ΔΑΑ-Autohellas: Τα δύο stories και οι τιμές-στόχοι στις μετοχές

Δύο από τις πλέον αναγνωρίσιμες εισηγμένες της ελληνικής αγοράς, ο Διεθνής Αερολιμένας Αθηνών (ΔΑΑ) και η Αutohellas, δημοσίευσαν πρόσφατα τα αποτελέσματα του πρώτου εξαμήνου του 2026. Και οι δύο εταιρείες εμφανίζουν το ίδιο βασικό χαρακτηριστικό: λειτουργική δραστηριότητα που είτε αυξάνεται, είτε κρατά καλά επίπεδα, με την τελική κερδοφορία όμως να συμπιέζεται από αυξημένες αποσβέσεις που συνοδεύουν τα εκτεταμένα επενδυτικά τους προγράμματα.

Παρακάτω παρουσιάζουμε τα αποτελέσματα και την αποτίμησή μας, με τιμή-στόχο για κάθε μετοχή.

Διεθνής Αερολιμένας Αθηνών (ΔΑΑ)

Ααποτελέσματα του α' εξαμήνου 2026

Σύμφωνα με τα στοιχεία που δημοσίευσε η εταιρεία, η επιβατική κίνηση στο «Ελευθέριος Βενιζέλος» διαμορφώθηκε σε 15,8 εκατ. επιβάτες το α' εξάμηνο του 2026, αυξημένη κατά 4,5% σε σχέση με το αντίστοιχο περσινό διάστημα, με την εγχώρια και τη διεθνή κίνηση να υπερβαίνουν τα περσινά επίπεδα κατά 5,1% και 4,2% αντίστοιχα.

Παρά την αύξηση της κίνησης, τα οικονομικά μεγέθη υποχώρησαν: τα συνολικά έσοδα και λοιπά εισοδήματα μειώθηκαν κατά 2,8% σε €299,6 εκατ. (από €308,2 εκατ.), κυρίως λόγω της προσωρινής έκπτωσης 30% στο Τέλος Εξυπηρέτησης Επιβατών που εφαρμόστηκε από την 1η Οκτωβρίου 2025 έως την 30ή Απριλίου 2026.

Το προσαρμοσμένο EBITDA διαμορφώθηκε σε €168,5 εκατ., μειωμένο κατά 7,6% (περιθώριο 56,2% έναντι 59,2% πέρυσι), ενώ τα κέρδη προ φόρων υποχώρησαν κατά €13,6 εκατ. σε €106,6 εκατ. και τα καθαρά κέρδη κατά 11,6% σε €81,4 εκατ., από €92,2 εκατ.

Ιδιαίτερα αυξημένες (+15%) ήταν οι αμοιβές και τα έξοδα τρίτων, ενώ αντίθετα οι δαπάνες κοινής ωφέλειας μειώθηκαν κατά 37,3% χάρη στις πρωτοβουλίες ενεργειακής εξοικονόμησης του προγράμματος «Route 2025».

Η διοίκηση αναβάθμισε την πρόβλεψή της για την επιβατική κίνηση σε μεσαίο μονοψήφιο ρυθμό αύξησης για το σύνολο του 2026 (από χαμηλό μονοψήφιο προηγουμένως) και επιβεβαίωσε τον στόχο για καθαρά κέρδη γύρω στα €200 εκατ. για τη φετινή χρήση, με δέσμευση διανομής του 100% των διαθέσιμων προς διανομή κερδών.

Παράλληλα, ανακοίνωσε αναθεώρηση του προγράμματος επέκτασης: οι συνολικές κεφαλαιουχικές δαπάνες έως το τέλος του 2030 εκτιμώνται πλέον σε €950 εκατ. (τιμές 2026), με πιο τμηματική και ευέλικτη υλοποίηση.

Ο δείκτης καθαρού χρέους προς EBITDA αναμένεται να κινηθεί μεταξύ 2 και 3 φορών κατά την επενδυτική περίοδο, χωρίς να ξεπεράσει τις 3,5 φορές — στόχος που, σε συνδυασμό με το τραπεζικό δάνειο €806 εκατ. που είχε εξασφαλιστεί το 2024 και το ομόλογο €500 εκατ. που εκδόθηκε τον Ιούνιο του 2026, καλύπτει τις χρηματοδοτικές ανάγκες της εταιρείας έως το 2030.

Το μοντέλο αποτίμησης: ρυθμιζόμενη βάση περιουσιακών στοιχείων (RAB) / WACC

Για τον ΔΑΑ εφαρμόζουμε το ίδιο πλαίσιο αποτίμησης που χρησιμοποιούμε σε άλλα ρυθμιζόμενα περιουσιακά στοιχεία: η αεροπορική κερδοφορία είναι εκ κατασκευής περιορισμένη σε απόδοση περίπου 15% επί της πληθωριστικά αναπροσαρμοσμένης ρυθμιστικής βάσης περιουσιακών στοιχείων (Regulatory Asset Base).

