ΧΑ: Οι καταλύτες και οι παγίδες του Μαρτίου

Ανεπηρέαστοι από τις αρνητικές εξελίξεις στο εσωτερικό και στο εξωτερικό παραμένουν οι επενδυτές σε ελληνικά ομόλογα και μετοχές, ποντάροντας στο ότι η ανακοίνωση ενός ισχυρού πρωτογενούς πλεονάσματος θα σηματοδοτήσει αλλαγή σελίδας για την Ελλάδα, δρομολογώντας λύσεις για το χρέος, ανεξαρτήτως των διαφωνιών μεταξύ Ευρώπης και ΔΝΤ.

Την ώρα που η κρίση Ρωσίας - Δύσης, με αντικείμενο την Ουκρανία, απειλεί να θέσει σε δοκιμασία την παγκόσμια ασφάλεια, προκαλώντας νέο κύμα φυγής των επενδυτών από τις αναδυόμενες αγορές, το Χ.Α. σημείωσε προχθές νέο υψηλό 33 μηνών, ενώ η απόδοση του 10ετούς ομολόγου παρέμεινε στην περιοχή του 7%.

Ελάχιστα προβλημάτισε την αγορά και η αγεφύρωτη απόσταση μεταξύ της Τράπεζας της Ελλάδος και του Διεθνούς Νομισματικού Ταμείου για τις κεφαλαιακές ανάγκες των τραπεζών, καθώς το Ταμείο τις εκτιμά στα 8,5 - 9 δισ. ευρώ και η ΤτΕ στα 5,8 - 6,2 δισ. ευρώ.

Η στάση των επενδυτών εξηγείται σύμφωνα με χρηματιστές από την πεποίθηση επίτευξης υψηλού πρωτογενούς πλεονάσματος το 2013, το οποίο δεν αμφισβητείται από την τρόικα.

Το ύψος του πρωτογενούς πλεονάσματος ξεπέρασε, με βάση στελέχη ξένων επενδυτικών τραπεζών, τα 2,2 δισ. ευρώ στις 31/12/2013 και θα διαμορφωθεί σε ανώτερα επίπεδα, ακόμη και αν εγγραφούν τελικώς στο 2014 και όχι στο 2013 έσοδα ύψους 0,5 - 1 δισ. ευρώ, προκειμένου να λειτουργήσουν ως «μαξιλάρι» για τυχόν έκτακτες φετινές ανάγκες.

Υπό το παραπάνω πρίσμα, η Ελλάδα παραμένει ένα από τα πιο καυτά επενδυτικά stories καθώς η επίτευξη πρωτογενούς πλεονάσματος διευκολύνει τη συμφωνία με την τρόικα στο σκέλος των δημοσιονομικών μέτρων, χωρίς να πιέζει την ασθενή κοινοβουλευτική πλειοψηφία, ενώ ανοίγει τον δρόμο για λύση στο ελληνικό χρέος και αναβαθμίσεις στην πιστοληπτική ικανότητα από τους ξένους οίκους.

Το σχέδιο της κυβέρνησης προέβλεπε, όπως έχει γράψει η στήλη Χαμαιλέων την επάνοδο της χώρας στις αγορές μέσα στον Μάρτιο, με έκδοση κρατικού ομολόγου 5ετούς διάρκειας, ύψους 2 - 3 δισ. ευρώ. Η κρίση στις σχέσεις Δύσης - Ρωσίας με αντικείμενο την Ουκρανία και η άτεγκτη στάση του ΔΝΤ στις διαπραγματεύσεις της τρόικας με την κυβέρνηση ενδέχεται να τροποποιήσουν τον παραπάνω σχεδιασμό.

Οι παγίδες που κρύβουν οι τράπεζες

Η ανακοίνωση των κεφαλαιακών αναγκών των τραπεζών σήμερα το απόγευμα, με ή χωρίς τη σύμφωνη γνώμη -του συνόλου- της τρόικας, αναμένεται να λειτουργήσει, σύμφωνα με αναλυτές, σαν «ξυπνητήρι για την αγορά.

Ακόμη και στο σχετικά ήπιο σενάριο, που υπερασπίζεται η ΤτΕ, οι κεφαλαιακές ανάγκες των πιστωτικών ιδρυμάτων, ανάλογα με επιμέρους παραδοχές, διαμορφώνονται στα 5,8 - 6,2 δισ. ευρώ. Εφόσον μάλιστα δοθεί προθεσμία 8 μηνών (ως τις 30 Νοεμβρίου), ο παραπάνω λογαριασμός δημιουργεί δυσκολίες στην Εθνική και ενδεχομένως στην Αττικής.

Η Εθνική επιδιώκει, μέσω των παρατηρήσεων που έχει ήδη υποβάλει, να αναθεωρηθούν κάποιες επιμέρους παραδοχές του stress test και να μειωθεί ο λογαριασμός της σε επίπεδα κοντά στα 2 δισ. ευρώ. Το θέμα αποτέλεσε το βασικό αντικείμενο της συνάντησης Τουρκολιά - Προβόπουλου την περασμένη Πέμπτη.

