* Δείτε τους αναλυτικούς πίνακες με τις συστάσεις της UBS για εναλλακτικές επενδύσεις και τις αποτιμήσεις των αγορών το 2009, στη δεξιά στήλη "Συνοδευτικό Υλικό"

Αν και η χαλάρωση των κανόνων αποτίμησης των τοξικών προϊόντων των τραπεζών έδωσε το έναυσμα για ένα σημαντικό bear market rally, που πρόσφερε ήδη κέρδη 28% παγκοσμίως στις μετοχές, θυμίζοντας τα αντίστοιχα της εποχής της Μεγάλης Ύφεσης (+33% κατά μέσο όρο σε πέντε περιπτώσεις), τα ερωτήματα αναφορικά με τη διάρκεια της «Ανάστασης» των αγορών παραμένουν.

Η πτώση πάντως των δεικτών μεταβλητότητας τόσο στις ΗΠΑ (VIX) όσο και στην Ευρώπη (VDAX) ευνόησε τα εταιρικά ομόλογα όλων των διαβαθμίσεων, ενώ η ατμομηχανή της αγοράς, οι τράπεζες, καταγράφουν σημαντικά κέρδη τόσο στις μετοχές τους όσο και στα ομόλογά τους, υβριδικά και μη.

Η ανοδική κίνηση των δεικτών Tier1 και Lower Τier 2 ομολόγων, που υποστηρίχτηκε και από τις κινήσεις επαναγοράς του χρέους τους, συνεχίζεται και είναι μία από τις κύριες επενδυτικές ιδέες των αναλυτών. Επιπλέον, στις αναδυόμενες αγορές, μετοχές και ομόλογα κατέγραψαν ισχυρές ανόδους μετά τις εξαγγελίες για παροχή βοήθειας από το Διεθνές Νομισματικό Ταμείο (ΔΝΤ), διασπώντας σημαντικά τεχνικά σημεία.

Η αισιοδοξία ότι το Public Private Investment Program του υπουργείου Οικονομικών των ΗΠΑ θα είναι αποτελεσματικό, σε συνδυασμό με τη θετική τραπεζική κερδοφορία στο α΄ τρίμηνο και τη χαλάρωση των κανόνων αποτίμησης των τοξικών προϊόντων, ενίσχυσε την επενδυτική ψυχολογία, αυξάνοντας τη διάθεση ανάληψης επενδυτικού κινδύνου.

Αυτό το τελευταίο μπορεί να χαρακτηριστεί και το... μεγάλο κόλπο, αφού η χαλάρωση των κανόνων αποτίμησης της εύλογης αξίας στην ουσία μπορεί να οδηγήσουν μια τράπεζα από ζημίες σε κέρδη, θέτοντας το ερώτημα κατά πόσον οι αγορές θα κάνουν τα στραβά μάτια, εφόσον στα δύσκολα οι Αρχές δείχνουν διατεθειμένες να βάλουν νερό στο κρασί τους με θύμα τη διαφάνεια στους όρους του επενδυτικού παιχνιδιού.

Παράλληλα, η εταιρική εικόνα των τραπεζών στις ΗΠΑ ευνοήθηκε πέρα από τη χαλάρωση των κανόνων αποτίμησης και από τις σύνθετες συμφωνίες που είχαν με ασφαλιστικές εταιρείες οι οποίες κρατικοποιήθηκαν.

Σημαντικά θα είναι τα αποτελέσματα των stress tests των πιστωτικών ιδρυμάτων τα οποία θα ολοκληρωθούν στο τέλος του μήνα, οπότε ενδέχεται να έχουμε πληρέστερη εικόνα για τις δυνητικές ζημίες από τα «τοξικά» προϊόντα. Αν και θεωρητικά οι απομειώσεις μπορεί να κυμανθούν, σύμφωνα με τις τελευταίες εκτιμήσεις, πέραν των καταγεγραμμένων 1,2 τρισ. δολ., σε επιπλέον 2 - 3 τρισ. δολ., το θέμα είναι πως το νέο αποτιμησιακό περιβάλλον αφήνει μεγάλα περιθώρια αλχημειών.

