Ο μύθος των μετοχών που υπεραποδίδουν

Η θεωρία αναφέρει πως οι μετοχές υπεραποδίδουν έναντι των υπόλοιπων επενδύσεων σε μακροπρόθεσμο ορίζοντα. O Philip Coggan καταρρίπτει το μύθο και υπογραμμίζει το κενό που υπάρχει στα προϊόντα μακροπρόθεσμου επενδυτικού ορίζοντα.

Δημοσιεύθηκε: 14 Ιουνίου 2004 - 19:37

του Philip Coggan

Πρόκειται για μια αλήθεια που δεν θα έπρεπε να είναι γενικώς παραδεκτή. Τα περισσότερα οικονομικά εγχειρίδια προστάζουν πως, όσο μεγαλύτερος είναι ο επενδυτικός ορίζοντας του επενδυτή, τόσο μεγαλύτερο ποσοστό του χαρτοφυλακίου του θα έπρεπε να απαρτίζεται από μετοχικούς τίτλους.

H άποψη στηρίζεται στη θεωρία πως, ενώ βραχυπρόθεσμα επιδεικνύουν αστάθεια, οι αποδόσεις των μετοχών ξεπερνούν τις υπόλοιπες αποδόσεις σε μακροπρόθεσμο επίπεδο. Οπότε δεν υπάρχει ”κίνδυνος” στην διακράτηση μετοχών για περίοδο 20ετίας. Αυτή η αρχή ενέπνευσε το βιβλίο ”Dow 36.000” στα τέλη της δεκαετίας του ’90, όταν οι συγγραφείς ισχυρίζονταν πως, ακριβώς επειδή δεν υπάρχει κίνδυνος στις μετοχές, οι αποτιμήσεις θα έπρεπε να βρίσκονται σε πολύ υψηλότερα επίπεδα.

Ένα άλλο επιχείρημα αναφέρει πως οι μετοχές πρέπει να αποφέρουν μεγαλύτερη απόδοση σε μακροπρόθεσμο επίπεδο, για να ανταμείψει αυτούς που αναλαμβάνουν τον κίνδυνο. Εάν δεν το έκαναν, όλο το καπιταλιστικό σύστημα θα κατέρρεε. Οι επενδυτές δεν θα είχαν κανένα απολύτως λόγο να κρατούν μετοχές.

Υπάρχει κάποιο ελάττωμα στη λογική; Το πρώτο πρόβλημα είναι τα δεδομένα. Η επίπονη εργασία των Elroy Dimson, Paul Marsh και Mike Staunton του London Business School εξετάζει τις αποδόσεις σε 16 χώρες από την αρχή του 20ου αιώνα.

Στις ΗΠΑ, όντως, οι μετοχές πάντοτε απέφεραν θετικές πραγματικές αποδόσεις σε ορίζοντες 20ετίας. Αυτό εξηγεί γιατί όλα τα βιβλία οικονομικού σχεδιασμού, τα περισσότερα εκ των οποίων προέρχονται από τις ΗΠΑ, είναι τόσο ενθουσιώδη για τις μετοχές.

Ωστόσο, οι ΗΠΑ είναι μια ιδιάζουσα περίπτωση. Μέσα στον 20ο αιώνα, έγινε η κυρίαρχη οικονομική και πολιτική δύναμη, αποφεύγοντας τις εισβολές, τους εμφυλίους πολέμους και τις επαναστάσεις καθ΄ όλη τη διάρκειά του. Άλλες χώρες, όμως, δεν ήταν τόσο τυχερές.

Στην Ιαπωνία, για παράδειγμα, υπήρξε περίοδος σχεδόν 50 ετών, κατά την οποία δεν υπήρξε επενδυτής που να αποκομίζει μία θετική απόδοση. Στη Γαλλία, οι επενδυτές έπρεπε να περιμένουν ακόμη περισσότερο και στην Ιταλία, η αναμονή διατηρήθηκε πλέον των 70 ετών. Αυτές οι περίοδοι είναι μεγαλύτερες από κάθε αληθοφανές συνταξιοδοτικό πρόγραμμα.

Ο καθηγητής Zvi Bodie, του Boston University, σε ομιλία του στο London School of Economics, επισημαίνει κάποια ακόμη ελαττώματα της θεωρίας. Δεν υφίσταται κάποιος λόγος για τον οποίο θα έπρεπε να συνδέεται ο επενδυτικός ορίζοντας με την αποστροφή του κινδύνου. Μπορεί να υπάρχουν πολύ συντηρητικοί 25ρηδες και περιπετειώδεις 65ρηδες.

Επιπροσθέτως, ενώ το ποσοστό των περιπτώσεων υποαπόδοσης των μετοχών είναι πολύ σπάνιο, το ύψος των ελλειμμάτων μπορεί να είναι τεράστιο. Πρόκειται για παράγοντα ύψιστης σημασίας για αυτούς που σχεδιάζουν τα συντάξιμα χρόνια τους, καθώς έχουν μόνο μια ευκαιρία μακροπρόθεσμης απόδοσης.

