Ρευστότητα: Ποιος χρειάζεται τις τράπεζες;

Η κρίση στην ευρωζώνη οδήγησε σε άνοδο τις εκδόσεις εταιρικών ομολόγων από ευρωπαϊκές εταιρίες στο πλαίσιο της προσπάθειάς τους να βρουν εναλλακτικές στον τραπεζικό δανεισμό. Ωστόσο, οι σχέσεις ανάμεσα στην τράπεζα και στους επιχειρηματικούς πελάτες δεν υποχώρησαν - σε ορισμένες μάλιστα περιπτώσεις ενισχύθηκαν.

Δυστυχώς για τις επιχειρήσεις, οι μέρες των μεγάλων δανείων από τις τράπεζες έχουν παρέλθει. Αν και οι περισσότερες από τις ευρωπαϊκές εταιρίες μεγάλης κεφαλαιοποίησης είναι δυνατόν να βρουν ακόμη κεφάλαια για εξαγορές και συγχωνεύσεις, η διαδικασία τώρα είναι πιο περίπλοκη και απαιτεί από αυτές να διευθετήσουν το ζήτημα σε μεταγενέστερο στάδιο.

«Ανάμεσα στο 2003 και στο 2006, η ρευστότητα μπορούσε να βρεθεί παντού και κανείς δεν ανησυχούσε για τη διαθεσιμότητά της», λέει η Ingrid Hengster, υπεύθυνη για τη Γερμανία, την Αυστρία και την Ελβετία στη Royal Bank of Scotland. «Οι εταιρίες ασχολούνται περισσότερο με το πώς θα πετύχουν μια εξαγορά, παρά για το πώς θα βρουν τη χρηματοδότηση για κάτι τέτοιο. Αυτό έχει αλλάξει εντελώς. Σήμερα η χρηματοδότηση είναι κάτι που εξετάζεται πολύ νωρίς στην όλη διαδικασία μιας σχεδιαζόμενης εξαγοράς».

Από το ξεκίνημα της παγκόσμιας οικονομικής κρίσης το 2008, το χρηματοδοτικό τοπίο στις ευρωπαϊκές επιχειρήσεις διαφοροποιήθηκε σημαντικά και αυτό δεν αφορά μόνο συναλλαγές εξαγορών και συγχωνεύσεων. Με λίγες εξαιρέσεις, οι ηγέτιδες τράπεζες της ηπείρου έπρεπε να εστιάσουν στην απομόχλευση και στη συμμόρφωση με τους νέους ρυθμιστικούς κανόνες. Αν και δεν σταμάτησαν να στηρίζουν τους εταιρικούς πελάτες τους -ιδιαίτερα τους καλύτερες από αυτούς-, το να παράσχουν δάνεια μακράς λήξης είναι κάτι που τις ανησυχεί πολύ. Για εξαγορές συνήθως προσφέρονται στους δανειζόμενους βραχυπρόθεσμα δάνεια ενός ή δύο ετών που πρέπει να αναχρηματοδοτηθούν γρήγορα συνήθως μέσω των ομολογιακών ή των μετοχικών αγορών.

Συμπληρωματικές δραστηριότητες

Οι τράπεζες είναι επίσης σαφείς για τις συμπληρωματικές δραστηριότητες που θέλουν από τους πελάτες τους σε αντάλλαγμα για τις πιστώσεις. Αν και οι Ευρωπαίοι δανειστές επί μακρόν χρησιμοποίησαν τη χρηματοδότηση ως τρόπο ανάληψης περισσότερο κερδοφόρων δραστηριοτήτων των δανειζόμενων -τα εταιρικά δάνεια συχνά τιμολογούνται κάτω από το ίδιο το κόστος κεφαλαίου των τραπεζών-, τώρα ασκούν πολύ μεγαλύτερη πίεση σε πελάτες για να διασφαλίσουν ότι θα λάβουν μελλοντικά ομόλογα ή παράγωγα.

«Τώρα τα πράγματα είναι πιο απλά. Δανείζεις και θέλεις τις συμφωνίες και τα χρήματα στους επόμενους 18 μήνες», λέει ο Christopher Μarks, επικεφαλής κεφαλαιαγορών χρέους στην BNP Paribas. «Τα πράγματα είναι πολύ σαφή. Το χρήμα είναι πολύ ακριβό για να συμβαίνει κάτι άλλο», συμπληρώνει.