Καθώς οι δυσκολίες ρευστότητας αρκετών τραπεζών μετατράπηκαν σε προβλήματα βιωσιμότητας, οι Αρχές αλλάζουν κατά το δοκούν τους κανόνες του παιχνιδιού ώστε να σωθεί το σύστημα - αυτό εξάλλου συνέβη και κατά το παρελθόν σε περιπτώσεις σαν αυτή της Credit Suisse, στη ρωσική κρίση του 1998 ή άλλων τραπεζών στην κρίση του 1980 στη Λατινική Αμερική. Έτσι, εάν οι αξίες ανέβουν ύστερα από 2 - 3 χρόνια, κανείς δεν θα θυμάται τις αλχημείες αυτές...

Η οικονομία και οι αγορές

Από την άλλη πλευρά, βέβαια, το μακροοικονομικό περιβάλλον παραμένει θολό, ενώ και η δημοσίευση των πρακτικών από την τελευταία συνεδρίαση της Fed δεν πρόσφερε επιπλέον πληροφόρηση, απλώς επιβεβαίωσε την αρνητική μακροοικονομική εικόνα και το σκεπτικό για την αναγκαιότητα της παρέμβασης στα μακροπρόθεσμα επιτόκια (quantitative easing).

Στην αγορά πιστεύουν ευρέως πως, αν και η επενδυτική διάθεση παραμένει θετική, αξίζει να σημειωθεί ότι το πιθανότερο σενάριο είναι πως πρόκειται για ένα bear market rally μετοχών, το οποίο θα πρέπει να αποτελέσει ευκαιρία για μείωση θέσεων, παρότι η υποχώρηση της αποστροφής κινδύνου ευνόησε την ανοδική κίνηση των αγορών.

Οι μετοχικές αγορές δείχνουν, σύμφωνα με τους αναλυτές, να βρίσκονται σε νέα φάση, κατά την οποία το υφεσιακό περιβάλλον και η συρρίκνωση των εταιρικών κερδών παραμένουν, όμως οι τιμές των μετοχών παρουσιάζουν σημάδια σταθεροποίησης. Η τελική είσοδος σε έναν νέο μακροχρόνιο ανοδικό κύκλο συντελείται όταν τα εταιρικά κέρδη πιάνουν πάτο, αλλά σήμερα κάτι τέτοιο δεν φαίνεται ότι μπορεί να συντελεστεί στο 2009.

Πάντως το τελευταίο διάστημα ήταν θετική και η εικόνα των αναδυόμενων αγορών, ενώ σημαντικές αποδόσεις σημειώνουν η Τουρκία μετά το δάνειο από το ΔΝΤ, με αποτέλεσμα να ενισχυθεί τόσο το εγχώριο νόμισμα όσο και η μετοχική αγορά.

Τα κράτη BRICs (Βραζιλία, Ρωσία, Ινδία και Κίνα) συνεχίζουν να πρωταγωνιστούν στην άνοδο αφού είναι οι πρώτες αγορές οι οποίες δέχονται εισροές κεφαλαίων, ενώ και οι ασιατικές χώρες-εξαγωγείς ενισχύονται (Νότιος Κορέα και Ταϊβάν).

Η Ιαπωνία εμφανίζει βελτιωμένη εικόνα, μετά την ανακοίνωση του πακέτου στήριξης της οικονομίας (154 δισ. δολ., ήτοι 3% του ΑΕΠ) και τη συνεχή υποχώρηση του γεν έναντι τόσο του δολαρίου όσο και του ευρώ.

Θετικά έχουν αντιδράσει οι αναδυόμενες οικονομίες της Ευρώπης (Ρουμανία, Σερβία, Πολωνία και Βουλγαρία), καθώς οι ενέργειες από το ΔΝΤ επαναφέρουν την αισιοδοξία πως τα χειρότερα θα αποφευχθούν.

