ΧΑ: Η… φτήνια τρώει τον παρά!

Υπάρχουν στη Σοφοκλέους εταιρίες κερδοφόρες, υγιείς και με τιμή χαμηλότερη -ή και πολύ χαμηλότερη- από τη λογιστική τους αξία; - Δεκάδες παραδείγματα από το ταμπλό και αναλυτικοί πίνακες.

Δημοσιεύθηκε: 21 Ιουλίου 2011 - 07:56

Στέφανος Kοτζαμάνης [email protected]

Ο δείκτης P/BV συγκρίνει πόσο αποτιμάται σήμερα μια εταιρία στο χρηματιστήριο με την καθαρή αξία των περιουσιακών της στοιχείων.

Όταν η τιμή του δείκτη είναι χαμηλότερη της μονάδας σημαίνει πως η τρέχουσα αποτίμηση στο ταμπλό είναι χαμηλότερη από την καθαρή αξία της περιουσίας της, χωρίς στην τελευταία να συνυπολογίζεται μια σειρά πιθανών περιουσιακών στοιχείων, όπως π.χ. το ανεκτέλεστο υπόλοιπο των συμβάσεών της, το πελατολόγιό της, η φήμη και πελατεία της, η συσσωρευμένη τεχνογνωσία και εμπειρία των στελεχών κ.λπ.

Η πλειονότητα των εισηγμένων εταιριών του Χ.Α. διαπραγματεύεται σήμερα με δείκτη P/BV όχι μόνο χαμηλότερο της μονάδας αλλά και χαμηλότερο του 0,5 (κάτω από το 50% της καθαρής αξίας των περιουσιακών στοιχείων). Και η αλήθεια είναι πως σε ορισμένες περιπτώσεις κάτι τέτοιο δεν είναι -αν και μοιάζει- οικονομικά παράλογο, αν κάποιος συνεκτιμήσει τις δύο σημαντικές αδυναμίες του συγκεκριμένου δείκτη:

Πρώτον, το P/BV δεν επηρεάζεται από τις οικονομικές επιδόσεις της εταιρίας. Για παράδειγμα, μια επιχείρηση με P/BV<1 μπορεί να έχει περιορισμένα κέρδη ή ζημίες, ή ακόμη πολύ σοβαρά προβλήματα ρευστότητας και κεφαλαιακής επάρκειας. Με άλλα λόγια, αυτό μεταφράζεται στην ύπαρξη σχετικά υψηλών περιουσιακών στοιχείων, αυτά ωστόσο χρησιμοποιούνται με αντιπαραγωγικό τρόπο, ή, έστω, με σαφώς περιορισμένη αποδοτικότητα.

Και φυσικά κοινό μυστικό είναι πως κάτι τέτοιο συμβαίνει σε αρκετές εταιρίες. Σε κάθε περίπτωση, οι επενδυτές όταν αγοράζουν μια επιχείρηση έχουν ως πρώτο μέλημα την επίτευξη κερδοφορίας και ενδεχομένως την εκμετάλλευση συνεργειών - οικονομιών κλίμακας με άλλες δικές τους προϋπάρχουσες επιχειρηματικές δραστηριότητες και όχι τη... συλλογή περιουσιακών στοιχείων αμφίβολης ρευστοποίησης.

Ιδίως σε περιόδους ύφεσης και μακροοικονομικής ανισορροπίας, όπως η τρέχουσα, η βαρύτητα των περιουσιακών στοιχείων μιας εταιρίας έρχεται σε δεύτερη μοίρα, αφού το ενδιαφέρον επικεντρώνεται στο κατά πόσον θα μπορέσει να σωθεί η χώρα από την κρίση.

Δεύτερον, ένα σημαντικό πρόβλημα του συγκεκριμένου δείκτη είναι πως, ενώ ο αριθμητής του (τιμή μετοχής) αγοράζεται με μετρητά, ο παρανομαστής του (BV) είναι πολλές φορές δύσκολο να μετατραπεί σε μετρητά, ακόμη και αν περάσουν χρόνια! Μια εταιρία, για παράδειγμα, που διαθέτει ένα εργοστάσιο στη βιομηχανική περιοχή της Ξάνθης, ή ένα αποθηκευτικό κέντρο στον Ασπρόπυργο Αττικής, είναι ιδιαίτερα αμφίβολο για το πόσο γρήγορα θα μπορέσει να βρει αγοραστή, σε περίπτωση όπου αποφασίσει να ρευστοποιήσει τα δύο αυτά ακίνητα.