Η απουσία μακροπρόθεσμου τραπεζικού δανεισμού οδήγησε σε μεγάλη αύξηση της έκδοσης επιχειρηματικών ομολόγων στην Ευρώπη. Αντίθετα από ό,τι συμβαίνει στις ΗΠΑ, όπου οι εταιρίες χρησιμοποιούν τις αγορές για το περίπου 80% της χρηματοδότησής τους, οι ευρωπαϊκές φίρμες ποντάρουν περισσότερο στις τράπεζες. Και αυτό όμως αλλάζει. Η τάση που ονομάστηκε «απομεσαζοντοποίηση» από τους τραπεζίτες ξεκίνησε το 2009 - τη χρονιά μετά την κατάρρευση της Lehman Brothers. Οι εταιρίες υψηλής αξιολόγησης της Ευρώπης ανησυχούσαν για τις σχέσεις τους με τις τράπεζες και επείγονταν να βρουν εναλλακτικές πηγές χρηματοδότησης. Έτσι εξέδωσαν σημαντικό αριθμό ομολόγων - η αξία τους έφτασε το ποσό-ρεκόρ των 585 δισ. δολ., σύμφωνα με την data provider, Dealogic.

Οι όγκοι υποχώρησαν το 2011 και το 2012 σε μεγάλο βαθμό επειδή οι περισσότερες εταιρίες κάλυψαν τις χρηματοδοτικές τους ανάγκες, αλλά ξανατονώθηκαν το 2012, όταν πουλήθηκαν στην Ευρώπη εταιρικά ομόλογα καλής ποιότητας αξίας περίπου 500 δισ. δολ. Οι όγκοι των κοινοπρακτικών δανείων στην ήπειρο εν τω μεταξύ υποχώρησαν στα χαμηλότερα επίπεδα από το 2003. «Στην Ευρώπη η νέα χρηματοδότηση έρχεται από τις κεφαλαιαγορές», λέει ο John Grout, στέλεχος της βρετανικής Ένωσης Corporate Treasurer.

Χωρίς παράπονα

Οι τράπεζες σε μεγάλο βαθμό καλωσόρισαν τις αλλαγές στις συνήθειες χρηματοδότησης. Οι ομάδες τους που ασχολούνται με τα κοινοπρακτικά δάνεια παλεύουν με την... απραξία, αλλά η υπερβάλλουσα δραστηριότητα στις κεφαλαιαγορές τους έδωσε την ευκαιρία να κερδίσουν λαμπρές εντολές (bond mandates) χωρίς να πρέπει να ανοίξουν τους ισολογισμούς τους. Οι τραπεζίτες ισχυρίζονται ότι και οι δανειζόμενοι είναι χαρούμενοι.

«Οι εκδότες είναι πολύ ικανοποιημένοι», λέει ο κ. Hengster. «Δεν άκουσα φράσεις του τύπου 'είναι πολύ κοστοβόρο' ή 'δεν μας αφορά'. Όλοι οι πελάτες λένε ότι θα το ξαναέκαναν. Η χρηματοδότηση μέσω ομολόγων τους δίνει πρόσβαση σε νέους επενδυτές και συχνά σε μακρύτερης διάρκειας τίτλους. Τους δίνει ευελιξία που σε διαφορετική περίπτωση μπορεί να μη διέθεταν».

Οι δανειστές βοηθήθηκαν από την απότομη άνοδο της ζήτησης για τα ομόλογά τους. Με τα επιτόκια σε τόσο χαμηλά επίπεδα κυρίως σε μεγάλο μέρος της Ευρώπης και ειδικά στο βορειότερο τμήμα της, οι επενδυτές πασχίζουν να εκμεταλλευτούν τις υπερβάλλουσες αποδόσεις που προσφέρονται από deals επιχειρηματικών εκδόσεων. Και δεν είναι μόνο εταιρίες από τις ισχυρότερες οικονομίες της Ευρώπης που ωφελήθηκαν. Αυτές από την Ισπανία, την Πορτογαλία και την Ιταλία είδαν σημαντική ζήτηση για τα ομόλογά τους τον περασμένο χρόνο.

