Η αποσύνδεση ομολόγων και τραπεζικών μετοχών

Η υποχώρηση της απόδοσης από το 4,54% στο 4,04% και η συνακόλουθη αύξηση των τιμών μέσα σε λίγες μέρες συνιστούν μεγάλη κίνηση στην αγορά ομολόγων.

Αυτό ακριβώς παρατηρείται στο ελληνικό 10ετές.

Από την άλλη πλευρά, οι τραπεζικές μετοχές έχουν βρεθεί υπό μεγάλη και παρατεταμένη πίεση, καταγράφοντας διψήφιες απώλειες μέχρι στιγμής αυτή την εβδομάδα. Η αντίθετη πορεία των ομολόγων και των μετοχών έχει δημιουργήσει ερωτήματα, αλλά οι αιτίες είναι μάλλον διαφορετικές.

Οσον αφορά τα ομόλογα και πιο συγκεκριμένα το 10ετές, που αποτελεί σημείο αναφοράς, τα αίτια της απότομης αυξομείωσης των αποδόσεων είναι λίγο-πολύ κοινώς αποδεκτά.

Από τη μια πλευρά, έχουμε κινήσεις trading που συνδέονται με την κατάσταση στο εξωτερικό, δηλαδή τις αναδυόμενες και την Ιταλία, και τις δηλώσεις κυβερνητικών αξιωματούχων για παροχές και την «προσωπική διαφορά» στις συντάξεις πριν τη ΔΕΘ.

Όπως ίσως θυμάστε, οι δηλώσεις του υπουργού Εσωτερικών της Ιταλίας κ. Σαλβίνι περί σεβασμού του δημοσιονομικού κανόνα από τη Ρώμη προκάλεσαν πωλήσεις ελληνικών χρεογράφων για αγορές ιταλικών.

Σ’ αυτό το trade προστέθηκαν κινήσεις περιορισμού της ζημιάς (stop loss) από άλλους και ρευστοποιήσεις για κατοχύρωση κερδών, σε μια χρονική συγκυρία που σε άλλες αναδυόμενες αγορές πουλούσαν με ζημιά.

Σ’ αυτές τις πωλήσεις προστέθηκαν οι πωλήσεις που συνδέονταν με τις δηλώσεις κυβερνητικών αξιωματούχων για τις συντάξεις κ.τ.λ., όπως άλλωστε επισήμανε κι ο κ. Ρέγκλινγκ.

Γι’ αυτό άλλωστε υπήρξε ράλι ανακούφισης μετά τις καθησυχαστικές τοποθετήσεις του πρωθυπουργού στη ΔΕΘ. Υπό φυσιολογικές συνθήκες, θα περίμενε κάποιος ότι το ράλι θα είχε θετικό αντίκτυπο στις τραπεζικές μετοχές, όμως αυτό δεν συνέβη.

Υπάρχουν δύο λόγοι που το εξηγούν, κατά την ταπεινή μας άποψη.

Πρώτον, οι εγχώριες τράπεζες έχουν λίγα κρατικά χρεόγραφα, με αποτέλεσμα οι αυξομειώσεις στις τιμές των τελευταίων να έχουν πολύ μικρή επίδραση στα αποτελέσματά τους.

Δεύτερον και πιο σημαντικό είναι το γεγονός ότι τα μη εξυπηρετούμενα ανοίγματα (NPEs), που είναι το μεγαλύτερο αγκάθι, αφορά αποκλειστικά τις τράπεζες.

Ο μόνος ίσως συνδετικός κρίκος είναι η αδυναμία/απροθυμία των τραπεζών να εκδώσουν τίτλους για να ενισχύσουν την κεφαλαιακή τους επάρκεια (πυλώνας ΙΙ), γιατί θα πρέπει να πληρώσουν διψήφια επιτόκια.
Εξαιρούνται οι καλυμμένες ομολογίες, που είναι ειδική κατηγορία χαμηλότερου ρίσκου.

Είναι προφανές ότι οι αγορές προεξοφλούν κάποιες νέες εξελίξεις στο μέτωπο των NPEs και η σωστή, κατά τα άλλα, άποψη, ότι η επόμενη χρονιά θα είναι πιο δύσκολη στην επίτευξη των στόχων που έχουν τεθεί, δεν είναι σε μας απολύτως πειστική.

Αντίθετα, θεωρούμε πιο πιθανό να προεξοφλεί η αγορά την οριοθέτηση νέων, πιο φιλόδοξων και επιθετικών στόχων μείωσης της NPEs από τα εγχώρια τραπεζικά ιδρύματα την περίοδο 2018-2021.

Σε μια τέτοια περίπτωση, οι τράπεζες θα πρέπει να κινηθούν πολύ πιο επιθετικά στο μέτωπο των πωλήσεων πακέτων δανείων με εξασφαλίσεις και σε διαγραφές το επόμενο 6μηνο-12μηνο και πλέον, που θα έχουν αρνητικό αντίκτυπο στον δείκτη κεφαλαιακής επάρκειας.

Αν η αντίθετη υπόθεση είναι σωστή, δεν θα μας εξέπληττε να βλέπαμε τον δείκτη κεφαλαιακής επάρκειας να πέφτει το ίδιο χρονικό διάστημα στην περιοχή του 12%-13% από περίπου 16% σήμερα, με άμεσα θετικά αποτελέσματα στον όγκο των NPEs.

Υπενθυμίζεται ότι ο ελάχιστος δείκτης (με πυλώνα ΙΙ) που έχουν θέσει οι εποπτικές αρχές κυμαίνεται κοντά στο 13% για το 2018, αν και διαφέρει ελαφρώς από τράπεζα σε τράπεζα. Ο δείκτης αναμένεται να επανεκτιμηθεί για το 2019.

Σε μια τέτοια περίπτωση, θα αναμέναμε επίσης να υπάρξει κάποια νομοθετική κίνηση στο μέτωπο του αναβαλλόμενου φόρου (DTAs) από την Πολιτεία για το ενδεχόμενο ζημιών. Ως γνωστόν, σήμερα, οι τράπεζες θα πρέπει να εκδώσουν νέες μετοχές για να καλύψουν τις ζημιές.

Κοντολογίς, η αποσύνδεση των ομολόγων από τις τραπεζικές μετοχές φαίνεται να είναι μια φυσιολογική εξέλιξη και δεν πρέπει να εκπλήσσει.

Dr. Money