του Στέφανου Κοτζαμάνη

Την έντονη δυσφορία των μικροεπενδυτών προκαλούν συχνά τα δικαιώματα προαίρεσης αγοράς μετοχών που τον τελευταίο καιρό λαμβάνουν τη μορφή χιονοστιβάδας, καθώς υιοθετούνται από ολοένα και περισσότερες εισηγμένες εταιρείες.

Αν και κανείς δεν εναντιώνεται στην παροχή κινήτρων προς όφελος των στελεχών και των εργαζομένων, συχνά προκαλείται δυσφορία στο επενδυτικό κοινό, σε περιπτώσεις που το ύψος των κινήτρων είναι αναλογικά πολύ μεγάλο σε σύγκριση με τις οικονομικές επιδόσεις των εταιρειών ή όταν η πορεία της μετοχής έχει σαφώς υποαποδώσει έναντι του Γενικού Δείκτη. Οι περιπτώσεις που ακολουθούν είναι άκρως χαρακτηριστικές:

- Η εταιρεία Εκδόσεις Λιβάνη εξέδωσε πρόσφατα μέσω stock options νέες μετοχές που αντιστοιχούν στο 10% του συνόλου των τίτλων της (!) προσφερόμενες έναντι μόλις 30 λεπτών, όταν στις 28/12/2007 η τρέχουσα τιμή του τίτλου ανερχόταν στα 2,50 ευρώ! Ενδεικτικό είναι ότι (με βάση την τιμή της 27ης/12/2007) το όφελος για τα 90 άτομα που ευνοήθηκαν από τα δικαιώματα προαίρεσης υπολογίζεται στα 4,64 εκατομμύρια ευρώ, ποσό που είναι μεγαλύτερο από το άθροισμα των κερδών της εισηγμένης κατά την τελευταία τριετία 2004 - 2006 (στις 772 χιλιάδες ευρώ τα κέρδη του 2006)!

- Η Everest έχει προχωρήσει τρεις φορές την τελευταία τριετία στην έκδοση δικαιωμάτων προαίρεσης. Το 2005 το σχετικό πρόγραμμα ανερχόταν στο 2% του συνόλου των μετοχών και δόθηκε προς 1 ευρώ ανά μετοχή, το 2006 ανερχόταν στο 1% του συνόλου των μετοχών και διατέθηκε επίσης προς 1 ευρώ ανά μετοχή, ενώ για το 2007 αντιστοιχεί στο 1,1% και δόθηκε προς 2,40 ευρώ ανά μετοχή. Η τιμή του τίτλου στις 28/12/2007 ανερχόταν στα 3 ευρώ. Αυτό που αξίζει να σημειωθεί είναι ότι το σύνολο των stock options του 2006, των 560.000 μετοχών προς 1 ευρώ, δόθηκε μόνο σε ένα (1) άτομο! Τα άμεσα οφέλη για το άτομο αυτό υπολογίζονται γύρω στα 380.000 ευρώ, καθώς η τρέχουσα τιμή της μετοχής Everest στις 31/12/2006 ανερχόταν στα 2,36 ευρώ... Ο βασικός μέτοχος της εισηγμένης κ. Φρέρης είχε δηλώσει παλαιότερα ότι μέσω των προγραμμάτων αυτών η εταιρεία καταφέρνει να απασχολεί ικανά στελέχη και ότι τα stock options υποκαθιστούν τις αυξημένες αμοιβές που σε διαφορετική περίπτωση θα απαιτούνταν. Παρήγορο είναι, πάντως, ότι η κερδοφορία του εισηγμένου ομίλου κατά την τελευταία τριετία έχει ενισχυθεί σημαντικά. Η μετοχή της Everest, ωστόσο, την περίοδο αυτή έχει αποδώσει μόλις 30%, επίδοση σαφώς χαμηλότερη από αυτήν του Γενικού Δείκτη.

- Οι μέτοχοι του Ταχυδρομικού Ταμιευτηρίου μόνο ευχαριστημένοι δεν μπορούν να είναι από την πορεία τόσο της μετοχής (έχει υποχωρήσει αρκετά κοντά στην τιμή εισαγωγής της στο Χ.Α.) όσο και των κερδών (απώλειες μέσω δομημένων προϊόντων). Και πέραν αυτού διαπιστώνουν ότι τον Δεκέμβριο δόθηκαν στους εργαζομένους -οι οποίοι φυσικά ουδόλως ευθύνονται για τις ”δομημένες” τοποθετήσεις- 1.366.212 νέες μετοχές (το 0,97% του συνόλου) μόλις προς 3,70 ευρώ, προσφέροντας κίνητρο της τάξεως των 11,7 εκατ. ευρώ με βάση την αποτίμηση της μετοχής στις 27/12/07 (έναντι κερδών 137,1 εκατ. το 2006 που αναμένεται να είναι σαφώς μειωμένα το 2007). Αντίστοιχο κίνητρο, ίδιου μεγέθους, αναμένεται να δοθεί και μέσα στο 2008, καθώς τα παραπάνω αποτελούν μόνο την πρώτη δόση ενός διετούς προγράμματος προαίρεσης μετοχών. Οι 2,7 εκατ. μετοχές αυτού του stock option δεν προσφέρονται με κριτήρια παραγωγικότητας κάθε εργαζομένου, αλλά αποκλειστικό κριτήριο ένταξης είναι η συμπλήρωση έξι ετών προϋπηρεσίας. Γι’ αυτό άλλωστε και οι φετινοί δικαιούχοι ήταν 1.135 άτομα. Στην περίπτωση αυτή τα δικαιώματα προαίρεσης δεν λειτουργούν ουσιαστικά ως κίνητρο για μεγαλύτερη αποδοτικότητα των εργαζομένων, αλλά κυρίως ως έμμεσος τρόπος αύξησης των αποδοχών τους.

