Πώς η Ελλάκτωρ «έχτισε» ένα ελκυστικό ομόλογο για τις διεθνείς αγορές

Οταν την περασμένη Παρασκευή, με μια λιτή ανακοίνωση, η διοίκηση της Ελλάκτωργνωστοποίησε πως προχωράει μέσω της 100% θυγατρικής της «ELLAKTOR Value Plc» στην έκδοση ομολογιών συνολικής ονομαστικής αξίας 600 εκατ. ευρώ και λήξεως το 2024, λίγοι διάβασαν πίσω από τις γραμμές. Ομως, μετά και τις πρώτες παρουσιάσεις του ομολόγου από τη διοίκηση της Eλλάκτωρ σε fund managers και τραπεζίτες, η μετοχή αντέδρασε θετικά με άνοδο 3,18%.

Τι προέκυψε από τις παρουσιάσεις; Πως το όχημα ειδικού σκοπού, η θυγατρική ELLAKTOR Value Plc, είναι στην πραγματικότητα αυτό που λέει το όνομά της, πραγματική αξία -τα ασημικά δηλαδή της Eλλάκτωρ-, αφού σε αυτήν περιλαμβάνονται όχι όλες οι συμμετοχές του ομίλου αλλά μόνο οι πιο κερδοφόρες και οι μηχανές ρευστού του ομίλου.

Σύμφωνα με όσα άκουσαν οι αναλυτές και οι fund managers την Παρασκευή, εγγυητής του ομολόγου δεν είναι ολόκληρος ο όμιλος Eλλάκτωρ αλλά ένα ιδιότυπο γκρουπ δραστηριοτήτων που περιλαμβάνει την ΑΚΤΩΡ Παραχωρήσεις, τη μητρική Eλλάκτωρ (η οποία ενσωμάτωσε τον κλάδο των Αιολικών σε συνέχεια της πρόσφατης συγχώνευσης δι’ απορροφήσεως της ΕΛ.ΤΕΧ.ΑΝΕΜΟΣ) και την ΗΛΕΚΤΩΡ, δηλαδή τη διαχείριση απορριμμάτων.

Η διοίκηση υποστήριξε πως πρόκειται για επιλογή «που είναι απόλυτα συνεπής με τη στρατηγική της, σύμφωνα με την οποία οι δραστηριότητες των παραχωρήσεων, των ανανεώσιμων και του περιβάλλοντος είναι οι «μηχανές ανάπτυξης του ομίλου».

Ωστόσο, η συγκεκριμένη επιλογή για τη δομή του ομολόγου δεν συνδέεται μόνο με τις στρατηγικές επιλογές της διοίκησης όσον αφορά τις δραστηριότητες. Με το μείγμα των παραχωρήσεων, των αιολικών και της διαχείρισης απορριμμάτων, το ομόλογο που εκδίδει η Eλλάκτωρ μπορεί να προσφέρει σταθερές και εγγυημένες αποδόσεις. Οπως, μάλιστα, ξεκαθάρισε η διοίκηση στις παρουσιάσεις της Παρασκευής, πρόκειται για high yield bond, άρα το επιτόκιο δεν μπορεί να πέσει κάτω από 4%.

Γιατί στην Eλλάκτωρ θεωρούν πως εκδίδουν ένα επενδυτικό προϊόν σίγουρης απόδοσης και όχι ένα κλασικό ευρωομόλογο; Οπως εξηγούν, για δύο λόγους: Πρώτον, «οι δραστηριότητες που παρέχουν εγγυήσεις -με έμφαση στις Παραχωρήσεις και στα Αιολικά- πλαισιώνονται από σαφώς οριοθετημένες μακροχρόνιες συμβάσεις, που δεν επηρεάζονται από τις συνθήκες της αγοράς».

Τα αιολικά πάρκα που διαθέτει η Eλλάκτωρ ή που πρόκειται να θέσει σε λειτουργία μέχρι το τέλος του 2020, διαθέτουν υπογεγραμμένες συμφωνίες με τον ΛΑΓΗΕ με μέση διάρκεια 18,5 χρόνια και προκαθορισμένη εγγυημένη αμοιβή για την ενέργεια που προσφέρουν στο σύστημα.

Το ίδιο ισχύει και για την ΑΚΤΩΡ Παραχωρήσεις, η οποία διαθέτει σημαντικά μερίδια στην Αττική Οδό, τη Γέφυρα Ρίου-Αντιρρίου, την Ολυμπία Οδό και τον Αυτοκινητόδρομο Αιγαίου, δηλαδή «ένα χαρτοφυλάκιο επενδύσεων με πλήρως προδιαγεγραμμένη πορεία και με μέση διάρκεια σύμβασης τα 16 χρόνια».

Εξαίρεση φυσικά αποτελεί η σύμβαση της Αττικής Οδού, η οποία λήγει το 2024. Πιθανώς γι’ αυτό τον λόγο και οι ομολογίες λήγουν το 2024, δηλαδή το τελευταίο έτος που η Eλλάκτωρ μπορεί να εγγυηθεί ότι θα διαθέτει υπό τον έλεγχό της τον πολύτιμο αυτοκινητόδρομο, από όπου προέρχεται σήμερα και το μεγαλύτερο μέρος των ταμειακών ροών της.

