστρατήγησή τους είναι ευρέως γνωστή και κανένας δεν κάνει κάτι γι’ αυτό, απλώς διότι όλοι οι γνώστες κερδίζουν.

Τα θεσμικά όργανα θεωρητικά διαφυλάσσουν τον ανταγωνισμό, στην πράξη όμως συνήθως κάνουν τα στραβά μάτια -ιδιαίτερα με αναφορά στους κανόνες που ορίζουν τις συνθήκες υπό τις οποίες διενεργούνται αγοραπωλησίες μετοχών.

Σήμερα, οι εταιρείες ιδιωτικού κεφαλαίου (PEF) έχουν διαδεχτεί τους ειδικούς των leveraged buy-outs (LBOs). Και οι μεν δεύτεροι, αν και όφειλαν τη δραστηριότητά τους στον δρόμο που άνοιξαν οι Milken, Doerr και άλλοι, είχαν τη θεωρητική βάση πως δανείζονταν ως ιδιοκτήτες-μάνατζερ για να σώσουν την εταιρεία τους από τους επιδρομείς τύπου KKR, T. Boon Pickens κ.ά. Όμως, οι σημερινές εταιρείες ιδιωτικών κεφαλαίων δεν έχουν καμία αξία (ούτε θεωρητική).

Οι ίδιες ισχυρίζονται πως προσδίδουν αξία στις επιχειρήσεις που αγοράζουν και μεταπωλούν. Η ταχύτητα της αγοραπωλησίας και η ενδιάμεση αύξηση του δανεισμού της εταιρείας, ενώ οι ίδιες οι PEF αποκομίζουν τεράστιες αμοιβές, δείχνει ακριβώς το αντίθετο.

Στην πράξη εκμεταλλεύονται την τεράστια διεθνή ρευστότητα, την υποβάθμιση των κινδύνων και την απληστία των επενδυτών για να δημιουργήσουν μια εικονική πραγματικότητα.

Η φούσκα των στεγαστικών δανείων αποτελεί την αρχή της κατάρρευσης, η οποία δεν θα σταματήσει. Προσπάθειες να περιπλακεί ακόμη περισσότερο η κατάσταση, να κρυφτεί το πραγματικό ρίσκο και να διαχυθεί ακόμη περισσότερο στο σύνολο της οικονομίας - με τη δημιουργία του master Liquidity Enhancement Conduit - είναι καταδικασμένες σε αποτυχία: η αγορά έχει ξυπνήσει και μόνο ο φόβος μιας ευρύτερης και ανεξέλεγκτης κατάρρευσης εμποδίζει το ανοιχτό ξέσπασμα.

Το χρηματιστήριο, όπως το γνωρίζουμε σήμερα, βρίσκεται στα τελευταία στάδια ύπαρξής του. Το ελέγχουν οι ”μεγάλοι”, οι γνώστες, οι έχοντες εσωτερική πληροφόρηση και οι ατσίδες που μπορούν να επηρεάζουν την πορεία του. Μετά την κρίση αυτή οι αλλαγές θα είναι υποχρεωτικές και αναπόφευκτες. Και δεν θα είναι οριακές. Διαφορετικά, η έννοια του καπιταλισμού θα καταργηθεί.

Oι απόψεις που διατυπώνονται σε ενυπόγραφο άρθρο γνώμης ανήκουν στον συγγραφέα και δεν αντιπροσωπεύουν αναγκαστικά, μερικώς ή στο σύνολο, απόψεις του Euro2day.gr.