Δεν ξεμπερδέψαμε ακόμη

Η σύγκριση είναι αποκαλυπτική. Το μακρινό 1981, η απόδοση του 10ετούς αμερικανικού ομολόγου βρισκόταν στο 15% και ο πληθωρισμός στο 11%. Σήμερα, η απόδοση του 10ετούς ομολόγου βρίσκεται κοντά στο 3,5% και ο πληθωρισμός στο 6% τον Φεβρουάριο, με πτωτική τάση. Οι συγκλίνουσες εκτιμήσεις θέλουν τον μέσο πληθωρισμό να διαμορφώνεται μεταξύ 3% και 4% στις ΗΠΑ το 2023. Στην ευρωζώνη, ο ετήσιος πληθωρισμός ήταν 8,5% τον Φεβρουάριο και στη Γερμανία στο 8,7%. Η απόδοση του 10ετούς γερμανικού ομολόγου κυμαινόταν κοντά στο 2,7%. Η ΕΚΤ περιμένει ότι ο μέσος πληθωρισμός στην ευρωζώνη θα διαμορφωθεί στο 5,3% το 2023. 

Είναι προφανές ότι η επιτοκιακή πολιτική είναι πιο συσταλτική στις ΗΠΑ σε σύγκριση με την ευρωζώνη, παρότι ο πληθωρισμός στη Γηραιά Ήπειρο είναι συγκριτικά υψηλότερος σήμερα. To συμπέρασμα δεν αλλάζει, αν συνυπολογίσουμε την πολιτική ποσοτικής σύσφιξης (QT) της ΕΚΤ και της Fed. Από την άλλη πλευρά, η σημερινή επιτοκιακή πολιτική της Fed είναι πιο χαλαρή σε σχέση με εκείνη του 1981 επί Paul Volcker. 

Από αυτή την οπτική σκοπιά, η μεν ΕΚΤ έχει αρκετό δρόμο ακόμη να διανύσει, ώστε τα επιτόκια του ευρώ να αρχίσουν να «δαγκώνουν» τον πληθωρισμό, ενώ η Fed έχει λιγότερο. Όμως, η ταχεία και κατακόρυφη αύξηση των επιτοκίων έχει φέρει τις κεντρικές τράπεζες μπροστά σ’ ένα δίλημμα. Στόχος τους είναι η καταπολέμηση του πληθωρισμού αλλά η επιτοκιακή πολιτική απειλεί τις ευάλωτες συστημικές τράπεζες.   

Είναι φανερό ότι οι αγορές στέλνουν μήνυμα τόσο στην ΕΚΤ όσο και στη Fed να σταματήσουν σύντομα να αυξάνουν τα επιτόκια για να μη διαταραχθεί η συστημική ευστάθεια του τραπεζικού συστήματος. Η Fed και η κεντρική τράπεζα της Ελβετίας προσπάθησαν να ισορροπήσουν μεταξύ της ανάγκης να συμπιεσθεί ο πληθωρισμός και της στήριξης της SVB στις ΗΠΑ και της Credit Suisse στην Ελβετία, προσφέροντας μεγάλη  ρευστότητα με εξασφαλίσεις ομόλογα. Μάλιστα, η Fed έκανε κάτι ανήκουστο. Πρόσφερε δάνεια στην SVB μέχρι την ονομαστική αξία των ομολόγων, παρότι η αγοραία αξία τους ήταν πολύ μικρότερη. Αυτό έχει ένα θετικό και ένα αρνητικό. Το θετικό είναι ότι οι καταθέτες της SVB δεν χρειάζεται να ανησυχούν ότι δεν θα πάρουν τα λεφτά τους πίσω, λόγω  μη πραγματοποιήσεων ζημιών στα ομόλογα της τράπεζας. Το αρνητικό είναι ότι ενθαρρύνει άλλες τράπεζες να παίρνουν ρίσκα αφού γνωρίζουν ότι η Fed θα τις σώσει. Επίσης, οι καταθέτες δεν χρειάζεται να ξεχωρίσουν τις καλές από τις κακές τράπεζες. 

Εκ πρώτης όψεως, η Fed και η κεντρική τράπεζα της Ελβετίας εμφανίζονται να έχουν βρει τη χρυσή τομή. Αυξάνουν τα επιτόκια για να καταπολεμήσουν τον πληθωρισμό και αντιμετωπίζουν το πρόβλημα ρευστότητας των συστημικών τραπεζών λόγω ζημιών από τα ομόλογα. Όμως, οι αυξήσεις επιτοκίων σε συνδυασμό με τη νομισματική σύσφιξη στις ΗΠΑ δεν προκαλούν μόνο ζημιές στα ομόλογα. Χρεοκοπούν εταιρείες, «κοκκινίζουν» δάνεια, αυξάνουν την ανεργία  και φέρνουν πιο κοντά την ύφεση. Αυτό σημαίνει επιπρόσθετες ζημιές αρκετών δισ. ευρώ για κάποιες τράπεζες που κάποιοι θα πρέπει να καλύψουν ή να κλείσουν. Μάλιστα, κάποιος κυνικός θα μπορούσε να υποθέσει ότι αυτό ακριβώς ίσως θέλουν η Fed και άλλοι για εταιρείες και τράπεζες που συνδέονται με τα crypto κ.λπ. 

Τι θέλουμε να πούμε; Φαίνεται ότι οι κεντρικές τράπεζες κατόρθωσαν να ηρεμήσουν κάπως το σύστημα με τις γραμμές ρευστότητας προς τις SVB και Credit Suisse. Όμως, η κατάσταση παραμένει τεταμένη καθώς οι ζημιές δεν περιορίζονται στα ομόλογα αλλά επεκτείνονται στα δάνεια. Είναι λοιπόν εύλογο να αναρωτιέται κάποιος αν μια τράπεζα είναι επαρκώς κεφαλαιοποιημένη για να απορροφήσει τέτοιες ζημιές. Αν χαθεί η εμπιστοσύνη, τότε θα υπάρξει πρόβλημα.    

Όπως σωστά δήλωσε πρόσφατα ο αντιπρόεδρος της ΕΚΤ Λουίς ντε Γκίντος, «H έλλειψη εμπιστοσύνης μπορεί να προκαλέσει μετάδοση του κινδύνου». Δεν ξεμπερδέψαμε.