Ο δεύτερος λόγος που το ομόλογο είναι περισσότερο ελκυστικό, κατά τη διοίκηση της Eλλάκτωρ, είναι το γεγονός πως οι Παραχωρήσεις και τα Αιολικά εκτός από μεγάλη και προβλέψιμη διάρκεια ζωής, έχουν και ένα ακόμα πιο σημαντικό χαρακτηριστικό: έχουν μακροπρόθεσμα και απόλυτα ορατά έσοδα.

Η Αττική Οδός, που είναι και η ναυαρχίδα των παραχωρήσεων του ομίλου, είναι ένα έργο που βρίσκεται πλέον στην ώριμη φάση του, άρα έχει ολοκληρώσει τις δαπάνες της κατασκευής του και έχει σχεδόν αποπληρώσει τα δάνειά του, γι' αυτό και από το 2013 έχει ξεκινήσει την καταβολή μερισμάτων στους μετόχους του.

Τα τελευταία χρόνια, τα μερίσματα αυτά ανέρχονται σε σχεδόν 80 εκατ. ευρώ σε ετήσια βάση και με δεδομένο ότι η Eλλάκτωρ (μέσω της ΑΚΤΩΡ Παραχωρήσεις) ελέγχει το 65,75% της Αττικής Οδού, στον όμιλο γνωρίζουν «με βεβαιότητα πως για τα επόμενα χρόνια και μέχρι τη λήξη της παραχώρησης θα εισπράττει 50 εκατ. ευρώ τον χρόνο, μόνο από τον συγκεκριμένο αυτοκινητόδρομο». Πρόκειται για πρόβλεψη που βασίζεται στα σημερινά δεδομένα, και άρα δεν περιλαμβάνει αυξημένα μερίσματα, λόγω π.χ. αύξησης της κυκλοφορίας (π.χ. το διάστημα 2014-2018, η κυκλοφορία αυξήθηκε σχεδόν 15%) ή αύξησης των διοδίων, αν και η πρόσφατη απόπειρα αύξησης προσέκρουσε στην αντίδραση της κυβέρνησης.

Επιπλέον, υπάρχουν και οι ροές από τις συμμετοχές της στις υπόλοιπες παραχωρήσεις, που δεν έχουν ωριμάσει ώστε να αποφέρουν μερίσματα του επιπέδου της Αττικής Οδού, αλλά προσθέτουν στον κουμπαρά της ΕΛΛΑΚΤΩΡ κατά μέσο όρο γύρω στα 5 εκατ. ευρώ τον χρόνο. Στον όμιλο υποστηρίζουν πως «οι άλλες παραχωρήσεις οδικών αξόνων εισέρχονται σταδιακά σε φάση ωριμότητας μετά τη λήξη της σύμβασης της Αττικής Οδού το 2024, άρα θα μπορούν να συνεισφέρουν σημαντικά μέσω διανομής μερίσματος».

Σύμφωνα με την παρουσίαση του ομίλου, ως προς το θέμα της λήξης της σύμβασης της Αττικής Οδού το 2024, η Eλλάκτωρ, ως βασικός μέτοχος που χρηματοδότησε, σχεδίασε, κατασκεύασε, συντηρεί και λειτουργεί τον εν λόγω αυτοκινητόδρομο, «βρίσκεται σε πλεονεκτική θέση έναντι του ανταγωνισμού, σε περίπτωση προκήρυξης νέου διαγωνισμού». Ομως, «ακόμα κι αν ο αυτοκινητόδρομος δεν περάσει ξανά στον έλεγχό της, αφενός θα λάβει μέρισμα περί τα 50 εκατ. ευρώ το 2025 (από τη χρήση του 2024) κι αφετέρου, τα επόμενα 2-3 χρόνια (2026-2028) έχει λαμβάνειν περί τα 115 εκατ. ευρώ από την επιστροφή του μετοχικού κεφαλαίου και των αποθεματικών της κοινοπραξίας που της αναλογούν».

Πολύ πιο ξεκάθαρη είναι η εικόνα των ροών από τα αιολικά, όπου η μέση συμβαιολοποιημένη ταρίφα για την Eλλάκτωρ κυμαίνεται πάνω από τα 90 ευρώ ανά MW, ενώ κάθε MW υπολογίζεται πως παράγει 114.000 ευρώ λειτουργικές ροές. Συνεπώς, με τα 296 MW που διαθέτει σήμερα η ΕΛΛΑΚΤΩΡ παράγει σε ετήσια βάση 33 εκατ. ευρώ λειτουργικές ροές, ενώ «με τα 491 MW που θα έχει σε λειτουργία το 2020, θα παράγει 56 εκατ. ευρώ λειτουργικές ροές και από το 2021 και μετά -όταν θα έχει ολοκληρώσει το υπό εξέλιξη επενδυτικό της πλάνο που προβλέπει 579 MW-, οι λειτουργικές ροές σε ετήσια βάση θα είναι 66 εκατ. ευρώ».

Η Eλλάκτωρ βρίσκεται ήδη ένα βήμα πριν την ολοκλήρωση των 196 MW από τα συνολικά 284 MW που έχει υπό κατασκευή, με τις εργασίες να ολοκληρώνονται εντός του έτους και να απομένει η κατασκευή μόλις 87 MW εντός του 2020, ενώ η χρηματοδότηση για την υλοποίηση αυτών έχει ήδη εξασφαλιστεί.