Αυτό σημαίνει ότι ο ΔΑΑ δεν αποτελεί ιστορία «traffic-beta» — η αύξηση των επιβατών δεν περνάει αναλογικά στα κέρδη — αλλά ιστορία ρυθμιστικών ιδίων κεφαλαίων με εμπορική επικάλυψη (retail, εστίαση, πάρκινγκ), όπου η λειτουργική μόχλευση είναι απεριόριστη.

Εφαρμόζουμε την προσέγγιση προεξόφλησης μερισμάτων δύο σταδίων (DDM): κόστος ιδίων κεφαλαίων στο 9,0% (συνεπές με το προφίλ πιστοληπτικής διαβάθμισης BBB+ και το country risk premium μετά την αναβάθμιση της ελληνικής αγοράς σε Developed Market)· με εκτιμώμενο μέρισμα 2026 στα €0,60/μετοχή και ρυθμό αύξησης μερίσματος στο 4,5% ετησίως έως το 2035, σε ευθυγράμμιση με τις εκτιμήσεις αγοράς για CAGR κερδών 2027-2035 (αεροπορικός τομέας +3,3%, μη αεροπορικός +5,8%)· και μακροπρόθεσμο ρυθμό ανάπτυξης 2,0% από το 2036 και έπειτα.

Το αποτέλεσμα δίνει αξία περίπου €10,05-10,10 ανά μετοχή.

Ως έλεγχο διασταύρωσης εφαρμόζουμε πολλαπλασιαστή 10x επί του εκτιμώμενου EBITDA 2026 (περίπου €393-394 εκατ., πρακτικά σταθερό σε σχέση με το 2025), αφαιρώντας τον καθαρό δανεισμό. Δεδομένου ότι η διοίκηση στοχεύει σε δείκτη καθαρού χρέους/EBITDA μεταξύ 2x-3x κατά την επενδυτική περίοδο, η μέθοδος αυτή δίνει εύρος αξιών από περίπου €8,70 έως και €9,90 ανά μετοχή στο κατώτερο-ανώτερο άκρο του στοχευόμενου δείκτη μόχλευσης — μια ένδειξη ότι το κόστος του επενδυτικού προγράμματος πιέζει κάπως προς τα κάτω τη μετοχική αξία σε σχέση με την καθαρή προσέγγιση DDM.

Η περίπτωση της Αutohellas

Αποτελέσματα α' εξαμήνου 2026

Σύμφωνα με την Εξαμηνιαία Οικονομική Έκθεση της εταιρείας (εγκρίθηκε από το Διοικητικό Συμβούλιο στις 8 Σεπτεμβρίου 2026), ο ενοποιημένος κύκλος εργασιών διαμορφώθηκε σε €501,0 εκατ. το α' εξάμηνο του 2026, οριακά μειωμένος κατά 0,3% σε σχέση με το α' εξάμηνο του 2025 (€502,5 εκατ.).

Το EBITDA ενισχύθηκε κατά 2,6% στα €129,7 εκατ., όμως το λειτουργικό κέρδος (EBIT) υποχώρησε κατά 20,1% σε €33,3 εκατ. και τα καθαρά κέρδη μειώθηκαν κατά 12,3% σε €28,5 εκατ. — απόκλιση που οφείλεται σχεδόν αποκλειστικά στις αυξημένες αποσβέσεις στόλου (€96,4 εκατ. έναντι €84,8 εκατ.), απόρροια των επενδύσεων σε περίπου 13.400 νέα οχήματα μέσα στο εξάμηνο.

Ανά δραστηριότητα, οι μισθώσεις αυτοκινήτων στην Ελλάδα (Hertz) αύξησαν τα έσοδά τους κατά 6,7% στα €146,6 εκατ., με κινητήρια δύναμη τις μακροχρόνιες μισθώσεις λόγω αυξημένης ζήτησης από εταιρικούς πελάτες.

Η διεθνής δραστηριότητα μισθώσεων σημείωσε άνοδο εσόδων 10,6% στα €87,3 εκατ., με την Πορτογαλία να συνεισφέρει τη μεγαλύτερη αύξηση, αν και παρέμεινε ζημιογόνος λόγω εποχικότητας ενώ η δραστηριότητα στην Κύπρο επιβαρύνθηκε από τη γεωπολιτική αβεβαιότητα στη Μέση Ανατολή στο πρώτο πεντάμηνο.

Αντίθετα, το εμπόριο αυτοκινήτων και υπηρεσιών στην Ελλάδα κατέγραψε πτώση εσόδων 6,6% στα €267,2 εκατ., κυρίως λόγω του κύκλου μοντέλων Hyundai/KIA και βέβαια της αυξανόμενης παρουσίας νέων -κυρίως κινεζικών- μοντέλων στην ελληνική αγορά.

