S&P: Σταθερό το «BB+» για τη Metlen, βραχυπρόθεσμη η κάμψη

Η S&P Global Ratings ανακοίνωσε σήμερα ότι η χαμηλότερη του αναμενομένου επίδοση της δραστηριότητας ενέργειας της Metlen Energy & Metals για το σύνολο του έτους 2025 δεν θα έχει άμεσο αντίκτυπο στην αξιολόγηση πιστοληπτικής ικανότητας εκδότη 'BB+' ούτε στο σταθερό outlook σε αυτό το στάδιο.

Στις 6 Φεβρουαρίου 2026, η Μetlen αναθεώρησε την καθοδήγησή της για EBITDA κατά 25% χαμηλότερα από ό,τι είχε αρχικά εκτιμηθεί. Η αναθεώρηση αυτή απορρέει από:

• Καθυστέρηση στην ολοκλήρωση συναλλαγών στο πλαίσιο του σχεδίου εναλλαγής (asset rotation plan) περιουσιακών στοιχείων της εταιρείας.
• Υπερβάσεις κόστους και επιμηκύνσεις χρονοδιαγραμμάτων σε ορισμένα έργα (EPC).

Πλέον αναμένουμε προσαρμοσμένο EBITDA περίπου €750 εκατ., γεγονός που μεταφράζεται σε προσδοκία λόγου χρέους προς EBITDA περί τις 4,0x για το 2025, σημαντικά υψηλότερα από το 2,0x που θεωρούμε συμβατό με την τρέχουσα αξιολόγηση της Metlen, σημειώνει ο οίκος.

Προηγουμένως αναμέναμε ότι ο προσαρμοσμένος δείκτης χρέους προς EBITDA θα διαμορφωνόταν περί τις 2,0x-2,5x. Ωστόσο εκτιμούμε ότι ο προσαρμοσμένος δείκτης χρέους προς EBITDA θα διαμορφωθεί εκ νέου κοντά στο 2,0x ήδη το 2026 και στη συνέχεια θα επανέλθει με άνεση κάτω από το 2,0x την περίοδο 2027-2028.

Ο κίνδυνος εκτέλεσης αποτελεί βασική πτυχή της δραστηριότητας EPC. Το ιστορικό επιδόσεων της εταιρείας τα τελευταία έτη υπήρξε ισχυρό. Ως εκ τούτου, τείνουμε να θεωρούμε τις πρόσφατες υπερβάσεις κόστους που σχετίζονται με έργα, συμπεριλαμβανομένης της μονάδας waste-to-energy Protos στο Ηνωμένο Βασίλειο, ως εφάπαξ γεγονότα, πλήρως ενσωματωμένα στο αναφερόμενο EBITDA 2025. Στο τρέχον βασικό μας σενάριο δεν αναμένουμε περαιτέρω αποκλίσεις στο εγγύς μέλλον, διότι:

• Κατανοούμε ότι όλα τα έργα έχουν επανεξεταστεί και τεθεί υπό αυστηρό έλεγχο και, παρότι σημειώθηκαν υπερβάσεις κόστους, ο αριθμός των επηρεαζόμενων έργων είναι περιορισμένος, με τα υπόλοιπα να εξελίσσονται σύμφωνα με το πλάνο.
• Η εταιρεία έχει επικεντρωθεί τα τελευταία έτη σε έργα solar photovoltaic (PV), μπαταριών και δικτύων, τα οποία θεωρούμε λιγότερο σύνθετα και με χαμηλότερο κίνδυνο εκτέλεσης σε σύγκριση με τεχνολογικά προηγμένα έργα όπως το Protos.
• Τα περισσότερα συμβατικά έργα παραγωγής ηλεκτρικής ενέργειας στο χαρτοφυλάκιο και το Protos αναμένεται να τεθούν σε λειτουργία το 2026, με ορισμένα το 2027, γεγονός που τα φέρνει κοντά στην ολοκλήρωση και μειώνει τον κίνδυνο πρόσθετων υπερβάσεων κόστους.

