Τα τρία «Τ» της ΕΚΤ κλειδί για να αποφευχθεί νέα ευρωκρίση

Η οικονομική γεωγραφία της ευρωζώνης συχνά πλαισιώνεται σε όρους ενός «πυρήνα» και μιας «περιφέρειας», με τις αποδόσεις των κρατικών ομολόγων να αιχμαλωτίζουν την ιεραρχία της βιωσιμότητας του δημόσιου χρέους.

Αν και αυτή η διαφοροποίηση των χρηματαγορών θεωρείται επιθυμητή από ορισμένους προκειμένου να δοθεί κίνητρο στην περιφέρεια να εφαρμόσει μεταρρυθμίσεις και να μειώσει τα επίπεδα του δημόσιου χρέους, η ανάγκη να χαλιναγωγηθεί η εξαιρετικά φιλοκυκλική φύση των αγορών ομολόγων ήταν ένα δύσκολο μάθημα που δόθηκε στη διάρκεια της ευρωπαϊκής κρίσης χρέους στις αρχές της δεκαετίας του 2010.

Η σημερινή ενεργειακή κρίση της Ευρώπης έχει δημιουργήσει νέα χάσματα, που χαρακτηρίζονται από τα αντίστοιχα μερίδια των κρατών μελών στις ενεργοβόρες βιομηχανίες και από τον βαθμό εξάρτησή τους από τα ορυκτά καύσιμα.

Σε αυτές τις ενεργειακές μετρήσεις, η Γερμανία και η Ιταλία ανήκουν σε μια παρόμοια ομάδα, αλλά οι ομοιότητες σταματούν εδώ. Τα ιταλικά νοικοκυριά δαπανούν υψηλότερο ποσοστό του εισοδήματος για ενέργεια από τα αντίστοιχα γερμανικά. Και το υψηλό ποσοστό των πολύ μικρών επιχειρήσεων της Ιταλίας μπορεί αναμφισβήτητα να αποτελεί επίσης μειονέκτημα. Η Γερμανία και η Ιταλία, εξάλλου, εξακολουθούν να βρίσκονται στα αντίθετα άκρα της ιεραρχίας των αποδόσεων των ομολόγων.

Η διασφάλιση ότι η ενεργειακή γεωγραφία της Ευρώπης δεν θα κατακερματίσει περαιτέρω την περιοχή έχει ήδη αποτελέσει κίνητρο για αρκετές κοινές πρωτοβουλίες, για την πλήρωση των αποθηκών φυσικού αερίου, την εξοικονόμηση ενέργειας, τη διασφάλιση του εφοδιασμού και τον περιορισμό της αστάθειας των τιμών.

Ωστόσο, ενώ οι πρωτοβουλίες της ΕΕ περιλαμβάνουν κάποια οικονομική αλληλεγγύη, το μεγαλύτερο μέρος των μέτρων για την προστασία των νοικοκυριών και των επιχειρήσεων χρηματοδοτείται σε εθνικό επίπεδο και με σημαντικές διαφορές στο σχεδιασμό. Η Γερμανία βρίσκεται στην κορυφή της λίστας όσον αφορά τα διαθέσιμα ευρώ, ενώ η Γαλλία κατέχει υψηλή θέση στα μέτρα ελέγχου των τιμών. Αυτός ο τελευταίος παράγοντας είναι ιδιαίτερα ορατός στον πληθωρισμό, με τον δείκτη τιμών καταναλωτή τον Νοέμβριο να διαμορφώνεται στο 7,1% στη Γαλλία, έναντι 11,3% στη Γερμανία και 12,6% στην Ιταλία.

Καθώς η ευρωπαϊκή ενεργειακή κρίση είναι απίθανο να επιλυθεί γρήγορα, υπάρχει ανησυχία πως μια τόσο μεγάλη διαφορά στα δημοσιονομικά μέτρα θα μπορούσε να γίνει πηγή περαιτέρω κατακερματισμού. Και αυτό θα συνέβαινε μέσω διαφόρων καναλιών.

Στην κορυφή της λίστας είναι ο κίνδυνος τα μέτρα δημοσιονομικής στήριξης να τροφοδοτήσουν περαιτέρω τις πληθωριστικές πιέσεις, ωθώντας την ΕΚΤ να προχωρήσει σε επιπλέον σύσφιξη της νομισματικής πολιτικής. Η πρόεδρος της ΕΚΤ Κριστίν Λαγκάρντ είχε καλό λόγο να προειδοποιεί επανειλημμένως πως τα μέτρα δημοσιονομικής στήριξης θα πρέπει να ανταποκρίνονται στο τεστ των τριών «Τ» -προσωρινά, στοχευμένα και ειδικά προσαρμοσμένα για να διατηρούν τα κίνητρα για κατανάλωση λιγότερης ενέργειας (σ.τ.μ: στα αγγλικά «temporary», «targeted», και «tailored»).

