Μην ανησυχείτε για τις φούσκες - Αλλού είναι το πρόβλημα!

Ενδεχομένως να αναστενάξουμε από ανακούφιση εάν αποδειχθεί τελικά ότι η Fed προκάλεσε φούσκα στις αγορές. Βεβαίως, θα είναι ένα φρικτά ντροπιαστικό λάθος για εκείνη και για άλλες κεντρικές τράπεζες, το οποίο, όμως, θα απομακρύνει άλλους πολύ δυσμενέστερους φόβους για την οικονομία.

Όσοι πιστεύουν ότι υπάρχει φούσκα θεωρούν ότι οι κεντρικές τράπεζες κράτησαν για αδικαιολόγητα μεγάλο χρονικό διάστημα τα επιτόκια σε τόσο χαμηλά επίπεδα. Αγοράζοντας ομόλογα στο όνομα της ποσοτικής χαλάρωσης, οι κεντρικές τράπεζες δημιούργησαν μία ψευδή εκρηκτική άνοδο στις αγορές. Η ενίσχυση του πληθωρισμού σύντομα θα εκθέσει αυτόν τον λάθος υπολογισμό και τα επιτόκια θα κινηθούν ανοδικά.

Αυτό όμως, τελικά, είναι το αισιόδοξο σενάριο. Δείχνει ότι ίσως να μην είναι τόσο δύσκολο όσο νομίζουν οι κεντρικές τράπεζες να δημιουργηθεί επαρκής ζήτηση για να υπάρξει πλήρης απασχόληση των οικονομικών πόρων - κατά συνέπεια, ίσως έχουν προχωρήσει υπερβολικά με την πολιτική κινήτρων.

Σε αυτήν την περίπτωση, μπορούμε να περιμένουμε αύξηση επιτοκίων και πτώση στις αγορές. Η οικονομία θα πληγεί βραχυπρόθεσμα και θα είναι επώδυνο για τους επενδυτές. Καθώς, όμως, ο ιδιωτικός τομέας δεν θα έχει πλέον το βάρος των μη διαχειρίσιμων χρεών, ο αντίκτυπος θα μοιάζει περισσότερο με το σκάσιμο της φούσκας του Internet το 2000, παρά με τη χρηματοοικονομική κρίση του 2007.

Η πιο δυσάρεστη εναλλακτική είναι τα επιτόκια να βρίσκονται δικαίως τόσο χαμηλά. Σε αυτήν την περίπτωση, είναι λογικό οι τιμές των τίτλων να είναι τόσο υψηλές, επειδή η ζήτηση για νέες επενδύσεις είναι αξιοθρήνητη και είναι μάλλον απίθανο να αυξηθεί. Τότε, οι επενδυτές δεν θα υποστούν ζημίες στα χαρτοφυλάκιά τους, αλλά οι αποδόσεις θα παραμείνουν αδύναμες για μεγάλο χρονικό διάστημα. Εάν, όντως, είναι αυτή η κατάσταση, τότε εφαρμόζουμε τη λάθος πολιτική νομίζοντας ότι ο κίνδυνος είναι η φούσκα. Και ίσως να κάνουμε λάθος πιστεύοντας ότι τα επιτόκια χρειάζεται να αυξηθούν.

Ποια εκτίμηση από τις δύο είναι η σωστή; Η αισιόδοξη, βάσει της οποίας τα επιτόκια είναι χαμηλά, αλλά η οικονομία είναι θεμελιωδώς υγιής; Ή η απαισιόδοξη, βάσει της οποίας οι κεντρικοί τραπεζίτες έχουν γράψει τη σωστή συνταγή, αλλά η κατάσταση του ασθενούς παραμένει κρίσιμη; Υπάρχουν αρκετοί λόγοι να πιστεύει κανείς το δεύτερο.

Ένας εξ αυτών είναι η εξήγηση που έδωσαν οι κεντρικές τράπεζες όταν ξεκίνησαν την πολιτική των ιστορικά χαμηλών επιτοκίων, στον απόηχο της κρίσης. Υποστήριξαν πως η χρηματοοικονομική κρίση έχει επιπτώσεις που επιμένουν. Η σφιχτή κατάσταση στην πίστωση καθιστούσε δύσκολο τον δανεισμό για νοικοκυριά και επιχειρήσεις, με αποτέλεσμα να αναβάλλονται τα σχέδια δαπανών. Επίσης, υπήρχε βραδύτερος ρυθμός στο start up επιχειρήσεων, που λειτουργούσε περιοριστικά στη ζήτηση.

Εάν αυτό το σενάριο είναι σωστό, τότε τα εμπόδια στην ανάκαμψη σταδιακά θα έπρεπε να σβήσουν. Σε αυτήν την περίπτωση οι αγορές θα έπρεπε να αντιδράσουν όπως προέβλεπαν οι κεντρικές τράπεζες όταν ξεκίνησαν την ποσοτική χαλάρωση. Η Τράπεζα της Αγγλίας προχώρησε τόσο πολύ παρουσιάζοντας και σχετικό διάγραμμα των προσδοκιών της το 2011.

Έδειχνε άλμα στις αγορές με το ξεκίνημα της ποσοτικής χαλάρωσης καθώς οι αγορές θα περίμεναν μία περίοδο χαμηλών επιτοκίων. Τελικά, καθώς η οικονομία επιστρέφει σε φυσιολογικά επίπεδα και ανακάμπτει ο πληθωρισμός, η άνοδος στις τιμές καταναλωτή επηρεάζει αρνητικά την πραγματική αξία των επενδυτικών τίτλων.

