Όποιες και αν είναι οι οικονομικές «καιρικές συνθήκες», οι επενδυτές πάντα αξιολογούν το κρατικό χρέος υψηλότερα από τα ομόλογα που εκδίδουν οι εταιρείες, και έχουν καλό λόγο. Αν βρεθεί σε δύσκολη θέση, μια κυβέρνηση μπορεί (σχεδόν πάντα) να αποπληρώσει τα χρέη της, αυξάνοντας τους φόρους ή ακόμα και τυπώνοντας δικό της χρήμα. Οι εταιρείες δεν έχουν τέτοια τύχη, και ως αποτέλεσμα πληρώνουν περισσότερα για να δανείζονται από τους επενδυτές.
Ο Buberl είναι τώρα διευθύνων σύμβουλος της Axa, του γαλλικού ασφαλιστικού κολοσσού, τα ομόλογα της οποίας έκαναν κάτι εξαιρετικό στις αρχές του μήνα: ξεπέρασαν τη γαλλική κυβέρνηση.
To πολιτικό σκηνικό στη Γαλλία είναι και πάλι σε χαώδη κατάσταση, και τα κρατικά της ομόλογα πλήττονται, στέλνοντας τις αποδόσεις τους, και τα κόστη δανεισμού της χώρας, σε ανοδικό σπιράλ. Εν τω μεταξύ, τα ομόλογα που εκδίδει η Axa, εξακολουθούν να έχουν υψηλή ζήτηση, κάνοντάς την μια από τις αρκετές γαλλικές εταιρίες στις οποίες οι αποδόσεις των ομολόγων βυθίστηκαν χαμηλότερα από αυτές των κρατικών στα μέσα Σεπτεμβρίου.
Τέτοιες περιπτώσεις είναι σπάνιες και αποτελούν μια ωμή απεικόνιση της δύσκολης κατάστασης στην οποία βρίσκεται το κράτος της Γαλλίας. Ήδη οι αποδόσεις των γαλλικών ομολόγων κινούνται υψηλότερα από αυτές των ομολόγων της Ιταλίας –του υποτιθέμενου «enfant terrible» της ευρωζώνης- και ακόμα και αυτών της Ελλάδας, η κρίση χρέους τη οποίας παρά λίγο να οδηγήσει σε αποβολή της χώρας από το ευρώ πριν από μια δεκαετία.
Αυτό είναι ένα «καμπανάκι» για τους επενδυτές: όταν τα πράγματα δυσκολεύουν, γίνεται όλο και πιο δύσκολο να βρεθεί κάποιο ασφαλές σημείο για να κρυφτούν. Όλες οι παλιές βεβαιότητες καταρρέουν, ενώ η ευρωπαϊκή ιεραρχία ανακατατάσσεται και ο πρόεδρος Ντόναλντ Τραμπ υπονομεύει τους θεσμούς που υποστηρίζουν το αμερικανικό χρηματοπιστωτικό μεγαλείο.
«Δεν υπάρχει πλέον ασφαλές καταφύγιο επειδή μπορείς να ανατιναχθείς οπουδήποτε» μου είπε ο Buberl. Η Axa το αισθάνεται αυτό έντονα, καθώς είναι ένας μεγάλος επενδυτής που επιδιώκει να καλύψει ασφαλιστικές υποχρεώσεις. «Πιστεύαμε πως τα αμερικανικά treasuries ήταν ασφαλές καταφύγιο και είδαμε πως η αστάθεια ήταν υψηλή και η ρευστότητα είναι θέμα. Το μόνο ασφαλές καταφύγιο είναι η διαφοροποίηση –αυτή είναι η καλύτερη εξασφάλιση», είπε.
Η λίστα με τις κρυψώνες είναι αρκετά μικρή και δεν βγάζει πάντα νόημα. Στην κορυφή βρίσκονται τα εύκολα εμπορεύσιμα περιουσιακά στοιχεία όπως ο χρυσός, το δολάριο και τα αμερικανικά κρατικά ομόλογα, μαζί με το ελβετικό φράγκο, τα γερμανικά κρατικά ομόλογα και το ιαπωνικό γεν. Κάθε επενδυτής γνωρίζει πως μπορεί να υπολογίζει πως οι τιμές τους θα κάνουν άλμα σε περίπτωση σοκ, ως μια λειτουργία συμβατική, ιστορική και αντανακλαστική, συμπτυγμένη σε αλγόριθμους trading με τρόπο που κάνει την αντίδρασή τους να είναι σχεδόν αυτόματη.