Τα ίδια κεφάλαια του Ομίλου διαμορφώθηκαν στα €556,5 εκατ. στις 30.6.2026, ενώ ο καθαρός δανεισμός ανήλθε σε €822,7 εκατ. (από €789,7 εκατ. στο τέλος του 2025), δίνοντας δείκτη μόχλευσης (gearing) 1,48x — εντός του στοχευόμενου εύρους 1x-2x που έχει θέσει η διοίκηση. Μετά το κλείσιμο του εξαμήνου, τον Ιούλιο του 2026, η εταιρεία αύξησε την υφιστάμενη συμφωνία τιτλοποίησης κατά €80 εκατ., διαμορφώνοντας το συνολικό πλαίσιο χρηματοδότησης σε €370 εκατ.

Το μοντέλο αποτίμησης: EV/EBITDA και P/E

Για την Αutohellas εφαρμόζουμε συνδυασμό πολλαπλασιαστή EV/EBITDA (κύρια μέθοδος για κλάδο έντασης παγίων όπως τα car rental) με έλεγχο διασταύρωσης μέσω P/E.

Με βάση το ρυθμό αύξησης του α' εξαμήνου και την παραδοσιακά ισχυρότερη συνεισφορά του γ' τριμήνου (περίπου 53% των εσόδων βραχυχρόνιων μισθώσεων στην Ελλάδα πραγματοποιείται Ιούλιο-Σεπτέμβριο, σύμφωνα με την ίδια την εταιρεία), εκτιμούμε το EBITDA χρήσης 2026 περίπου στα €303 εκατ. (+2,8% έναντι €294,7 εκατ. το 2025) και τα καθαρά κέρδη περίπου €78-79 εκατ. (έναντι €84,0 εκατ. το 2025), καθώς η τάση συμπίεσης από τις αποσβέσεις αναμένεται να συνεχιστεί.

Εφαρμόζοντας πολλαπλασιαστή 5,0x επί του εκτιμώμενου EBITDA 2026 (€303 εκατ.) προκύπτει Enterprise Value περίπου €1.515 εκατ., από το οποίο αφαιρούμε τον καθαρό δανεισμό των €822,7 εκατ. (30.6.2026, όπως δημοσιεύθηκε στην Εξαμηνιαία Έκθεση), καταλήγοντας σε αξία ιδίων κεφαλαίων περίπου €692 εκατ. ή €14,25 ανά μετοχή.

Ο έλεγχος διασταύρωσης μέσω P/E (9x-10x επί εκτιμώμενων κερδών ανά μετοχή 2026 περίπου €1,50-1,55) δίνει εύρος €13,50-15,00 ανά μετοχή, επιβεβαιώνοντας τη μεθοδολογία μας.

Συνοπτικά

Και οι δύο εταιρείες μοιράζονται ένα κοινό μοτίβο: ισχυρή ή σταθερή λειτουργική δραστηριότητα, «θαμμένη» πίσω από αυξημένες αποσβέσεις που απορρέουν από τα εκτεταμένα επενδυτικά τους προγράμματα — €950 εκατ. έως το 2030 για τον ΔΑΑ, εκατοντάδες εκατομμύρια ευρώ ετησίως σε ανανέωση στόλου για την Αutohellas.

Η διαφορά στη σύστασή μας δεν αντανακλά διαφορετική άποψη για την ποιότητα των δύο επιχειρήσεων, αλλά το γεγονός ότι ο ΔΑΑ διαπραγματεύεται ήδη κοντά στη προσδιορισμένη αξία του, ενώ η Αutohellas φαίνεται να προσφέρει μεγαλύτερο περιθώριο ασφαλείας στην τρέχουσα αποτίμησή της.

* Διευθυντής Έρευνας (Director of Research) στη Solidus Securities ΑΕΠΕΥ, καθοδηγεί την ανάλυση χαρτοφυλακίων και τη βελτιστοποίηση κατανομής περιουσιακών στοιχείων, αναπτύσσοντας ολοκληρωμένα χρηματοοικονομικά μοντέλα για την αξιολόγηση κινδύνου και την πρόβλεψη τάσεων της αγοράς. Πρόεδρος του ΕΕΠΑΜΑ - HACSA.

** Το παρόν άρθρο έχει ενημερωτικό και εκπαιδευτικό χαρακτήρα και δεν αποτελεί επενδυτική, φορολογική ή νομική συμβουλή. Τα στοιχεία είναι ενδεικτικά, βασίζονται σε δημόσια διαθέσιμα ιστορικά δεδομένα και δεν εγγυώνται μελλοντικές αποδόσεις. Πριν από κάθε επενδυτική απόφαση, συμβουλευτείτε πιστοποιημένο επενδυτικό σύμβουλο.