Μία... φούσκα αρκεί για να επιστρέψει η κρίση

Ενας από τους κινδύνους του επαγγέλματος της παρατήρησης των αγορών, είναι ότι αποκτάς μια μόνιμη αίσθηση déjà vu. Και το 2014 αποδεικνύεται εξαιρετικά πλούσιο στην αίσθηση επανάληψης όσων συνέβησαν στον κόσμο πριν την διεθνή κρίση.

Πρώτον, έχουμε την επιστροφή του Great Moderation, της περιόδου απόκοσμης σταθερότητας που επικρατούσε πριν το 2007, όταν οικονομολόγοι και οι κεντρικοί τραπεζίτες πανηγύριζαν για την έλευση μιας νέας εποχής με ανάπτυξη χωρίς πληθωρισμό. Σήμερα, η μεταβλητότητα έχει επίσης εξαφανιστεί από όλες τις επενδυτικές τάξεις. Τα 10ετή ομόλογα του αμερικανικού δημοσίου, το παγκόσμιο σημείο αναφοράς της αγοράς ομολόγων, κυμαίνονται από την αρχή του έτους σε συγκριτικά στενή κλίμακα διακύμανσης.

Αξιοσημείωτο είναι επίσης ότι στην τελευταία έκθεση συστημικών κινδύνων της Bank of England, φαίνεται ότι οι εκτιμώμενες πιθανότητες να εκδηλωθεί κάτι που θα έχει μεγάλο αντίκτυπο στο βρετανικό χρηματοοικονομικό σύστημα, συνεχίζουν να μειώνονται. Το αποτέλεσμα θυμίζει τις έρευνες που γίνονταν πριν την κρίση κι έδειχναν ότι η μεγαλύτερη ανησυχία του τραπεζικού κόσμου τότε, ήταν η υπερβολική ρύθμιση, ενώ η διαχείριση του κινδύνου βρισκόταν χαμηλά στην λίστα με τις ανησυχίες.

Υπάρχει τέλος και η επιστροφή των δομημένων προϊόντων που προωθούν την μόχλευση, όπως οι τιτλοποιημένες δανειακές υποχρεώσεις collateralised loan obligations. Οι εκδόσεις CLO το 2013 ανήλθαν στα 82 δισ. δολ. δηλαδή μόλις 15% χαμηλότερα από το ζενιθ του 2006.

Την ίδια ώρα, στις παγκόσμιες εκδόσεις μοχλευμένων πιστώσεων για μοχλευμένες εξαγορές και άλλες μεταβιβάσεις με υψηλό δανεισμό, οι όγκοι ανήλθαν σε επίπεδα ρεκόρ πέρσι, με αύξηση 55% από το 1,6 τρισ. δολ. του 2012. Η προμήθεια πιστωτικού κινδύνου στην αμερικανική αγορά ομολόγων είναι πολύ χαμηλή σε σύγκριση με τους ιστορικούς μέσους όρους, ενώ η ποιότητα των ομολογιακών εκδόσεων έχει επιδεινωθεί. Ο πιστωτικός κίνδυνος είναι σίγουρα υποβαθμισμένος.

Ωστόσο, πριν βγάλουμε συμπέρασμα ότι βρισκόμαστε πάλι στον δρόμο προς την καταστροφή, έχει μεγάλη σημασία να εντοπίσουμε τις ενδείξεις που απουσιάζουν. Με εξαίρεση περιπτώσεις όπως η αγορά ακινήτων του Λονδίνου, δεν υπάρχει καμία σοβαρή υπερθέρμανση στις οικονομίες της G7.

Επίσης δεν υπάρχει καμία ένδειξη για πιστωτική φούσκα. Τα πιστωτικά κανάλια στο μεγαλύτερο κομμάτι του ανεπτυγμένου κόσμου παραμένουν διαλυμένα. Και η διαφορά ανάμεσα στην πραγματική και την ιστορική τάση πιστωτική επέκτασης ιδιωτικού τομέα σε σχέση με το ΑΕΠ, δείχνει ότι υπάρχει μια σημαντική αρνητική πιστωτική απόκλιση στις χώρες της G7, γεγονός που υποδεικνύει σε χαλάρωση μάλλον και όχι σε σύσφιξη της πιστωτικής πολιτικής. Είναι επίσης εμφανές ότι δρομολογείται μεγάλη απομόχλευση στο τραπεζικό σύστημα.

