των Θ. Μαυρίδη, Γ. Α. Σαββάκη*

Οι ξένοι θεσμικοί αύξησαν το τελευταίο χρονικό διάστημα τις θέσεις τους σε ελληνικές μετοχές, οι μικροεπενδυτές επιστρέφουν δριμύτεροι και οι χρηματιστηριακοί δείκτες έχουν στήσει ένα πραγματικό γλέντι ανόδου. Μέρες 1999; Όχι ακόμη!

Ωστόσο, τα φαινόμενα υπερθέρμανσης της αγοράς προτρέπουν τους αρμοδίους να διατηρήσουν σαφείς αποστάσεις από τα δρώμενα της Σοφοκλέους (βλέπε δηλώσεις Αλογοσκούφη), αποφεύγοντας έτσι επανάληψη των λαθών του παρελθόντος.

Το να πει κανείς ότι η αγορά θα ανέβει ή θα πέσει είναι σαν να παίζει ζάρια. Στον ”Μ” το εν λόγω άθλημα δεν μας άρεσε ούτε στις μέρες του 1999, όταν τα σχετικά πρωτοσέλιδα ”πουλούσαν φύλλα”. Δεν θα το κάνουμε, λοιπόν, τώρα. Πολύ περισσότερο δεν θα προτείνουμε μετοχές, αφού είμαστε εφημερίδα και όχι επενδυτικός οίκος.

Αυτό που μπορούμε όμως να κάνουμε, προκειμένου να είμαστε χρήσιμοι στη σημερινή συγκυρία, είναι να αναδείξουμε μετοχές που συγκριτικά με άλλες -και εκπληρώνοντας κάποια συγκεκριμένα κριτήρια- παρουσιάζουν μικρότερο βαθμό επικινδυνότητας σε σχέση με άλλες. Ή, καλύτερα, μπορούν ακόμη να χαρακτηριστούν ”φθηνές”, σε σύγκριση πάντοτε με τους υπόλοιπους μετοχικούς τίτλους.

Από εκεί και πέρα το κέρδος στις αγορές είναι η συνισταμένη πολλών άλλων πραγμάτων. Το βέβαιο είναι ότι η έρευνα του ”Μ” λαμβάνει υπόψη της τα οικονομικά στοιχεία των εταιρειών, κάτι που κανονικά θα πρέπει να κάνουμε κάτω από οποιεσδήποτε συνθήκες.

Ακόμη και στην περίπτωση που τα πράγματα έρθουν αντίθετα από τις προσδοκίες μας, αυτό δεν θα αλλάξει το γεγονός ότι οι εν λόγω εταιρείες θα εξακολουθήσουν να έχουν καλά οικονομικά στοιχεία σε σύγκριση με τις υπόλοιπες! Τουλάχιστον για το άμεσο μέλλον και μέχρι να δημοσιευτούν νέα οικονομικά στοιχεία.

Καταφεύγουμε στα οικονομικά στοιχεία και όχι στην υφέρπουσα φημολογία και αυτή είναι μια επίπονη επιλογή. Σε καμία περίπτωση δεν θέλουμε να συμβάλουμε σε ένα κλίμα εντυπωσιασμού, που δεν έχει να προσφέρει κάτι περισσότερο από τη δημιουργία προσδοκιών, κυρίως μεταξύ εκείνων που εισέρχονται καθυστερημένα στην αγορά.

Η εγχώρια αγορά μετοχών κινήθηκε έντονα ανοδικά στη διάρκεια του 2005, ξεπερνώντας σε απόδοση τον μέσο όρο των ευρωπαϊκών αγορών. Οι ελληνικές μετοχές έχουν υπεραποδώσει σε σχέση με τις ευρωπαϊκές και πολλοί υποστηρίζουν ότι το ράλι της Σοφοκλέους και οι 3.900 μονάδες έχουν ”ζαλίσει” τους επενδυτές, με τα περιθώρια ανόδου να στενεύουν πλέον σημαντικά.

Αν υιοθετήσουμε την άποψη ότι οι ελληνικές μετοχές είναι ”ακριβές”, αλλά εξακολουθούν να ανεβαίνουν, μάλλον θα πρέπει να υπάρχουν κάποιοι σημαντικοί λόγοι για τη διαιώνιση αυτού του παράδοξου φαινομένου.

Σημαντικός αρωγός σε όλη την προσπάθεια ανόδου της αγοράς ήταν και είναι η προσδοκώμενη αύξηση των κερδών ανά μετοχή, τόσο για πέρυσι όσο και για το τρέχον έτος.

Η εγχώρια αγορά μετοχών είναι το ευρωπαϊκό growth story, παρουσιάζοντας ίσως τους υψηλότερους ρυθμούς μεγέθυνσης των κερδών ανά μετοχή στην Ευρωπαϊκή Ένωση. Η αύξηση των κερδών ανά μετοχή αποτελεί για πολλούς το κρισιμότερο στοιχείο για τη θετική αξιολόγηση μιας μετοχής, τόσο από την πλευρά των αναλυτών όσο και από εκείνη των επενδυτών.