Οι καθυστερήσεις σε συναλλαγές είναι πιστωτικά ουδέτερες. Τρεις πωλήσεις χαρτοφυλακίων ανανεώσιμων πηγών ενέργειας που αναμένονταν να ολοκληρωθούν το 2025, εκ των οποίων οι δύο ήταν σημαντικές, μετατέθηκαν χρονικά.

Μία από τις δύο μεγάλες συναλλαγές, η πώληση χαρτοφυλακίου 283 MW solar PV στο Ηνωμένο Βασίλειο, ολοκληρώθηκε ήδη νωρίτερα αυτόν τον μήνα και, κατά την κατανόησή μας, για τη δεύτερη, χαρτοφυλάκιο solar στην Αυστραλία, οι διαπραγματεύσεις συνεχίζονται. Παρότι για τη δεύτερη ενδέχεται να υπάρξει περαιτέρω παράταση του χρονοδιαγράμματος ολοκλήρωσης, αναμένουμε ότι θα κλείσει εντός του έτους.

Επιπλέον, μεγάλο μέρος των τρεχόντων έργων της εταιρείας στο πλαίσιο του asset rotation plan είναι προπωλημένο, γεγονός που αποτελεί πλέον προϋπόθεση για νέα έργα, «κλειδώνοντας» τιμές και αγοραστές και, κατά την άποψή μας, μετριάζοντας τον κίνδυνο που σχετίζεται με την ολοκλήρωση συναλλαγών.

Η εξαγορά του χυτηρίου Aluminium Dunkerque στη Γαλλία θα μπορούσε να αποτελέσει μετασχηματιστική εξέλιξη. Σύμφωνα με δημοσιεύματα, το χυτήριο στη Γαλλία θα μπορούσε να αποτιμηθεί περί το €1 δισ., με EBITDA περί τα €300 εκατ.-€350 εκατ. Ωστόσο, μεταξύ των λοιπών ενδιαφερόμενων περιλαμβάνονται οι Glencore, Rio Tinto, Sumitomo, EGA και Alba, και δεν διαθέτουμε ορατότητα ούτε ως προς την ικανότητα της Μetlen να αποκτήσει το εν λόγω περιουσιακό στοιχείο ούτε ως προς τον τρόπο χρηματοδότησής του, επισημαίνουν οι αναλυτές.

Παρά ταύτα, εάν μια τέτοια συναλλαγή υλοποιείτο, το χαρτοφυλάκιο αλουμινίου της Μetlen θα ενισχυόταν σημαντικά. Σε συνδυασμό με οργανική αύξηση EBITDA προς τον μεσοπρόθεσμο στόχο της εταιρείας, θα μπορούσε επίσης να στηρίξει αύξηση EBITDA στα €1,8 δισ.-€2,0 δισ. μεσοπρόθεσμα. Αυτό θα μπορούσε, με την πάροδο του χρόνου, να υποστηρίξει επανεκτίμηση της άποψής μας για τη θέση της Metlen στο επιχειρηματικό περιβάλλον.

Ωστόσο, το περιθώριο αξιολόγησης (rating headroom) είναι εξαιρετικά περιορισμένο. Δεδομένου του ήδη στενού rating headroom, οποιαδήποτε σημαντική αύξηση επιπέδων χρέους, που θα μπορούσε να προκύψει από μεγάλες εξαγορές χρηματοδοτούμενες με χρέος ή από επενδύσεις υψηλότερες των αναμενομένων, θα επιβράδυνε την πορεία απομόχλευσης και θα μπορούσε να οδηγήσει σε αρνητική αξιολογική ενέργεια.

Η ικανότητα της εταιρείας να επιτύχει τον μεσοπρόθεσμο στόχο της με βιώσιμη αύξηση EBITDA κατά €1 δισ.-€1,5 δισ. και να παράγει θετικές ελεύθερες ταμειακές ροές αποτελεί επίσης καθοριστικό παράγοντα για τη στήριξη της πορείας απομόχλευσης. Παρακολουθούμε, συνεπώς, στενά τη λειτουργική επίδοση της εταιρείας και την υλοποίηση του σχεδίου «Big Three».