Από την Pax Volckeriana των επιτοκίων στο νέο παγκόσμιο καθεστώς 

Χρόνια Πολλά.

Έναν αιώνα πριν, ο Άλμπερτ Αϊνστάιν μάς έδειξε ότι ο χρόνος και ο χώρος συνδέονται (χρονοχώρος) στον φυσικό κόσμο που ζούμε και δεν είναι σωστό να διαχωρίζουμε τον ένα από τον άλλο.

Όμως, στα οικονομικά και σ’ άλλες επιστήμες συνεχίζουμε να μιλάμε για τον χρόνο σαν να είναι κάτι τελείως ξεχωριστό. Εκείνο που ξεχωρίζουμε συχνά είναι τον βραχυπρόθεσμο χρονικό ορίζοντα από τον μακροπρόθεσμο.

Η υποχώρηση των αποδόσεων (άνοδος των τιμών) των κρατικών ομολόγων στις ΗΠΑ, στην ευρωζώνη και αλλού το τελευταίο 10ήμερο πιθανόν σηματοδοτούν ότι έχουμε δει το υψηλό τους. Όμως, ο χρονικός ορίζοντας είναι σημαντικός καθώς άλλο πράγμα η μακροπρόθεσμη τάση και άλλο η βραχυπρόθεσμη.

Για κάπου τέσσερις δεκαετίες, οι αγορές λειτουργούσαν με βάση τους κανόνες που όρισε ο Paul Volcker ως πρόεδρος της Fed.  Η κατάρρευση του συστήματος των σταθερών ισοτιμιών μετά την απόφαση του Αμερικανού προέδρου Ρίτσαρντ Νίξον το 1971 και της σχέσης του δολαρίου με τον χρυσό προκάλεσε αναταραχή. Ο Volcker κατάφερε να την τιθασεύσει αντικαθιστώντας τον χρυσό με την αξιοπιστία της Fed, όπως λένε οι παλιοί.

Το κατόρθωσε, δείχνοντας στις αγορές ότι δεν θα δίσταζε να ωθήσει  την αμερικανική οικονομία σε ύφεση για να ελέγξει τον πληθωρισμό. Μ’ αυτό τον τρόπο αποκατέστησε την εμπιστοσύνη στο δολάριο χωρίς τη στήριξη του χρυσού από πίσω και έβαλε τις βάσεις για την καθοδική πορεία των αποδόσεων των ομολόγων που κράτησε για δεκαετίες, με αποκορύφωμα την περίοδο της πανδημίας.   

Μια ματιά στα γραφήματα πείθει. Τον Ιούλιο του 2020, εν μέσω πανδημίας, η απόδοση του 10ετούς αμερικανικού κρατικού ομολόγου υποχώρησε στο 0,488%, σηματοδοτώντας το χαμηλότερο επίπεδο των τελευταίων δεκαετιών. Στην περίπτωση του 10ετούς γερμανικού ομολόγου, η απόδοση έφτασε στο ναδίρ του -0,77% τον Αύγουστο του 2019 αλλά και τον Οκτώβριο του 2020 έφθασε στο χαμηλό του -0,69%.   

Ακόμη και η απόδοση του 10ετούς ελληνικού ομολόγου έπιασε το χαμηλότερο σημείο στο 0,24% προς τα τέλη του 2020, παρότι η χώρα δεν είχε ανακτήσει ακόμη την επενδυτική βαθμίδα.

Από τότε, δηλαδή την περίοδο της πανδημίας, η μακροπρόθεσμη τάση έχει αλλάξει καθώς έχει γίνει ανοδική. Οι λόγοι οι οποίοι έχουν αναφερθεί κατά καιρούς ποικίλλουν. Από τον περιορισμό της παγκοσμιοποίησης στη γήρανση του πληθυσμού ευνοούν την άνοδο του πληθωρισμού και των επιτοκίων.

Όμως, μερικοί δεν θεωρούν την υποχώρηση των αποδόσεων των ομολόγων το τελευταίο διάστημα ως κάτι παροδικό. Αντίθετα, θεωρούν ότι η Pax Volckeriana ισχύει ακόμη και απλά βλέπουμε ακραίες αυξομειώσεις στο πλαίσιο της μακροχρόνιας πτωτικής τάσης των αποδόσεων που παραμένει σε ισχύ.

Η απάντηση στο ερώτημα ποια πλευρά έχει δίκιο ίσως κρύβεται στην αγορά των πιστώσεων (credit markets). Αν τα ομόλογα που έχουν εκδώσει εταιρείες με χαμηλό βαθμό πιστοληπτικής διαβάθμισης (ομόλογα υψηλού ρίσκου) συνεχίσουν να υποφέρουν παρά τη μείωση των αποδόσεων των κρατικών ομολόγων, θα είναι σημάδι ότι το καθεστώς έχει αλλάξει.          

Το ίδιο ισχύει για τις μετοχές αυτών των εταιρειών που χαρακτηρίζονται από υψηλά χρέη και αδύναμους ισολογισμούς.

Ο χρόνος θα δείξει καθώς πολλές εταιρείες έσπευσαν να εκμεταλλευθούν τα χαμηλά επιτόκια της περιόδου 2020-2021 για να εκτείνουν τις λήξεις των υποχρεώσεών τους. Όμως, η στιγμή της αλήθειας πλησιάζει καθώς πολλές τέτοιες αναχρηματοδοτήσεις θα λάβουν χώρα σε περιβάλλον υψηλότερων επιτοκίων το 2024 και το 2025.

Κατά την άποψή μας πάντως η εποχή της Pax Volckeriana τελείωσε. Το νέο παγκόσμιο καθεστώς είναι εδώ και φέρνει υψηλότερα επιτόκια από πριν.