Ο λόγος που η αύξηση στα κέρδη ανά μετοχή αποτελεί τόσο κρίσιμο στοιχείο για την επενδυτική πρόταση μιας εταιρείας, είναι ότι τα μερίσματα που λαμβάνουν οι μέτοχοι, αλλά και η ικανότητα της επιχείρησης να μετατρέπει τα προϊόντα και τις υπηρεσίες της σε κέρδη, απεικονίζονται στους ρυθμούς μεγέθυνσης των κερδών ανά μετοχή.

Με λίγα λόγια, οι θετικοί ρυθμοί αύξησης των κερδών είθισται να συνοδεύονται με υψηλούς ρυθμούς ανάπτυξης. Στις περιπτώσεις που η αύξηση των κερδών ανά μετοχή συνοδεύεται και με ελκυστικούς δείκτες αποτίμησης, όπως η σχέση τιμής προς κέρδη (price to earnings ratio - Ρ/Ε), υψηλές ασφαλείς μερισματικές αποδόσεις, αλλά και χαμηλούς δείκτες PEG (πολλαπλασιαστής κερδών προς αύξηση των κερδών ανά μετοχή - price to earnings growth), τότε η ”ελκυστικότητα” μιας μετοχής είναι ενισχυμένη!

Στη συγκεκριμένη περίπτωση ο ”Μ”, με τη χρήση της βάσης δεδομένων της FactSet JCF, παρουσιάζει μετοχές που παρακολουθούνται συστηματικά από τμήματα ανάλυσης και ταυτόχρονα εμφανίζουν ελκυστικούς πολλαπλασιαστές αποτίμησης και προσδοκώμενη αύξηση κερδών ανά μετοχή παραπλήσια της συνολικής αγοράς για τα έτη 2005 και 2006.

Για τις μετοχές που παρουσιάζονται στους σχετικούς πίνακες, υπάρχουν δύο ή περισσότερες διαφορετικές εκτιμήσεις για τα κέρδη ανά μετοχή τους, προκειμένου να αυξηθεί η αξιοπιστία των επιλογών.

Η χρήση μιας βάσης δεδομένων και όχι τα στοιχεία από μία και μοναδική χρηματιστηριακή εταιρεία αυξάνει την αξιοπιστία των επιλογών και επιτρέπει τη δημιουργία ενός διαφοροποιημένου χαρτοφυλακίου μετοχών, με μειωμένο ρίσκο, σε σχέση με την επιλογή μιας ή δύο μετοχών, αφού εκτός από μετοχές υψηλής κεφαλαιοποίησης περιλαμβάνει μετοχές με υψηλό growth και άλλες με αμυντικά χαρακτηριστικά, διασφαλίζοντας έτσι θεωρητικά τις μελλοντικές αποδόσεις των επενδυτών.

Τα στοιχεία

Συνολικά, 25 εταιρείες φαίνεται να διαθέτουν ικανοποιητικά στοιχεία για τα δύο έτη. Σύμφωνα με τις συγκλίνουσες εκτιμήσεις της βάσης δεδομένων που διατηρεί η FactSet JCF, 19 από τις 25 μετοχές διαθέτουν σταθερά θετικούς ρυθμούς αύξησης των κερδών ανά μετοχή για τα έτη 2005 και 2006 και ταυτόχρονα P/E μετά φόρων χαμηλότερα από τον Γενικό Δείκτη.

Το μέσο P/E των 25 εταιρειών για το 2005 είναι της τάξεως του 14,68, έναντι 20,62 για τον Γενικό Δείκτη και 22,37 για τον δείκτη FTSE/ASE-20, ενώ για το 2006, ο μέσος πολλαπλασιαστής κερδών για τις 25 εταιρείες εκτιμάται στο 12,50 έναντι 15,79 για τη συνολική αγορά και 16,51 για τον δείκτη της υψηλής κεφαλαιοποίησης.

Ακόμα σημαντικότερη είναι η διαφορά που εμφανίζουν οι 25 αυτές μετοχές στην προσδοκώμενη αύξηση των κερδών ανά μετοχή και για τα δύο έτη αναφοράς, καθώς για το 2005 η μέση αύξηση είναι της τάξεως του 23,10%, έναντι 22,60% για τον Γενικό Δείκτη και 32,06% για τον FTSE/ASE-20, ενώ για το 2006 η μέση αύξηση κινείται σε ικανοποιητικά επίπεδα 19,19%, εν συγκρίσει με 30,56% και 35,52% για τον Γενικό Δείκτη και τον δείκτη της υψηλής κεφαλαιοποίησης, αντίστοιχα.