Βάσει αυτής της άποψης, τα χαμηλά επιτόκια δικαιολογούνται από την αδύναμη οικονομία, αλλά αυτό είναι προσωρινό. Οι αγορές θα είναι στάσιμες για κάποιο χρονικό διάστημα, μέχρις ότου ανακάμψει η οικονομία. Μετά, τα επιτόκια και οι επενδύσεις θα επιστρέψουν σε πιο φυσιολογικό σημείο.

Υπάρχει μία ακόμη πιθανότητα, η οποία επίσης δικαιολογεί τα χαμηλά επιτόκια, αλλά είναι ακόμη πιο αποθαρρυντική. Ενδεχομένως οι προηγμένες οικονομίες να έχουν υποστεί μόνιμη μείωση των δυνητικών ρυθμών ανάπτυξής τους.

Η γήρανση του πληθυσμού δείχνει ότι αυτό ισχύει σε κάποιον βαθμό. Το πρόβλημα θα επιδεινωθεί εάν επιβραδυνθεί η ανάπτυξη της παραγωγικότητας, όπως πιστεύουμε ότι συμβαίνει.

Ένα ακόμη πιο ανησυχητικό σενάριο είναι αυτό της διαρθρωτικής οικονομικής στασιμότητας (secular stagnation) που έχει διατυπώσει και ο πρώην υπουργός Οικονομικών των ΗΠΑ, Λόρενς Σάμερς. Δηλώνει ότι η σχέση ανάμεσα στα επιτόκια και την παραγωγή ενδεχομένως να έχει αλλάξει μόνιμα. Όποια κι αν είναι η βασική αιτία -είτε πρόκειται για την εισοδηματική ανισότητα είτε για τη μερκαντιλιστική πολιτική της Κίνας- σημαίνει ότι απαιτούνται σημαντικά χαμηλότερα επιτόκια για να πετύχει η οικονομία πλήρη απασχόληση. Αυτό, όμως, συνεπάγεται και μονίμως χαμηλότερες αποδόσεις.

Σύμφωνα με αυτήν την απαισιόδοξη υπόθεση, δεν θα είχε νόημα να αλλάξουν πολιτική οι τράπεζες. Αυτό θα ισοδυναμούσε με αλλαγή πορείας επειδή η ποσοτική χαλάρωση θα είχε το αποτέλεσμα που περίμεναν. Θα πρέπει, όμως, να παραμείνουν σε επιφυλακή ακόμη κι αν δεν υπάρχει φούσκα τώρα. Οι επενδυτές έχουν αρχίσει να συνηθίζουν σε διψήφια ποσοστά αποδόσεων από τη χρηματιστηριακή αγορά. Δεν θα δεχθούν εύκολα ότι θα πρέπει να παλεύουν για ένα 5% στο μέλλον. Οι ρυθμιστικές αρχές θα πρέπει να παρακολουθούν τις ασφαλιστικές, τα συνταξιοδοτικά ταμεία και άλλους θεσμικούς επενδυτές για να εξασφαλίσουν ότι δεν προεξοφλούν ανέφικτες μελλοντικές αποδόσεις.

Ορισμένες αγορές, όπως τα ομόλογα υψηλών αποδόσεων και η αγορά ακινήτων του Λονδίνου, ήδη μοιάζουν καυτές. Το κρίσιμο είναι να μην συνδυάζεται αυτή η μεγάλη άνοδος με αύξηση του χρέους. Αυτό σημαίνει ότι η μακροπροληπτική πολιτική θα αποδώσει. Η Fed έχει προσπαθήσει να αντιμετωπίσει τα μοχλευμένα δάνεια, αλλά προς το παρόν το πάρτι συνεχίζεται. Χρειάζεται να κάνει περισσότερα.

Υπάρχουν επιπτώσεις για τους επενδυτές. Σε μία φούσκα, αυτό που πρέπει να κάνει κανείς είναι να μείνει μακριά, να περιμένει τη φούσκα να σκάσει και μετά να επενδύσει με την προοπτική καλύτερων αποδόσεων. Εάν, όμως, δεν υπάρχει φούσκα, τότε οι αποδόσεις δεν θα βελτιωθούν. Οι επενδυτές θα αναρωτιούνται πώς θα μπορέσουν να πετύχουν τους οικονομικούς τους στόχους σε ένα περιβάλλον χωρίς αποδόσεις - και αυτό ίσως να συνεπάγεται μεγαλύτερη αποταμίευση.

Οι φούσκες είναι τρομακτικές. Όμως, οι συνεχείς προειδοποιήσεις για φούσκες αποσπούν την προσοχή από τον πραγματικό κίνδυνο: ότι οι επενδυτικές αποδόσεις δεν θα είναι στο μέλλον αρκετά υψηλές για να καλυφθούν οι ανάγκες τους. Εάν επιβεβαιωθεί το σενάριο της διαρθρωτικής στασιμότητας, τότε μπορεί να αναπολούμε την ημέρα που ανησυχούσαμε για τον κίνδυνο φούσκας.

© The Financial Times Limited 2014. All rights reserved.
FT and Financial Times are trademarks of the Financial Times Ltd.
Not to be redistributed, copied or modified in any way.
Euro2day.gr is solely responsible for providing this translation and the Financial Times Limited does not accept any liability for the accuracy or quality of the translation