Ετσι καταλήγουμε στο ερώτημα: Αν δεν γεννούν πιστωτικές και πληθωριστικές φούσκες οι τράπεζες, γιατί πέφτει το βιοτικό επίπεδο; Μια πιθανή δυσοίωνη απάντηση θα ήταν ότι υπάρχει έντονος ανταγωνισμός για τις τράπεζες από το σκιώδες τραπεζικό σύστημα και τα επίσημα στοιχεία δεν αποτυπώνουν τον πλήρες μέγεθος του δανεισμού που υπάρχει.

Αν και υπάρχει κάποια αλήθεια σε αυτό, είναι πιο απλή η εξήγηση ότι οι τράπεζες ανταγωνίζονται επίσης και με τις αγορές κεφαλαίου. Και αυτές οι αγορές είναι πλημμυρισμένες με πλεονάσματα αποταμιεύσεων. Εκτός από τα τεράστια πλεονάσματα αποταμιεύσεων σε σχέση με τις επενδύσεις που γεννιούνται στην Ασία, η ευρωζώνη έχει γίνει καθαρός αποταμιευτής από τότε που ξέσπασε η κρίση.

Σε συνδυασμό με τα προγράμματα αγορών ομολόγων από τις κεντρικές τράπεζες, έχει προκληθεί έτσι ένας νέος κύκλος μείωσης των αποδόσεων, καθώς οι χρηματοπιστωτικοί οίκοι αναζητουν αποδόσεις με λιγοστό φόβο για το ρίσκο. 

Οι σπόροι της νέας κρίσης

Το αποτέλεσμα είναι ότι, μολονότι δεν επίκειται άμεσα μια νέα χρηματοπιστωτική κρίση, φυτεύονται ήδη οι σπόροι για μια νέα κρίση –όπως ακριβώς το είχε περιγράψει ο Hyman Minsky, μεγάλος θεωρητικός της αστάθειας στις αγορές κεφαλαίου. Οι φούσκες θα έρθουν στην ώρα τους. Μια ενδιαφέρουσα προσέγγιση για τα δυνητικά προβλήματα έχει κάνει το Institute of International Finance, το κλαμπ των κορυφαίων διεθνών τραπεζών. Το IIF ισχυρίζεται ότι, όπως έχει μεγάλη σημασία η παρακολούθηση του συντελεστή πίστωσης επί του ΑΕΠ, εξίσου σημαντικός είναι ο συντελεστής των ενερργητικού προς ΑΕΠ.

Με βάση αυτή την μέτρηση, καταλήγει στο συμπέρασμα ότι ο συντελεστής ενεργητικού προς το ΑΕΠ, εμφανίζει μια μεγάλη θετική απόκλιση 9 ποσοστιαίων μονάδων σε σχέση με την μακροχρόνια τάση της G7. Κι αυτό καταδεικνύει τον κίνδυνο ότι, αν δεν επιταχυνθεί αισθητά η ανάπτυξη στο μέλλον, η οικονομική ανάπτυξη δεν θα παράγει αρκετούς πόρους ώστε να εξυπηρετήσει την τεράστια συγκέντρωση ενεργητικών του πλανήτη, η αξία των οποίων θα πρέπει, άρα, κάποτε να διορθωθεί.

Η αποκλιμάκωση της ρευστότητας στην δευτερογενή αγορά λόγω της μείωσης της δυνατότητας των τραπεζών να παράγουν χρήμα μετά την κρίση, προειδοποιεί το IIF, θα μπορούσε να μεγιστοποιήσει μια διόρθωση στην αγορά ομολόγων, κάνοντάς την ανεξέλεγκτη και μεταδοτική. Η μεταβλητότητα θα επέστρεφε τότε με επιθετικότητα.

Οι προειδοποιήσεις του IIF, τροφοδοτούν τις υπάρχουσες ανησυχίες για την επικείμενη ομαλοποίηση της νομισματικής πολιτικής και των ισολογισμών των κεντρικών τραπεζών σε ΗΠΑ και Βρετανία. Η μόνη (μικρή) ανακούφιση όσον αφορά τον συγκεκριμένο συστημικό κίνδυνο, είναι ότι οι ρυθμιστές τον έχουν υπόψη τους.

© The Financial Times Limited 2014. All rights reserved.
FT and Financial Times are trademarks of the Financial Times Ltd.
Not to be redistributed, copied or modified in any way.
Euro2day.gr is solely responsible for providing this translation and the Financial Times Limited does not accept any liability for the accuracy or quality of the translation