Και τρίτον, ορισμένες φορές η λογιστική αξία των εταιριών (BV) δεν λέει όλη την αλήθεια. Για παράδειγμα, στην περίπτωση των τραπεζών, τα περισσότερα ομόλογα του ελληνικού δημοσίου που κατέχουν είναι αποτιμημένα στην ονομαστική τους αξία (στο 100) και όχι με βάση τις πολύ χαμηλότερες τιμές τους, που διαμορφώνονται στη δευτερογενή αγορά ομολόγων. Επίσης, είναι αδύνατον να υπολογίσει κάποιος με μαθηματική ακρίβεια το πραγματικό ύψος των επισφαλών απαιτήσεων μιας εταιρίας, με αποτέλεσμα ορισμένοι επενδυτές να φοβούνται πως αυτές θα αποδειχτούν τελικά υψηλότερες από αυτές που προβλέφθηκαν στις λογιστικές καταστάσεις.

Σε κάθε περίπτωση, πάντως, το χαμηλό P/BV είναι ένδειξη υποτίμησης όχι μόνο μιας συγκεκριμένης μετοχής αλλά και ολόκληρης της χρηματιστηριακής αγοράς, ιδίως στην περίπτωση όπου αποκατασταθεί η μακροοικονομική ισορροπία στη χώρα.

Παραδείγματα από το ταμπλό

Στους δύο παρατιθέμενους πίνακες, παρουσιάζονται οι δείκτες P/BV 55 εισηγμένων εταιριών, τραπεζικών και μη. Θα πρέπει να σημειωθεί πως τόσο οι 13 εισηγμένες του δεύτερου πίνακα όσο και πολλές από αυτές του πρώτου (π.χ. ΓΕΚΤΕΡΝΑ, ΔΕΗ, Ελλάκτωρ, ΕΥΔΑΠ, Intralot, Τέρνα Ενεργειακή, Μυτιληναίος, ΕΛΠΕ, Fourlis, Σαράντης, Τιτάν κ.ά.) είναι κερδοφόρες και εμφανίζουν δείκτη P/BV αρκετά ή και πολύ χαμηλότερο από τη μονάδα...

Τονίζουμε και πάλι πως ο δείκτης P/BV είναι μόνο ένας από τους πολλούς χρηματιστηριακούς δείκτες και σε καμία περίπτωση δεν μπορεί να χρησιμοποιηθεί μόνος τους για τη λήψη επενδυτικών αποφάσεων.

Χ.Α.: Δείκτες P/BV εισηγμένων εταιριών

Εταιρία	P/BV*
Babis Vovos-International Construction S.A.	0,08
Piraeus Bank S.A.	0,10
Forthnet S.A.	0,16
ATEbank S.A.	4,71
J&P Avax S.A.	0,21
GEK TERNA Holding, Real Estate, Construction S.A.	0,29
EFG Eurobank Ergasias S.A.	0,36
Public Power Corp. S.A.	0,31
Alpha Bank A.E.	0,37
National Bank of Greece S.A.	0,45
Ellaktor S.A.	0,44
Athens Water Supply & Sewerage Co. S.A.	0,58
TT Hellenic Postbank S.A.	0,95
Intralot S.A.	0,69
Terna Energy S.A.	0,76
Mytilineos Holdings S.A.	0,70
Viohalco S.A.	0,58
Hellenic Petroleum S.A.	0,80
Gr. Sarantis S.A.	0,79
Fourlis Holdings S.A.	0,84
Titan Cement Co. S.A.	0,83
Folli Follie Group	1,06
Thessaloniki Water Supply & Sewerage Co. S.A.	1,25
Jumbo S.A.	1,38
Korres S.A. Natural Products	1,58
Hellenic Exchanges Holding S.A.	1,98
Hellenic Telecommunications Organization S.A.	2,51
METKA S.A.	1,62
Motor Oil Hellas Corinth Refineries S.A.	1,97
Coca Cola Hellenic Bottling Co. S.A.	2,35
Frigoglass S.A.	3,07
OPAP S.A.	4,99
* Τιμές μετοχών 19/7/2011, ίδια κεφάλαια 31/12/2010
Πηγή: FACTSET

Χ.Α.: Δείκτης P/E για 13 εισηγμένες

Εταιρία	ΙΚ (31/3/11)	Κεφαλαιοποίηση 19/7/11	P/BV
Autohellas	134.702	52.722	0,39
Cyclon	31.200	13.332	0,43
ΕΛΤΡΑΚ	60.262	34.612	0,57
Ευρωπαϊκή Πίστη	40.342	13.202	0,33
Ικτίνος Μάρμαρα	26.230	25.722	0,98
Inform Λύκος	81.211	19.755	0,24
Καραμολέγκος	32.972	6.917	0,21
Καράτζη	77.585	27.892	0,36
Kleemann	82.545	28.378	0,34
Πλαστικά Θράκης	105.662	22.055	0,21
Πλαστικά Κρήτης	115.462	95.827	0,83
REVOIL	21.509	15.596	0,73
S&B Βιομηχανικά Ορυκτά	243.893	216.709	0,89
Τα ποσά σε χιλιάδες ευρώ