Τα 10ετή αμερικανικά ομόλογα υποχώρησαν, με τις αποδόσεις να ενισχύονται, ενώ και οι αποδόσεις των γερμανικών κρατικών ομολόγων κινήθηκαν ανοδικά. Αρκετοί αναλυτές θεωρούν ότι τα κρατικά ομόλογα είναι υπερτιμημένα δεδομένων και των αυξανόμενων ελλειμμάτων. Θετική ήταν η εικόνα από τα ομόλογα αναδυόμενων αγορών τόσο σε ευρώ όσο και σε δολάριο, με το κόστος δανεισμού -όπως αυτό περιγράφεται από τα spreads του δείκτη JP Morgan EMBI+- να μειώνεται στις 570 μονάδες βάσης (μ.β.).

Κορυφαίες αποδόσεις το τελευταίο διάστημα πρόσφεραν τα δολαριακά ομόλογα της Βενεζουέλας και της Ουκρανίας, ενώ αρνητικός πρωταγωνιστής ήταν τα ομόλογα των Φιλιππίνων.

Από τα ομόλογα σε ευρώ και σε όρους ολικής απόδοσης ξεχώρισε η Τουρκία και η Βενεζουέλα, ενώ η εκταμίευση 5,6 δισ. δολ. μέρους του συνολικού πακέτου βοήθειας από το ΔΝΤ, ύψους 16,5 δισ. δολ., τονώνει σημαντικά τα ουκρανικά ομόλογα.

Επιπλέον, η επίτευξη συμφωνίας ανάμεσα στην Τουρκία και το ΔΝΤ δίνει νέα ανοδική πνοή στα ομόλογα της περιοχής. Η διάθεση για ανάληψη ρίσκου και η αδιάλειπτη παροχή ρευστότητας από το Διεθνές Νομισματικό Ταμείο ευνοούν τις υπεραποδόσεις των αναδυόμενων αγορών.

Το νέο τοπίο

Όπως και να έχει η κατάσταση, ο παλαιός κόσμος και ο τρόπος λειτουργίας του χρηματοπιστωτικού συστήματος της τελευταίας κυρίως 10ετίας μεταβάλλονται σταδιακά και οι αγορές όπως και οι οικονομίες δεν αναμένεται να βγουν εύκολα από τη στενωπό.

Δεν έχει περάσει πολύς καιρός που το παγκόσμιο οικονομικό σύστημα λειτουργούσε κάπως έτσι: Ένας καταναλωτής από τις ΗΠΑ δανειζόταν 100 δολάρια για να αγοράσει π.χ. από τη Wal-Μart ένα iΡod Νemo (αναπαραγωγή μουσικών αρχείων), η οποία όμως το είχε αγοράσει προηγουμένως από την Αpple με 60 δολάρια, που το είχε αγοράσει από ένα κινεζικό εργοστάσιο με 40 δολάρια, το οποίο με τη σειρά του είχε αγοράσει τα βασικά τμήματα της συσκευής από την Ταϊβάν με 10 δολάρια.

Με καθαρά έσοδα από εξαγωγές 30 δολαρίων για την Κίνα και 10 δολαρίων για την Ταϊβάν, τα νομίσματά τους ενισχύονταν κι έτσι οι χώρες αυτές επένδυαν τα δολαριακά τους συναλλαγματικά αποθέματα πίσω πάλι στις ΗΠΑ αγοράζοντας δολάρια και αμερικανικά κρατικά ομόλογα, χρηματοδοτώντας κατ’ αυτόν τον τρόπο τον αποκαλούμενο Αμερικανό καταναλωτή και τα ελλείμματα της μεγαλύτερης οικονομίας του κόσμου, η οποία δεχόταν επίσης και μέρος των πετροδολαρίων.

Οι τεράστιες ροές κεφαλαίων κράτησαν τα μακροπρόθεσμα επιτόκια στο ναδίρ, οδηγώντας τις επενδύσεις υψηλού ρίσκου στο ζενίθ, ενώ τα αποκαλούμενα πλέον τοξικά απόβλητα των τραπεζών αποτέλεσαν απλώς υποπροϊόν της ύφεσης που ακολούθησε.

* Δείτε τους αναλυτικούς πίνακες με τις συστάσεις της UBS για εναλλακτικές επενδύσεις και τις αποτιμήσεις των αγορών το 2009, στη δεξιά στήλη "Συνοδευτικό Υλικό"

** Αναδημοσίευση από το 578ο φύλλο της εβδομαδιαίας εφημερίδας: ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ, 16-21 Απριλίου 2009.