Οι 25 μετοχές παρουσιάζουν, πέραν της χαμηλότερης αποτίμησης σε όρους P/E, και ικανοποιητική αύξηση σε επίπεδο ανόδου των κερδών ανά μετοχή, ελκυστικότερη αποτίμηση σε όρους αξίας επιχείρησης προς κέρδη προ φόρων, τόκων και αποσβέσεων, δείκτης ο οποίος είναι ιδιαίτερα σημαντικός, αφού λαμβάνει υπόψη του τόσο τον καθαρό δανεισμό της επιχείρησης όσο και τα λειτουργικά κέρδη που παράγει για τη χρηματοδότηση των επενδυτικών της σχεδίων και της μελλοντικής της ανάπτυξης.

Πιο συγκεκριμένα, ο δείκτης EV/EBITDA των 25 εταιρειών εκτιμάται σε 8,28 και 7,61 για τα έτη 2005 και 2006, αντίστοιχα, όταν ο Γενικός Δείκτης εμφανίζει δείκτες της τάξεως του 9,06 και 8,42, ενώ για τον FTSE/ASE-20 οι αντίστοιχοι δείκτες κυμαίνονται σε υψηλότερα επίπεδα, της τάξεως του 10,43 και 8,60, για το 2005 και το 2006, αντίστοιχα.

Σε όρους μερισματικής απόδοσης, η λίστα των 25 επιλεγμένων μετοχών εμφανίζει ελαφρώς υψηλότερες αποδόσεις για το 2005, ενώ για το τρέχον έτος η εικόνα αντιστρέφεται οριακά, αφού οι αποδόσεις κυμαίνονται μεταξύ του 2,51% και 2,95%, έναντι 2,53% και 3,19% για τον Γενικό Δείκτη, αντίστοιχα.

Σε όρους εσωτερικής αξίας, οι 25 μετοχές εμφανίζουν μικρό premium, το όποιο όμως ”κλείνει” σημαντικά από το 2005 στο 2006. Πιο συγκεκριμένα, το P/BV των 25 εταιρειών εκτιμάται σε 3,37 και 2,73 για τα έτη 2005 και 2006, αντίστοιχα, ενώ ο Γενικός Δείκτης εμφανίζει δείκτες της τάξεως του 2,96 και 2,67.

Επίσης, σημαντική είναι η υπεραπόδοση των 25 μετοχών σε σχέση με τους δείκτες αναφοράς. Το ”υποθετικό” χαρτοφυλάκιο των 25 μετοχών προσέφερε για το 2004 σταθμισμένη απόδοση της τάξεως του 34,23%, έναντι απόδοσης 23,09% και 32,27% για τον Γενικό Δείκτη και τον δείκτη της υψηλής κεφαλαιοποίησης, ενώ για το 2005 η απόδοση του χαρτοφυλακίου εκ νέου προσπέρασε την αγορά με 31,56, έναντι 31,50% για τον Γενικό Δείκτη και 30,47% για τον FTSE/ASE-20.

Τέλος, βάσει των εκτιμήσεων που συλλέγει η FactSet JCF, οι τιμές-στόχοι που έχουν προταθεί για τις 25 μετοχές είναι αρκετά υψηλότερες από τις τρέχουσες, γεγονός το οποίο μπορεί να θεωρηθεί από μόνο του ”επενδυτική ευκαιρία”.

Η μέση προσδοκώμενη απόδοση των μετοχών είναι υψηλή, ενώ υπάρχουν μετοχές με upside potential άνω του 20%. Ακόμα και ο δείκτης PEG, ο οποίος συνδυάζει τους πολλαπλασιαστές κερδοφορίας και την προσδοκώμενη άνοδο των κερδών ανά μετοχή, είναι χαμηλότερος για τις 25 μετοχές, στο 0,42, έναντι 0,52 και 0,46 για τις μετοχές του Γενικού Δείκτη και του δείκτη των ”blue chips”.

Αξίζει να επισημανθεί ότι ο δείκτης PEG όταν βρίσκεται κάτω από το 0,50 χαρακτηρίζεται άριστος!

Οσον αφορά στις 25 μετοχές είναι οι Αlpha Bank, Σαράντης, Chipita, Μαίλλης, Τιτάν, Attica Συμμετοχών, Μέτκα, Αλουμίνιον της Ελλάδος, Εθνική Τράπεζα, ΑΒ Βασιλόπουλος, Μινωικές Γραμμές, Folli Follie, Τεχνική Ολυμπιακή, EFG Eurobank, Νίκας, Πλαστικά Θράκης, Intralot, Autohellas, Frigoglass, Τέρνα, Jumbo, Cardico, Μπάμπης Βωβός, Motor Oil, Νεοχημική.

* Αναδημοσίευση από το φύλλο 408 της εφημερίδας ”Μέτοχος & Επενδύσεις”.