Για την Alpha και την Πειραιώς οι απόψεις διίστανται, καθώς σε αυτό το ενδεχόμενο εμφανίζουν μικρές κεφαλαιακές ανάγκες, που μπορούν εύκολα να τις διαχειρισθούν με βάση τους αισιόδοξους.

Στον αντίποδα, οι απαισιόδοξοι επισημαίνουν ότι η αγορά έχει ήδη προεξοφλήσει ότι οι δύο τράπεζες δεν θα χρειαστεί να κάψουν το σύνολο του capital buffer που διαθέτουν, την επόμενη τριετία, και ως εκ τούτου ενδέχεται να πιεσθούν αν προκύψουν κεφαλαιακές ανάγκες της τάξης των 300 - 500 εκατ. ευρώ.

Βαραίνει το κλίμα αν ο λογαριασμός φθάσει ή ξεπεράσει τα 7 δισ.

Σύμφωνα, πάντα, με τραπεζικούς αναλυτές, αν το ύψος των κεφαλαιακών αναγκών φθάσει ή ακόμη χειρότερα ξεπεράσει τα 7 δισ. ευρώ, το κλίμα θα βαρύνει συνολικά για τις τράπεζες, καθώς η κεφαλαιοποίησή τους είναι τουλάχιστον μία φορά μεγαλύτερη της λογιστικής τους αξίας.

Ειδικότερα, με βάση τις εκτιμήσεις για την κερδοφορία του 2015, η Πειραιώς και η Alpha διαπραγματεύονται περίπου 1,3 φορά τη λογιστική τους αξία και η Εθνική περίπου 2 φορές.

Κλειδί ο νόμος και οι αυξήσεις κεφαλαίου

Κλειδί για τη συμπεριφορά των τραπεζών θα αποτελέσει και η ψήφιση ή μη του νέου νόμου καθώς και το περιεχόμενό του.

Αν η Βουλή ψηφίσει νομοσχέδιο για τις τράπεζες, το οποίο θα προβλέπει αφενός τη διενέργεια αυξήσεων κεφαλαίου με όρους αγοράς, αφετέρου τη δυνατότητα στο ΤΧΣ να προβαίνει σε επαναγορά των warrants με αντάλλαγμα μετοχές, τα warrants της Alpha και της Πειραιώς θα κινηθούν έντονα ανοδικά και οι μετοχές θα ακολουθήσουν. Προϋπόθεση βέβαια είναι οι κεφαλαιακές ανάγκες για τις δύο τράπεζες να έχουν βγει σε μηδενικά ή διαχειρίσιμα επίπεδα.

Οι κάτοχοι warrants της Alpha θα είναι και οι πλέον ωφελημένοι σε αυτό το ενδεχόμενο αφού η τιμή της μετοχής διαμορφώνεται σε αισθητά ανώτερα επίπεδα από την τιμή άσκησης και αυτό αποτυπώνεται στην αξία των warrants.

Θετική θα είναι και η επίδραση για τη Eurobank αφού η ψήφιση του νόμου με τους προαναφερόμενους όρους ανοίγει τον δρόμο για διενέργεια της αύξησης και την κάλυψή της από ιδιώτες επενδυτές.

Στην περίπτωση που ψηφισθεί ημιτελώς το νομοσχέδιο, προβλέποντας μεν τις απαραίτητες ενέργειες για τη διενέργεια της ΑΜΚ της Eurobank, χωρίς όμως να περιλαμβάνει τη δυνατότητα buy back για τα warrants, είναι πιθανόν Alpha Bank και Πειραιώς να επιδιώξουν να διευρύνουν την ιδιωτική συμμετοχή μέσω αυξήσεων κεφαλαίου με τις οποίες θα ενισχυθούν κεφαλαιακά εν όψει του ελέγχου της ΕΚΤ και του stress test της EBA αφετέρου θα έχουν τη δυνατότητα να εξαγοράσουν και να ακυρώσουν τις προνομιούχες μετοχές του Δημοσίου.

Υπό το παραπάνω πρίσμα το ενδιαφέρον επικεντρώνεται στις αλλαγές που θα προβλέπει το νομοσχέδιο με αφορμή την Eurobank για τους όρους με τους οποίους θα προχωρούν σε αύξηση κεφαλαίου τράπεζες στις οποίες συμμετέχει το Ταμείο Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας.

Με δεδομένο πάντως ότι το free float της Alpha και της Πειραιώς είναι συγκεντρωμένο στα χέρια λίγων funds που έχουν μακροπρόθεσμο επενδυτικό ορίζοντα για το ελληνικό τους χαρτοφυλάκιο, η διενέργεια αυξήσεων κεφαλαίου ενδέχεται να κρύβει μικρές αναταράξεις.