Αλλά οι πρόσφατες διακυμάνσεις στην αγορά το έχουν θέσει αυτό σε δοκιμασία. Όταν ξέσπασε η πανδημία Covid-19 το 2020, η αντίδραση που πραγματικά τρόμαξε τος επενδυτές δεν ήταν όταν γκρεμοτσακίστηκαν οι μετοχές, αλλά όταν γκρεμοτσακίστηκαν και τα αμερικανικά κρατικά ομόλογα.
Πιο πρόσφατα, τον Απρίλιο του 2025, όταν ο Τραμπ εξαπέλυσε τους δασμούς του, έπεσε η τιμή των αμερικανικών treasuries όπως και το δολάριο, ενώ έπεφτα και οι μετοχές. Όπως σημείωνε η Τράπεζα Διεθνών Διακανονισμών στην τελευταία της τριμηνιαία έκθεση, η ιστορική σχέση του δολαρίου με τα επίπεδα του εκλαμβανόμενου κινδύνου στις χρηματαγορές φαίνεται πως φθείρεται.
Νωρίτερα φέτος, η Γερμανία ξεκίνησε ένα τεράστιο πρόγραμμα δαπανών, διαβρώνοντας την αξία της σπανιότητας των κρατικών της ομολόγων στην οποία βασίζεται εν μέρει το status τους ως ασφαλή καταφύγια, και ωθώντας τα σε χαμηλότερες τιμές. Εν τω μεταξύ, η Ελβετία είναι αποδέκτης ορισμένων εκ των αυστηρότερων εμπορικών δασμών του Τραμπ. Η γαλλική διασταύρωση εταιρικών/κρατικών ομολόγων είναι το κερασάκι στην τούρτα.
Αναλυτές της BNP Paribas επεσήμαναν σε πρόσφατη παρουσίαση ότι στις παγκόσμιες αγορές, οι αποδόσεις των ομολόγων για κυβερνήσεις υποτιθέμενα ασφαλείς —ιδίως των ΗΠΑ, της Γερμανίας και της Γαλλίας— αυξάνονται, ενώ κράτη που θεωρούνταν από καιρό πιο επικίνδυνο να δανείσεις, όπως η Ιταλία και η Ισπανία, βελτιώνουν τη δημοσιονομική τους υγεία και ανταμείβονται από τους επενδυτές. Οι αντιλήψεις για την ασφάλεια συγκλίνουν.
Τα υψηλά επιτόκια αναφοράς σημαίνουν ότι οι εταιρείες είναι πιο πειθαρχημένες στις προσπάθειές τους να διατηρήσουν τους επενδυτές στο πλευρό τους και λιγότερο πρόθυμες να δανειστούν από καπρίτσιο, ενισχύοντας την ασφάλεια των εταιρικών ομολόγων. Ήδη, το εταιρικό χρέος, ειδικά στις ΗΠΑ, τελεί υπό διαπραγμάτευση με το χαμηλότερο risk premium σε σύγκριση με τα κρατικά ομόλογα των τελευταίων δεκαετιών. Η μεταβλητότητα που παρατηρούμε είναι πολύ πιο πιθανό να προέρχεται από το υποκείμενο δημόσιο χρέος παρά από εταιρικές κρίσεις.
Δεν έχουμε φτάσει ακόμη στο σημείο όπου τα «ωραία και βαρετά» γαλλικά εταιρικά ομόλογα ή τα ιστορικά «πικάντικα» ιταλικά κρατικά ομόλογα αποτελούν παγκοσμίως αναγνωρισμένα ασφαλή περιουσιακά στοιχεία. Ωστόσο, τα σημάδια αποτυχίας των τυπικών διαδικασιών ασφάλειας στις σημερινές αγορές αντανακλούν το γεγονός ότι όλα όσα οι επενδυτές θεωρούν πολύτιμα είναι πλέον αμφισβητήσιμα.
Στην επόμενη μεγάλη κρίση — και θα υπάρξει κρίση — είναι πολύ πιθανό να χαθούν όλα τα στοιχήματα.