Πώς μπορούμε να γνωρίζουμε ότι είναι πιθανή μια μεγάλη απώλεια; Υπάρχει μια αντικειμενική μονάδα μέτρησης στην αγορά των option μετοχών. Οι μέτοχοι μπορούν να αγοράσουν ”ασφάλιση” από τις φτωχές μετοχικές αποδόσεις. Εάν ήταν αλήθεια, ότι οι μετοχές πάντοτε υπεραποδίδουν σε μακροπρόθεσμο επίπεδο, κάποιος θα περίμενε πως το κόστος της ασφάλισης θα μειωνόταν με την πάροδο του χρόνου. Το αντίθετο συμβαίνει. Τα μακροπρόθεσμα option είναι τα πιο ακριβά.

Εάν δεν ήταν έτσι, θα υπήρχε μια μεγάλη ευκαιρία για κερδοσκοπία. Οι επενδυτές θα δανείζονταν όσα μπορούσαν, θα επένδυαν στις προσόδους από τις μετοχές και θα εξαφανίζονταν για 20 χρόνια, μέχρι να αποκομίσουν τις αποδόσεις. Αυτού του τύπου οι συναλλαγές δεν συμβαίνουν.

Ένας λόγος που οι ”χρυσοί κανόνες”, όπως ότι οι μετοχές είναι οι καλύτερες μακροπρόθεσμες επενδύσεις, δεν λειτουργούν, είναι ότι η μελέτη των αγορών δεν είναι σαν τη χημεία.

Τα χημικά δεν γνωρίζουν ότι παρακολουθούνται, αλλά οι άνθρωποι απορροφούν πληροφορίες και αλλάζουν ανάλογα τη συμπεριφορά τους. Η ”γνώση” πως οι μετοχές υπεραποδίδουν πάντοτε, προκαλεί αγορές μετοχών από τους επενδυτές, ”σπρώχνοντας” υψηλότερα τις αποτιμήσεις και (πιθανότατα) χαμηλότερα τις μελλοντικές αποδόσεις. Πρόκειται για ένα περίπλοκο προσαρμοστικό σύστημα, στο οποίο οι πράξεις των συμμετεχόντων αλλάζουν τους κανόνες του παιχνιδιού.

Οπότε, τι θα έπρεπε να κάνουν οι επενδυτές, όταν σχεδιάζουν σε μακροπρόθεσμο ορίζοντα, πιθανόν για συνταξιοδοτικές επενδύσεις; Εξαρτάται από τις προτεραιότητες που θέτουν. Κάποιοι μπορεί να επιθυμούν να κάνουν κρουαζιέρες ανά τον κόσμο και να πίνουν σαμπάνιες. Αυτά τα πράγματα είναι όμορφα αλλά εξ’ ορισμού είναι για τους λίγους.

Σίγουρα η προτεραιότητα των περισσότερων είναι να αποφύγουν τη φτώχεια, να διασφαλίσουν τα απαραίτητα κεφάλαια για την ιατροφαρμακευτική τους περίθαλψη και αρκετά για να κρατήσουν τα σπίτια τους ζεστά και τα τραπέζια τους γεμάτα.

Για αυτούς τους ανθρώπους, η διασφάλιση των κεφαλαίων τους είναι η κύρια ανησυχία. O καθηγητής Bodie αναφέρει πως θα έπρεπε να προτιμούν ομόλογα που συνδέονται με τον πληθωρισμό.

Το ίδιο αναφέρεται από τον John Shuttleworth της PricewaterhouseCoopers, ο οποίος αναφέρει πως οι επενδυτές θα έπρεπε να επικεντρώνονται στο χτίσιμο χαρτοφυλακίου ομολόγων, το οποίο θα παράσχει το ελάχιστο επίπεδο εισοδήματος που κρίνεται ικανοποιητικό στα χρόνια της σύνταξης.

Το άσχημο αυτής της στρατηγικής είναι πως απαιτείται μεγάλο κεφάλαιο για να αποφέρει αξιοπρεπές εισόδημα. Οι αποδόσεις των ομολόγων που συνδέονται με τον πληθωρισμό ανέρχονται στο 2%, οπότε μια επένδυση ύψους 100.000 στερλινών αποφέρει εισόδημα μόλις 2.000 στερλινών. Φυσικά, το εισόδημα αυξάνεται με τον πληθωρισμό.

Μια εναλλακτική λύση προσφέρουν τα προϊόντα σταθερού εισοδήματος που συνδέονται με τον πληθωρισμό. Το εισόδημα θα είναι μεγαλύτερο από τα ομόλογα, λόγω της συγκέντρωσης κεφαλαίων. Ωστόσο, η απόδοση είναι πολύ χαμηλότερη από τα κλασικά προϊόντα σταθερού εισοδήματος.

Το συμπέρασμα είναι πως χρειάζονται νέα προϊόντα που θα προσφέρουν στους επενδυτές ένα εγγυημένο εισόδημα για τα συντάξιμα χρόνια. Αυτά τα προϊόντα μπορεί να μην προσφέρουν αξιόλογα εισοδήματα αλλά θα καλύψουν ένα σημαντικό κενό της αγοράς.

© The Financial Times Limited 2004. All rights reserved.
FT and Financial Times are trademarks of the Financial Times Ltd.
Not to be redistributed, copied or modified in any way.
Euro2day.gr is solely responsible for providing this translation and the Financial Times Limited does not accept any liability for the accuracy or quality of the translation