- Καθόλου ευκαταφρόνητος δεν είναι και ο αριθμός των μετοχών που θα δοθούν σε 25 στελέχη της ΝΕΛ (2.000.000 κομμάτια, το 1,72% του συνόλου, κατόπιν απόφασης που ελήφθη μόλις στις 25/7/2007). Η τρέχουσα τιμή της μετοχής στις 28/12/2007 ήταν κατά 68% ανώτερη από το κόστος απόκτησης αυτών (0,47 ευρώ) και το συνολικό όφελος των στελεχών υπολογίζεται ότι ανέρχεται σε 640 χιλιάδες ευρώ περίπου. Και μπορεί βέβαια το ποσό αυτό συγκριτικά να μη θεωρείται υψηλό, ωστόσο οι μικρομέτοχοι έχουν πολλά χρόνια να εισπράξουν μέρισμα, είδαν και πέρυσι την εταιρεία τους να υποχρεώνεται σε λειτουργικές ζημίες και καλούνται να βάλουν και πάλι το χέρι στην τσέπη, συμμετέχοντας στη δρομολογούμενη αύξηση κεφαλαίου με κύριο στόχο την εξαγορά νέου πλοίου. Όσο για την πορεία της ΝΕΛ στο Χ.Α., οι αποδόσεις των μικρομετόχων διαφοροποιούνται σημαντικά ανάλογα με το πότε τοποθετήθηκαν στη μετοχή, καθώς το ποσοστό απόδοσης ακολουθεί φθίνουσα πορεία με την πάροδο του χρόνου (+182% στην τριετία, +25% στη διετία, -21% στο δωδεκάμηνο).

---Οι άλλες πολιτικές

Σε διαφορετικό μήκος κύματος κινούνται τα προγράμματα stock options ορισμένων άλλων εισηγμένων εταιρειών, στις οποίες μάλιστα τα διεθνή funds κατέχουν πολύ μεγάλα ποσοστά.

Στην Τιτάν, για παράδειγμα, τα προγράμματα stock options έχουν μακροπρόθεσμο χαρακτήρα και δεν αποτελούν χαριστική αμοιβή χωρίς ανταπόδοση προς τα στελέχη. Έτσι, θα δοθούν 47.370 μετοχές (μόλις το 0,05% του συνόλου) σε 60 στελέχη, εκ των οποίων οι 8.000 μετοχές προς 14,68 ευρώ (αφορούν σε πρόγραμμα του έτους 2000) και οι υπόλοιπες 39.370 προς 2 ευρώ (πρόγραμμα του 2004).

Τα μακροπρόθεσμης διάρκειας δικαιώματα προαίρεσης από τη μία πλευρά ”δένουν” αξιόλογα στελέχη με την εταιρεία και από την άλλη τα παρακινούν να εργάζονται πιο αποδοτικά, καθώς όσο περισσότερο κερδοφόρα είναι η εταιρεία τόσο μεγαλύτερο θα είναι και το αντίκρισμα του κινήτρου των μετοχών που θα λάβουν σε βάθος χρόνου.

Για τον λόγο αυτόν, άλλωστε, αυτού του είδους τα stock options υπερτερούν έναντι των υπολοίπων, τα οποία: έχουν αμφίβολη επίδραση στην αποδοτικότητα των εργαζομένων, καθώς συχνά εκλαμβάνονται σαν ”λαχείο”, συχνά απευθύνονται σε πάρα πολλούς, ανεξάρτητα από το πόσο αποδοτικοί ήταν αυτοί, και συχνά, επίσης, ρευστοποιούνται αμέσως από τους κατέχοντες προκαλώντας υπερβάλλουσα προσφορά στο ταμπλό της Σοφοκλέους.

Η ΕΧΑΕ έχει λανσάρει δύο προγράμματα stock options για τα στελέχη της. Το δεύτερο που ”έτρεξε” πρόσφατα είναι τριετούς διάρκειας (2007 - 2009) και προβλέπει τη διάθεση αθροιστικά έως και του 1% των μετοχών της εταιρείας. Οι μετοχές θα διανέμονται κάθε Δεκέμβριο των τριών αυτών ετών έναντι τιμήματος που αντιστοιχεί στο 90% της χρηματιστηριακής τιμής κάθε Νοεμβρίου. Ειδικότερα για το 2007 δόθηκαν τελικά 108.600 μετοχές προς 20,48 ευρώ η καθεμία.

* Αναδημοσίευση από το φύλλο 512 της εφημερίδας ”ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ”, 11/01 - 15/01/08.