Οι δανειζόμενοι γίνονται όλο και περισσότερο καινοτόμοι με τις χρηματοδοτήσεις τους στις κεφαλαιαγορές. Αντί να εκδίδουν απλά ομόλογα στην εγχώρια ισοτιμία τους, βγαίνουν στις αγορές του private placement -ειδικά στις ΗΠΑ- και πουλούν σε διάφορες ισοτιμίες, συμπεριλαμβανομένων και ασιατικών. Μάλιστα, ανάμεσα στον Ιανουάριο και τον Μάρτιο οι εταιρίες της Ευρώπης εξέδωσαν αριθμό ρεκόρ από υβριδικά ομόλογα με τριμηνιαία λήξη.

Οι τραπεζίτες λένε ότι το εύρος των εκδόσεων εκ μέρους των ευρωπαϊκών εταιριών καταδεικνύει ότι σε αντίθεση με ό,τι γινόταν πριν από μία δεκαετία δεν βλέπουν πια τις κεφαλαιαγορές με τρόμο και έχουν πλήρως υπόψη τους τι μπορούν αυτές να προσφέρουν. «Σήμερα, όλες οι ευρωπαϊκές εταιρίες ξέρουν όλα τα διαφορετικά εργαλεία των κεφαλαιαγορών και δεν χρειάζονται επιμόρφωση. Γι' αυτές, αυτό που έχει σημασία είναι πού θα βρουν τη φθηνότερη χρηματοδότηση».

Έρχεται το 80/20;

Πόσο μακρές θα είναι οι διαδικασίες της «απομεσαζοντοποίησης»; Η πρόσφατη έρευνα της Societe Generale έδειξε ότι έως το τέλος του 2012 οι υπάρχοντες τίτλοι χρέους που εκδόθηκαν από μη χρηματοοικονομικές εταιρίες στη ζώνη του ευρώ μετά βίας έφτασαν το 1 τρισ. ευρώ, ενώ υπήρχαν 4,6 τρισ. ευρώ επιχειρηματικά δάνεια. Οι περισσότεροι τραπεζίτες και αναλυτές ισχυρίζονται ότι αυτός ο λόγος θα είναι πιο σταθμισμένος προς τα ομόλογα τα επόμενα λίγα χρόνια, αλλά και ότι το αποκαλούμενο «μοντέλο 80/20» που παρατηρείται στις ΗΠΑ δεν θα έρθει στην Ευρώπη.

«Η Ευρώπη δεν θα φτάσει στο σημείο των ΗΠΑ όπου το μοντέλο λειτουργίας δεν περιλαμβάνει σχεδόν καθόλου μεσάζοντες», λέει ο κ. Fereira. Στην ευρωπαϊκή ιστορία ο ρόλο των τραπεζών είναι μακρύς, αλλά σταδιακά επηρεάζεται από αυστηρούς ρυθμιστικούς κανόνες. Σε 10 ή σε 20 χρόνια θα μπορούσαμε να δούμε ένα ποσοστό 60/40 υπέρ της τραπεζικής χρηματοδότησης».

Αρκετοί εκτιμούν ότι οι πολιτικοί σε χώρες όπως η Γερμανία θα εναντιωθούν σε πιθανή μείωση της σημασίας τραπεζικής χρηματοδότησης. «Στην ηπειρωτική Ευρώπη υπάρχει ακόμη σημαντική δυσπιστία προς τις αγορές, λέει ο κ. Marks της BNP Paribas. «Υπάρχει η αίσθηση ότι η αγορά δεν μπορεί να ελεγχθεί», προσθέτει.

Η άνοδος της χρηματοδότησης με ομόλογα σε καμία περίπτωση δε σημαίνει τον θάνατο της ευρωπαϊκής αγοράς κοινοπρακτικών δανείων. Τα δάνεια παραμένουν σε κάθε περίπτωση σημαντικό προϊόν - στήριγμα για τις τράπεζες ώστε να ελκύσουν περισσότερο κερδοφόρες δραστηριότητες και bond mandates. Η αξία που οι τράπεζες αποδίδουν στον δανεισμό χρημάτων προς τα blue chips φαίνεται από το ότι τα περιθώρια στα κοινοπρακτικά τους δάνεια παραμένουν πολύ λεπτά, παρά την κρίση της ευρωζώνης.