Σύμφωνα με τις φθινοπωρινές προβλέψεις της Ευρωπαϊκής Επιτροπής, το 70% των μέτρων που λήφθηκαν στην ΕΕ για την άμβλυνση των επιπτώσεων των υψηλών τιμών της ενέργειας για το 2022 ανήκε στην κατηγορία «μη στοχευμένα». Η σημαντική περαιτέρω σύσφιξη της νομισματικής πολιτικής θα μπορούσε να περιορίσει αδικαιολόγητα τις χρηματοπιστωτικές συνθήκες για ορισμένα κράτη μέλη. Την περασμένη εβδομάδα οι αποδόσεις των ιταλικών ομολόγων αυξήθηκαν, καθώς η ΕΚΤ ενίσχυσε την επιθετική στάση της.

Η ΕΚΤ είχε αναμφίβολα υπόψη της τέτοιους κινδύνους κατά τον σχεδιασμό του νέου μηχανισμού προστασίας της μετάδοσης (Transmission Protection Instrument – TPI). Αυτό το μη δοκιμασμένο ακόμη μέσο αγοράς ομολόγων κατά της κρίσης θα χρησιμοποιηθεί, ωστόσο, αναμφισβήτητα μόνο εάν προκύψουν σημαντικές διαταραχές στην αγορά. Το κόστος των αργοκίνητων «μετρίως πολύ σφιχτών» χρηματοπιστωτικών συνθηκών θα έμενε μάλλον ανεξέλεγκτο.

Η επιλεξιμότητα για τον TPI, εξάλλου, περιλαμβάνει μια εξέταση της συμμόρφωσης με τους δημοσιονομικούς κανόνες της ΕΕ, οι οποίοι πρόκειται να τεθούν εκ νέου σε ισχύ το 2024, αν και σε αναθεωρημένη μορφή. Σημειώστε επίσης ότι τα έκτακτα φορολογικά κέρδη που αρχικά απόλαυσαν πολλές κυβερνήσεις λόγω της επανεκκίνησης της οικονομίας λόγω της πανδημίας και του υψηλότερου πληθωρισμού, θα αποδειχθούν πιθανώς βραχύβια. Τα κράτη μέλη με υψηλά επίπεδα δημόσιου χρέους θα μπορούσαν κάλλιστα να διαπιστώσουν ότι τα δημοσιονομικά περιθώρια θα είναι πολύ μειωμένα το 2024.

Μια ακόμα ανησυχία σχετίζεται με την ανταγωνιστικότητα. Τα κίνητρα των εθνικών κυβερνήσεων να υποστηρίξουν τις εγχώριες επιχειρήσεις είναι κατανοητά, τόσο σε όρους προστασίας της ανταγωνιστικότητας όσο και διατήρησης της μετεγκατάστασης σε χώρες όπως οι ΗΠΑ.

Η πρόεδρος της Κομισιόν Ούρσουλα φον ντερ Λάιεν πρόσφατα ζήτησε από την ΕΕ να προσαρμόσει τους κανόνες κρατικών ενισχύσεων στο πακέτο επιδοτήσεων των ΗΠΑ για την πράσινη ενέργεια. Αρκετά κράτη μέλη, συμπεριλαμβανομένων της Γαλλίας, της Ιταλίας και της Ισπανίας έχουν ζητήσει περισσότερη κοινή ευρωπαϊκή χρηματοδότηση. Το στοχευμένο και συνοδευόμενο από όρους μοντέλο του ταμείου Next Generation EU για την ανάκαμψη από την πανδημία αποτελεί ένα καλό μοντέλο.

Ένα τελευταίο σημείο σχετίζεται με την αβεβαιότητα γύρω από τις αγορές ενέργειας της Ευρώπης που βρίσκονται σε κρίση, η οποία φαίνεται απίθανο να βρει μια ταχεία λύση. Για τις επιχειρήσεις, αυτή η αβεβαιότητα αναμένεται να οδηγήσει σε καθυστερήσεις στα επενδυτικά σχέδια. Η σύσφιξη της νομισματικής πολιτικής μπορεί κάλλιστα να είναι η σωστή επιλογή όταν αντιμετωπίζουμε τον υψηλό πληθωρισμό, ωστόσο αυτή είναι η πρώτη φορά που η ΕΚΤ έχει αυξήσει τα επιτόκια τόσο επιθετικά.

H EKT αναμένεται επίσης να συρρικνώσει τον ισολογισμό της με πολύ ταχύτερο ρυθμό απ’ ότι η Federal Reserve των ΗΠΑ, κυρίως λόγω της αποπληρωμής των TLTRO κατά τη διάρκεια του 2023. Ο τελευταίος γύρος των TLTRO ξεκινά από την πανδημία θα στόχο είχε να τονώσει τον τραπεζικό δανεισμό προς την πραγματική οικονομία.

Με την Ευρώπη πιθανότατα να αντιμετωπίζει μια παρατεταμένη ενεργειακή κρίση, τα τρία «Τ» της ΕΚΤ δεν είναι απλώς ένα μάντρα αλλά ένας όρος προκειμένου να αποφευχθεί μια νέα ευρωκρίση.

* Η συγγραφέας του άρθρου είναι group chief economist της Société Générale

© The Financial Times Limited 2022. All rights reserved.
FT and Financial Times are trademarks of the Financial Times Ltd.
Not to be redistributed, copied or modified in any way.
Euro2day.gr is solely responsible for providing this translation and the Financial Times Limited does not accept any liability for the accuracy or quality of the translation