Ένα ανώτατο στέλεχος τράπεζας παρομοιάζει τα δάνεια με το γάλα στα σούπερ μάρκετ. «Τα σούπερ μάρκετ δεν βγάζουν χρήματα από το γάλα», λέει αλλά πρέπει να το έχουν, αλλιώς κανείς δεν θα ψώνιζε από αυτά και δεν θα υπήρχε έτσι και η πιθανότητα να αγοράσει και ένα ακριβό κρασί. Το ίδιο συμβαίνει και στην τραπεζική. Αν το στάνταρ προϊόν κάνει τον πελάτη να δοκιμάσει ακόμη ένα, τότε υπάρχει η ιδανική σχέση».

Ισχυρά ομόλογα

Αυτός είναι ο λόγος που οι ευρωπαϊκές τράπεζες λένε ότι οι σχέσεις τους με εταιρικούς πελάτες έχουν παραμείνει τόσο ισχυρές όσο στην προ της κρίσης εποχή, όταν τα ομόλογα δεν είχαν ακόμη ξεκινήσει την άνοδό τους.

Άλλωστε, οι μεγάλες εταιρίες εξακολουθούν να παίρνουν κοινοπρακτικά δάνεια, γεγονός που τις βοηθά να βελτιώνουν τις αξιολογήσεις τους και δεν μπορούν να το βρουν στις αγορές.

Όλοι σχεδόν οι τραπεζίτες έχουν τη γνώμη ότι στην Ευρώπη οι μεσάζοντες θα εξακολουθήσουν να παραμερίζονται τα επόμενα λίγα χρόνια. Ακόμη και με τις εταιρίες να χρησιμοποιούν δάνεια και με το αμερικανικό μοντέλο να είναι αδύνατον να μεταλαμπαδευτεί, πιστεύουν ότι η έκδοση ομολόγων θα αυξηθεί ως ποσοστό της συνολικής εταιρικής χρηματοδότησης.

«Μακροπρόθεσμα, οι εταιρίες που χρησιμοποίησαν την αγορά ομολόγων θα έχουν την τάση να επιστρέφουν σε αυτήν», λέει ο κ. Shmidt της Commerzbank. «Τους δίνεις σχετικά μακροπρόθεσμη χρηματοδότηση και τα επιχειρηματικά ομόλογα είναι κάτι εύκολο πια».

Οι αναλυτές επίσης αμφιβάλλουν για τη δημοφιλία των επιχειρηματικών ομολόγων υποστηρίζοντας ότι θα είναι προσωρινό φαινόμενο που προκαλείται αποκλειστικά από τα χαμηλά επιτόκια. Λένε ότι οι επενδυτές συνειδητοποιούν ότι τέτοια deal είχαν καλή απόδοση και εμφάνισαν λιγότερη μεταβλητότητα σε σχέση με πολλούς άλλους τύπους στοιχείων ενεργητικού τα περασμένα έτη. Ούτε πιστεύουν ότι η ζήτηση για εταιρικό χρέος θα ελαττωθεί αν και όταν τα κρατικά και τα τραπεζικά ομόλογα αρχίσουν να προσφέρουν καλύτερες αποδόσεις.

Η ευρωπαϊκή κρίση έχει αλλάξει τη σχέση ανάμεσα στις μεγάλες ευρωπαϊκές επιχειρήσεις και τις τράπεζες, Οι περισσότεροι δανειστές, ειδικά αυτοί εκτός της νότιας περιφέρειας της Ευρώπης δεν αντιμετωπίζουν τόσο μεγάλες ελλείψεις ρευστότητας όσο αυτές που αντιμετώπιζαν στα μέσα του 2011. Αλλά οι δανειζόμενοι έχουν πλέον συνειδητοποιήσει τους κινδύνους να στηρίζονται υπερβολικά στις τράπεζες. Η άνοδος στην έκδοση ομολόγων είναι άμεση συνέπεια αυτού.

Με δεδομένο το πώς η κρίση στην ευρωζώνη κατέδειξε πιο ξεκάθαρα από ποτέ την ανάγκη των εταιριών για εναλλακτικές πηγές χρηματοδότησης, η εξάλειψη των ενδιαμέσων μοιάζει μη αναστρέψιμη τάση. Ωστόσο, για τα χρηματοοικονομικά ιδρύματα της ηπείρου, το όλο κλίμα δεν είναι δυσχερές, αφού ακόμη και αν οι εταιρικοί δανειστές δεν ζητούν τόσα δάνεια όσο παλιά, και πάλι θα έχουν ανάγκη τις τράπεζες για πλήθος άλλες χρηματοοικονομικές συναλλαγές.